开药方 为全球经济开药方



  现在担心增长似乎有些奇怪,此时德国实现了自两德统一以来最快的季度增长——折合年率约9%。然而,除了德国以及另外一两个发达国家以外,对增长的忧虑普遍存在。英国央行(Bank of England)和美联储(Fed)最近都警告称,本国增长可能会令人失望。日本政府最近也表示,今年第二季度,该国增速大幅下挫。

  解读发达国家增速放缓的一个好方法是选择合适的比喻,展开我的哲学导师多年前所称的“思想试验”,然后想想美联储不久前没有做的事情。

  首先来打个比喻。如果你将2008年底至2009年初的可怕金融危机诊断为一次暂时的“抑郁”,那么处方显而易见:大量抗抑郁药物,即全球有史以来最大规模的财政和货币刺激。最终,患者将更快乐,世界将变得更光明。到那时,就可以停药了。

  相比之下,如果你认为此前经济增长的推动力是不可持续的债务增加,那么换一种说法来比喻经济刺激似乎是适当的——那就好比给吸毒者使用美沙酮。这种镇静剂的药效将是暂时性的,患者在将来某个时候必须彻底戒毒。

  来一场思想试验(我的哲学导师会称之为“有条件的反事实”),我们就可以恰当说出哪种比喻更好。假如刺激措施起的是抗抑郁剂似的作用,你现在就可会看到短期利率、利率预期和债券收益率大幅上升。但在可预见的未来,发达国家的利率看上去好像将保持在接近零的水平。债券收益率确实曾暂时大幅上升,但最近却直线下滑。

  并非巧合的是,除英国以外,发达国家的通胀率也一直在下降(通胀预期也日趋下降),失业率接近多年高位,全球增长势头不妙。

  这种不利局面让我们联想到不久前美联储没有做的事情。投资者原期待美联储出台更多定量宽松政策,以进一步放松货币政策。他们认为这是必要之举,这有力的说明了患者旧病复发的程度有多深。

  然而,通过保证把到期证券的收益重新拿去投资,美联储只是延续现行货币政策,而没有进一步放松。市场意识到了美联储没有做出的举措,这似乎是随后一系列情况的主要原因:高风险资产市场表现不稳定;仍被视为近乎无风险(越来越变成一种有风险的资产类别)的政府发行的较长期债券的收益率仍在进一步下滑;基于市场的通胀预期指标进一步下滑,不过仍高于2008年底的水平。

  美联储内部——或其它任何央行——似乎都没有就通过印钞进一步放松货币政策达成共识,这要么是因为央行人士认为,现在还没必要这么做;要么是因为他们担心进一步扩大其资产负债表;就美国而言,也可能是他们希望向国会施压,不要通过结束布什(Bush)时代出台的减税政策而收紧财政政策(至少眼下不要这样做)。

  然而,如果增长果真继续大幅放缓,美联储肯定会进一步放松货币政策。美联储已未能完成其两项使命之一:就业最大化。美联储还很有可能无法实现另一项使命:稳定物价。美国核心通胀正快速下滑。

  对于投资者而言,问题是他们不知道美联储何时会扣动扳机。而由于下的是猛药,至少短期而言,其对资产市场的影响可能是深远的。

  比较乐观的人可能会辩称,美联储最新举措,为出台更多货币刺激敞开了大门。较悲观人士则分为两类。第一类担心这些药物的副作用(特别是通胀),如果过量服用的话。第二类是不知道形势变得多糟糕美联储才会再采取行动,即便美联储采取了行动,其用药量是否会过小。针对债务上瘾,美联储和其它央行所能做的就是应对停药后的最糟糕症状。

  本文作者是花旗私人银行(Citi Private Bank)全球首席投资官  

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