一、可比公司法原理
1、选取“可比公司”
可比公司的选取实际上是比较困难的事情,可比公司应该与标的公司应该越相近或相似越好,无论多么精益求精基本上都不过分。在实践中,一般应选取在行业、主营业务或主导产品、资本结构、企业规模、市场环境以及风险度等方面相同或相近的公司。
2、确定比较基准,即比什么
理论上,应该与找出所选取样本可比公司股票价格最密切相关的因素,即对样本公司股价最具解释力的因素,通常是样本公司的基本财务指标。常用的有每股收益(市盈率倍数法)、每股净资产(净资产倍数法)、每股销售收入(每股销售收入倍数法,或称市收率倍数法)等。
3、根据可比公司样本得出的基数
市盈率在估价中得到广泛应用的原因很多。它是一个将股票价格与当前公司盈利状况联系一起的一种直观的统计比率。对大多数股票来说,市盈率易于计算并很容易得到,这使得股票之间的比较变得十分简单。
它能作为公司一些其他特征的代表。使用市盈率的另一理由是它更能够反映市场中投资者对公司的看法。与此同时,这也可以被看成是市盈率的一个弱点,特别是当市场对所有股票的定价出现系统误差的时候。如果投资者高估了零售业股票的价值,那么使用该行业公司股票的平均市盈率将会导致估价中出现错误。
二、基础因素估计市盈率
市盈率的高低取决于市场因素(股票价格)。公司市盈率同样取决于现金流贴现模型中决定价值的基础因素——预期增长率、红利支付率和风险。
1、稳定增长公司的市盈率
稳定增长公司的增长率与它所处的宏观名义增长率相近。利用第四讲所介绍的Gordon增长模型,可以得到稳定增长公司股权资本的价值:
其中:P0=股权资本价值
DPS1=下一年预期的每股红利
r=股权资本的要求收益率
gn=股票红利的增长率(永久性)
因为DPS1=EPS0×(红利支付率)×(1+gn)
所以股权资本的价值可以写成:
EPS0×(红利支付率)×(1+gn)
P0=
r - gn
市盈率是红利支付率和增长率的增函数,也是公司风险程度的减函数,下表给出了在不同贴现率和公司预期增长率下稳定增长公司的近似市盈率
2、高增长公司的市盈率
高增长公司的市盈率也同样取决于公司的基本因素。在两阶段红利贴现模型中,这种关系可以非常简明地表现出来,当公司增长率和红利支付率已知时,红利贴现模型表述如下:
EPS0×Rp×(1+g)[1- (1+g)n/(1+r)n ]
P0=
r - g
EPS×Rpn×(1+g)n(1+gn)
+
( rn - gn)( 1 + r )n
其中:EPS0=第0年(当前年份)的每股收益
g=前n年的增长率
r=前n年股权资本的要求收益率
Rp=前n年的红利支付率
gn=n年后的永续增长率(稳定增长阶段)
Rpn=n年后的永久红利支付率(稳定增长阶段)
rn=n年之后股权资本的要求收益率
市盈率由以下因素决定:
高速增长阶段和稳定增长阶段的红利支付率:红利支付率上升时市盈率上升。
风险程度(通过贴现率r体现):风险上升时市盈率下降。
高速增长阶段和稳定增长阶段的预期盈利增长率:增长率上升时市盈率上升。
三、利用可比公司市盈率
因为基本因素的差异,不同行业和公司的市盈率各不相同——高增长率总会导致较高的市盈率。当对公司间市盈率进行比较时,一定要考虑公司的风险性、增长率以及红利支付率等方面的差异。
1、利用可比公司
估计一家公司市盈率最普遍使用的方法是选择一组可比公司,计算这一组公司的平均市盈率,然后根据待估价公司与可比公司之间的差别对平均市盈率进行主观上的调整。
2、回归分析方法
与“可比公司”方法相比,公司的全部截面数据也可以用来预测市盈率,概括这些信息最简单的方法是进行多元回归分析,其中市盈率作为被解释变量,而风险,增长率和红利支付率为解释变量。