爱华网作为中国大陆第一个由媒体发布的财经指数，央视财经50指数于近日在深圳证券交易所正式挂牌交易了，无论是管理层还是投资者，以及各界评论家及学者，都对其给予了高度评价，这是正常的。但是，随着宣传力度的加大，对央视50价值评估的调门也越来越高，于是不可避免地出现了“跑调”的现象。比如，北京某学者就说“央视50的推出对中国资本市场具有‘飞跃性’的意义”“它可以告诉投资者什么才是有价值的投资”；而某行业协会领导则高唱“央视50将推升整个股市上市公司的资产质量”，等等。我简直有点不敢相信自己的耳朵了：难道一个指数的推出真有那么大意义？ 指数，原本只是一种告知工具，主要是以布告板的形式公示市场变化的历史数据，但人们始终不认为指数本身有什么投资价值。世界上第一个用科学的方法证明指数投资价值的人是威廉·夏普，在他的资本资产定价理论的框架内，夏普第一次发现了被詹姆斯·托宾命名为“超级最优风险资产组合点”的资产组合原来就是股市本身（假如不考虑其他风险资产）。 所谓“超级最优风险资产组合点”是托宾在引入无风险资产后发现的所有“最优风险资产组合”中最优秀的那一个，所谓“最优”指的是这样两种情况：同等风险水平下收益最高，或者，同等收益水平下风险最低。托宾和夏普的发现告诉人们，只要你能买下整个股市，你的投资即是这种“超级最优”。但很显然，买下整个股市是不可能的，不过，只要你能把全部资金按每只股票的市值比例投资于每一种股票，就可以“复制”股市，从而实现用有限的资金投资于整个股市的目标。而这种复制方法实质上就是投资股指，于是各种指数类的基金迅速发展起来，并成为那一时期投资者的“宠儿”。
但必须说明的是，托宾和夏普所说的“最优”指的是价值，而非“绩效”。从投资绩效指标看（主要指投资回报率），每一位投资者的偏好是不同的，因而对回报率的要求也是不同的，有人宁可多承担些风险也要追求高收益。如何满足这些风险偏好者的需求呢？夏普提出的办法是：以无风险利率为代价借入资金投入到市场组合中去。但在现实世界中这种方法是不现实的。于是就出现了不同风险水平的指数基金，以满足不同风险偏好的投资者，这才催生了五花八门的指数以及以这些指数为标的的投资产品。也就是说，每一种不同的指数都有其不同的价值，除了整个股市指数外，其他指数对不同投资者各有价值，无分高低，就好比三A级债券和垃圾债券相比，对于不同的投资人群，其价值可以是相同的。 这么看的话，指数——无论你包含的是什么样的成分——都不存在价值的差异，只有不同的用途而已。这次央视50之所以得到追捧，恰恰是因为它的成分构成太好了。有人做过比较，从历史业绩看，央视50的成份股投资回报率平均高于沪指、深成指以及现有的交易指数。于是就有人说，央视50更具投资价值，或者至少可以告诉投资者什么样的股票是具有投资价值的。真的这样吗？首先有必要说明的是，任何风险资产的历史轨迹绝不预示未来，这是投资界经过多年的经验教训历练出的“真理”，是任何一个理性投资人都接受的事实。因此，仅仅因为央视50的历史业绩就断言其投资价值，至少是一种不理性的引导。 不仅如此，正如前面对投资价值的分析，投资回报率高不是衡量一个投资行为的唯一尺度，它必须与所承担的风险相权衡，如果风险同时也高了，那只能说明“风险与收益正相关”的投资规律，无法证明投资价值的高低。当然，央视50的设计者好像也考虑到这一点，在具体吸纳成份股时将风险较大的房地产板块排除在外，这似乎对于降低风险有一定帮助，但却不是根本性的。从风险测度的角度看，唯有引入对冲资产方可证明风险确实下降了，但在这方面，设计者却没有给出任何明确的考虑。 如果您觉得这样的分析不够说服力，那我们换一个角度看，就算央视50的确是一个比股市指数基金还出色的投资组合，这个组合价值也不可能持续高位运行。根据资本资产定价理论，这样的投资组合在一个有效市场上只能算是套利机会，当投资者都来套利的时候，套利机会就会消失。亦即，央视50最终只能回归到与股市指数一个价值水平线上（而且最多回到这条线上）。但这样的结论也许这正中了那些笃信A股市场无效的人的下怀，既然A股市场无效，那岂不正好帮助央视50成为一个持续由于股市指数的投资品吗？ 但这就出了两个新问题，第一，央视50是为了提供套利机会的吗？如果是，那它对资本市场的意义就是消极的，而非某些人说的那样伟大；如果不是，那它又靠什么优于大盘呢？（特请注意：这里说的“优”是托宾、夏普框架下的“优”）如果不能优于大盘，那又凭什么说央视50可以“告诉投资者什么才是有价值的投资”呢？ 不仅局限于投资这样的微观领域，此次央视50被吹捧得最高的意义是推进资本市场健康发展，这就更不靠谱了。不管你选的成份股有多好，它既不能改变，更不能代表一个市场的整体水平，就好比把一个百人班级中最好的5名学生的成绩拿出来就能改变这个班级整体成绩低劣的现实吗？还是那句话，指数就是一个告知工具，不要把它不可能承担的责任强加给它，至于它有怎样的投资价值，那只能取决于谁、什么时候、什么场合运用了它，而与它的构成和编制方法没有任何关系。 指数就是一个告知工具，不要把它不可能承担的责任强加给它，至于它有怎样的投资价值，那只能取决于谁、什么时候、什么场合运用了它。
