东风本田思域2009款 《从西潮到东风》　第一部分　2008~2009年　世界危机的原因何在

发布时间：2024年11月06日 17:53:39分享人:看清了的爱来源:互联网31


系列专题：2009中国营销

      另外一种重要的理论假说是，全球经济失衡所反映的其实是影响美国储蓄率的政策和结构性因素，而非中国和东亚各经济体的政策。这一假说的成立需要美国的货币、财政和住房政策同巨额且不断增加的经常账户赤字之间存在因果关系。我曾在多篇文章中指出，美国的房地产泡沫是由2001年互联网泡沫破灭后美联储实施的低利率政策所致，并因为20世纪80年代以后金融业的放松监管而放大。以上政策，加上旨在将抵押贷款扩大到次级市场的低收入借款人的政策，共同导致了过度的风险承担和杠杆融资，造成流动性过剩以及房地产和股票市场的泡沫。房地产泡沫引发的财富效应使美国居民可以过度消费，加上伊拉克战争和阿富汗战争造成的公共债务剧增，再结合减税政策，致使美国的经常账户赤字增加。

 宽松的货币政策产生的总需求压力初期表现在石油和其他大宗商品的价格上，最终导致总体通货膨胀率的提高。美国的货币政策随后收紧，促使房地产价格回调，引发了次级贷款的违约，给银行和金融机构造成损失，风险规避的需要急剧提升，市场参与者之间失去信心和信任，导致大幅度去杠杆化和大量资金从新兴市场经济体回流。先前的资金富余局面以突然断裂的形式逆转。

 宽松货币政策与低利率

 美联储的货币政策自20世纪80年代以来就已相当宽松，在2000年年初互联网泡沫破灭并引发衰退后变得更具扩张性。在互联网泡沫破灭前，股票市场持续攀升，美联储并未加以干预。但在泡沫破灭后，消费者遭受大笔财富损失，消费和经济活动大幅减少，经济走向衰退。美联储此时采取了扩张性货币政策，以削弱衰退的消极影响，联邦基金利率下调了27次，从2001年3月的6.5%降至2003年6月的1%（见图2–7）。2003年7月15日，美联储前主席格林斯潘在国会听证时说，美国经济“尚未显示出持续加速增长的可靠迹象”，因此进一步下调利率可以在不带来“强大的通货膨胀压力”的情况下刺激增长。当时的其他事件也促使美联储保持低利率的决策，包括“9·11”事件。在“9·11”事件后，美国股票市场大跌，加深了人们对美国经济健康状况的担忧。得益于积极的货币政策，美国经济迅速复苏，互联网衰退也很快过去。

 美联储的货币政策和低利率给美国房地产市场造成了巨大影响。美国圣路易斯联储在2008年发表的一篇文章中指出：“货币政策对住房投资和房产价格影响显著，旨在消除2002~2004年通货紧缩风险的宽松货币政策促成了房地产市场在2004~2005年的繁荣。”值得注意的是，美联储向市场证明了维持宽松货币环境以及在金融市场遇到麻烦时提供流动性救助的意愿，这被称为“格林斯潘对策”（Greenspan put）。美联储的保证意愿加上一系列房地产政策导致贷款大幅增加，包括向那些几乎完全缺乏信誉的借款人提供贷款。经济学家拉詹注意到：“在工作岗位依然缺乏的时候维持宽松的货币政策，具有增强风险承担和培育资产泡沫的效应，反过来会在长期削弱经济的质量。”美国居民家庭借款在1997年相当于国内生产总值的66%，10年后提高到100%。低短期利率时期的延长以及金融创新还造成预期通货膨胀率的下降，并使金融资产的风险感受度降低，从而压低了长期利率。这些因素导致流动性过剩，使得房产价格自2002年后暴涨。

 结果，美国经济随之高涨，但国内生产仍不能跟上国内消费的增长步伐，需要进口填补消费品的供给缺口，包括来自石油出口国的进口，从而形成了美国对这些国家的经常账户赤字。由于中国在2000年已成为劳动密集型消费品的主要生产国，美国对中国的贸易逆差便迅速增加，而中国对那些为其提供中间产品的各东亚经济体也相应出现贸易逆差。

 宽松货币政策和低利率不但促成了美国的房地产泡沫，还鼓励国际资本在全球范围内更活跃地追求高回报，例如，2007年出现了创纪录的向发展中国家的1.2万亿美元资本流入（在2000年不过2 000亿美元）。许多发展中国家的金融自由化也鼓励了这样大规模的资本流动和创纪录的投资驱动的经济增长。经济增长的加速促成了自然资源的需求和价格上涨，以及资源出口国的贸易顺差增加，并导致大宗商品的价格飙升，进一步刺激了依赖自然资源出口的发展中国家加速增长，结果导致许多发达的资本货物出口国（如德国和日本）也因此获得了大笔贸易顺差。通过购买美国国债和进行其他金融投资，这些国家通过贸易顺差和资本账户盈余积累的外汇储备回流到储备货币的发行国（美国），于是又显示为美国的资本账户盈余。

 房地产泡沫和股票市场上涨带来的财富效应

 房地产和股票投资迅速增加，随着抵押贷款变得更为普及，房产价格的上涨远远超出了经济基本面的数据，房地产繁荣发展为泡沫。1997~2006年，美国的中位数房产价格上涨了124%，在截至2001年年底的20年中，中位数房产价格与中位数家庭收入的比值从2.9上升到3.1，然后迅速上升到2004年的4.0和2006年的4.6。希勒（Shiller）在一篇讨论“非理性繁荣”（irrational exuberance）的文章中，回顾了房产价格与经济基本面发生偏离的经过（见图2–8）。

 由于房地产和股票在家庭财富中占据相当大的比重，房地产市场繁荣和股票市场复苏产生的财富效应使居民家庭感觉更为富有，从而增加消费。虽然美国的个人可支配收入在1986~2009年有所增加，净财富却在1999~2002年减少，然后在2002~2006年增加。美国股票市场从2003年6月到2007年10月上涨超过50%。金融创新则让居民家庭可以对抵押贷款进行再融资，并把房地产市场上的财富收益资本化。家庭债务与消费一起快速增加，从2001年占家庭可支配收入的100%提高到2007年的132%，这32个百分点的增幅大部分是用于家庭消费。

 房产价格的上涨主要通过住房权益贷款和抵押贷款再融资套现来促进消费繁荣。一项基于微观数据的研究估计了1989~2001年消费对于住房和金融财富的弹性，发现住房财富和消费之间存在关联的实证数据，而且住房财富带来的边际消费倾向比金融财富大得多。另一项研究利用了14个国家的面板数据，发现“在影响美国和其他发达国家的家庭消费方面，房产价格变化所起的作用比股票市场价格变化要显著和重要得多”。

 住房资产的权益可以通过三个渠道获得：出售住房可以获得的现金，相当于住房的销售价格与销售时已偿付的所有贷款及买卖手续费的差额；住房权益贷款，等于发放款项减去其他权益提取形式产生的偿还额；再融资套现，等于再融资发放款项减去再融资产生的首期抵押权的偿还额。1991~2006年，美国仅通过这些流动性渠道所产生的现金估计就高达每年5 900亿美元，其中约67%来自现有住房出售，20%来自住房权益贷款，13%来自再融资套现。

 一项采用实证模型的研究分析了资产价格繁荣、消费和经常账户平衡之间的联系，发现资产价格变动可以解释相当大部分国际资本流动的横截面变化。在该回归模型中，房地产价格的升值作为自变量，累积的贸易顺差作为因变量，结果发现在18个经合组织国家加上中国的样本中，房产价格的变化大约能解释累积经常账户赤字变化的一半。研究者承认，这些回归还不能证明存在因果关系，但初步证据表明，从资产泡沫到经常账户赤字之间存在因果联系，这是基于如下发现，即消费繁荣很大程度上由房地产贷款推动。

 还有一个重要因素影响了美国的巨额经常账户赤字：公共部门的负储蓄。2001年发动的阿富汗战争和2003年发动的伊拉克战争，以及布什政府在2001年和2003年采取的减税行动，加上因经济衰退造成的税收收入减少，致使美国政府的财政状况从2000年财政盈余约占国内生产总值的1%滑向2008年财政赤字占国内生产总值的4.5%（见图2–9）。在其他条件不变的情况下，预算赤字的增加意味着公共部门储蓄和国民储蓄的减少，相应地会造成相当于占美国国内生产总值5.5%的经常账户赤字。

  
从西潮到东风 

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