个人投资者 《投资组合管理：动态过程》　第2章　个人投资者的投资组合管理

发布时间：2024年11月06日 17:53:30分享人:试着坚强点来源:互联网19


   IPS应该识别投资组合所有的经济性和操作性约束。投资组合约束主要分为以下五类：

·流动性

·投资期限

·税负

·法律法规环境

·特殊情况

1.流动性　流动性通常是指投资组合能够有效满足投资者对现金分配的预期和非预期需求的能力。资产的两大交易特征决定了一投资组合的流动性：

·交易成本。交易成本包括中介佣金、买卖价差、价格扭曲（由例如大量购入小型交易资产的行为产生）或只是寻觅卖家的时间和机会成本。随着交易成本的增加，资产的流动性会越来越差且不适合作为现金流的筹资途径。

·价格波动性。能以最低的交易成本在其真实价格上出售或买进的资产被称为能够在高流动性市场上交易的资产。但是如果市场本身存在内部波动性，资产对投资组合流动性（变现能力）的贡献就受到了约束。价格波动性通过降低资产变现的确定性危害到投资组合的流动性。

重要的流动性要求约束着投资者承担风险的能力。流动性要求能够因为许多理由产生，但是通常都是以下三种。

·不间断的支出。日常生活不间断的支出创造了对现金可预期的需求并享有投资组合最高的优先级。因为其很高的可预期性与短期期限，预期到的支出必须占据投资组合中流动性很高等级的一部分。

·紧急储备。作为对像突如其来的事业和未承保损失这类意料之外事件的预防，留有一定的紧急储备是强烈推荐的做法。储备多少应该根据客户具体情况而定，需要足以满足客户三个月至一年的预期支出。比起那些在稳定环境中工作的人，那些在有周期的、常有诉讼的行业中工作的人需要有更多的储备。尽管紧急情况出现的时机是不确定的，但这样的情况发生时其对现金的需要却等不得。

·负流动性事件。流动性事件包括了不连续的未来现金流或者在持续性支出方面的主要变化。这样的例子包括一笔慈善性质的捐赠、预期的房屋修葺费或是退休后的现金需求变化。随着对主要的流动性事件的期限不断变短，对投资组合流动性的需求不断增强。

为了讨论的完整性，正流动性事件和外部支持也应该在政策说明中列示。在针对多代的家族计划的案例中，正流动性事件包括了预期到的捐赠和遗产，但是咨询师应该说明财产规划是敏感的、可能引起家庭成员纷争的话题。

重要的流动性事件在英格尔家族的例子中包括了IngerMarine公司的出售和由此带来的彼得的薪酬损失，购置第二处房产的花费和对《外观》的投资。随着对现金分配的潜在需求增加，投资组合管理应该选择那些能够在预期价格上方便出售的资产。彼得和希尔达已经同意留有约合彼得现在两年收入（2×500000欧元）的正常流动性储备，但是这在他们退休前仍将保持超过平均水平的储备。

（1）流动性差的资产。为了确保各方都能够充分、完全理解投资组合流动性，IPS应该详细地确认每种重要的流动性资产持有状况，并且描述它们在整个投资组合中的作用。这样的例子有不动产、有限股份、有交易约束的普通股票和涉及未决诉讼的资产。

住所或者主要居住地，常常是私人投资者最大的、流动性差的资产，说明了多样化和资产配置这一复杂的问题。不幸的是，这一资产对抗简单分类，它有着心理和生活方式上的好处、经济上的居住福利和潜在的溢价可能，并以此作为投资收益率。

与主要居所相连的情绪因人而异，投资咨询师必须对他们客户对"家"的长期观点很敏感。一些投资者视他们的居所为他们整个投资组合中的一部分，其他人则以之为定居地或是避难所──他们在那里居住，孩子在那里被养育，他们也会在那里退休。不管主要居所是被客观看待还是被作为情感寄托，它实际上常代表了个人投资者净值中的一个重要部分。因此，IPS中应当予以指明。

如果假设房屋是一种沉没成本，并不作为投资品被积极管理的"遗产"或"私人用途"，将居所排除于资产配置决策则并不常见。一种类似的方法将房屋归入长期投资产品，认为其可以被用以满足长期居住需求或是不动产规划目标。与现金流匹配或债券作废有些类似，房屋和它所抵消的投资目标被从构建积极管理的投资组合排除在外。例如，家长们可能会希望将购置一套房产所需的钱留给自己的孩子们，并通过他们对自己房子的所有权来完成这一目标。其他的投资者可能会将居所视为一种满足未来健康保障和居住支出的筹资途径。

生活方式的变化常常意味着卖掉大的、主要的房产搬进一处更易管理的地方或者其生活安排上的变化（比如个人或夫妻的变化，或是孩子离家开始他们的生活并成家）。一种在西欧和美国越来越流行的独身老人选择是用主要居所的财富来支付其在养老院的居住花费。通常来说，这些机构会为成员们提供各种层次的健康照料和私人帮助，这使得继续独立生活变得可能。

或者，许多人计划在他们的主要居所里安享晚年。IPS应该关注其财富集中于居所而产生的财务风险和流动性问题。尽管居所常常被认为是长期的非流动资产，但它也会成为短期亏损和现金流问题的重要来源。金融工程师们不断改进其产品和允许私人更容易获得房屋权益（市场现值，减去房屋有关的负债）的技术，对资产价值浮动的敞口有了更好的控制。一些如反向抵押贷款的产品和其他养老金方案已被证明是昂贵且缺乏流动性的。但是新金融工具总是应接不暇，它们可能会有效地允许房屋所有者锁定其现有的房屋权益价值。在其中一种这样的产品里（罗伯特·希勒的"宏观证券"），对冲是建立在互换期权上的，其中双方当事人可以交换其房屋增值收益与固定利息收益（参见Shiller（2003）。）。任何房产价值的下降都将由合约对方以固定利息收益支付。

将主要的住所融合进正式的退休计划是一个不确定的命题。不动产收益就其位置会有差别，且投资者的持有期也很难预测。尽管如此，如果主要居所仍被看做是投资组合中的一部分，那么咨询师可以使用模型来预测地区的不动产通货膨胀率来大约估计其未来价值。这样的模型可能是有用的，但无法反映短期不动产市场的动态性。

（2）英格尔家族。不难看出彼得和希尔达可以负担他们的第二处房产。尽管如此，他们仍应该记住：这两处房产将占到他们净资产的16%。彼得和希尔达的主要居所现在价值大约为1200000欧元，并且可以用做未来的融资渠道。

2.时间期限　在设定收益目标和确定流动性约束中时间期限的重要性已经可见一斑。但是对于长期和短期并没有统一的定义，对它们的讨论常常都是根据相对情况而非绝对情况来进行。在许多规划中，时间期限在15～20年的可以被称为相对意义上的长期，短于3年的相对而言就是短期。在3～15年的，就是中长期之间的过渡阶段，不同的投资者对此的认知也有所不同。

与时间期限相关的第二个问题是投资者会面临单一期限或者多重期限的问题。诸如年老的投资者、收入来源很有限的特定投资者情况与单一投资期限相一致的。但是考虑到大多数投资者情况的特殊性与复杂性，时间期限约束通常选择多重期限的形式。

前面讨论过的"生命周期"分类常常假定时间期限会随着投资者年龄的增长而不断缩短。尽管这一假设通常是正确的，但它也绝非总是正确。一旦投资者的主要需要和金融证券是安全的，那么制定风险和收益目标的过程就会在多代财产规划中发生，孙辈的个人情况可能会成为投资组合目标和投资期限的决定因素。

假设IngerMarine成功出售，那么彼得和希尔达的财务状况会非常安全。他们已经表现出为三代人提供财务安全性的希望，并且显然有长期且可能是多重的投资期限。

3.税负　税负问题可能是个人投资组合管理方面最广泛、最复杂的投资约束。所得税或财产转移税在世界各地普遍存在，且成为了财富的积累和转移的重要挑战。尽管每个国家或地区的税法可能不尽相同，但是以下几类是普遍存在的：

·所得税。所得税是对总所得按一定比例征收的，常常对各个级别的所得采取差额税率。薪酬、租金、分红和利息所得是常见的所得税征收对象。

·增值税。由财产销售所得的资本增值（基于溢价的利润），包括金融证券，是从收入中分离出来单独征税的。在许多国家，增值税的税率比相应的所得税税率更低，但是有时候规定了买卖之间的最短持有期限。

·财产转移税。财产转移税是根据资产转移（不属于销售）而发生了所有权变更进行计征。财产转移税的例子包括了在投资者死亡时的财产税或者遗产税和在其生时为转移支付的"捐赠"税。

·不动产税。不动产税多指对不动产征的税，但是也可适用于金融资产。这种税常常是按报告价值的一定比例每年收取的。尽管概念很简单，但是不动产税在评定和遵守方面都有较大挑战。

各个地区和大洲的税收差异很大，但是50%的边际税率并不常见。面对这样的税负负担，个人投资者显然必须从税后的角度来进行投资和财务规划。表2-4说明了在给定时点上全球存在的最高边际税率的差异程度。

表2-4　最高边际税率

注：此处的税率服从于阶段性的变化，并不能充分反映产生这些税率的税收规则的复杂程度，可能还会征收额外的地区税。该表不应该用于税收规划的目的。

资料来源："The Global Executive"，Ernst & Young，2005。

税收会从两方面影响投资组合业绩。当税收是在特定计量时期的期末收取，那么投资组合的增长会减少税收收取的相应量。如果同样的税是在整个计量时期分阶段收取，那么增长就会进一步减慢：因为以投资者增速混合的基金不再能用于投资。表2-5解释了税收对投资组合业绩的影响。在例A中，5年的投资收益率被阶段性地征收25%类似于所得税的税款。在例B中，会在5年期末对积累的投资收益率征收25%相当于资本增值税的税款。投资组合最终价值的差异说明了延迟税收支付的好处。

表2-5　税收对投资组合业绩的影响　（单位：美元）

① 年收益率：10％。

税收策略最终是针对个人投资者和现行税法的。尽管税收规划的细节常常涵盖了复杂的法律和政治因素，所有的策略具有一些共同的基本原则。

（1）税收递延。对于长期投资者而言，阶段性的征税会严重减少其综合投资组合收益的好处。许多税收政策因此尝试进行税收递延，将投资收益再投资的时间最大化（表2-5演示了通常情况下税收递延的价值所在）。比如，关注于低转手率投资组合策略会延伸其投资品的平均持有时间以推迟资本增值税的缴纳。

另一种减少税收的策略是收获期损失，这种方法是通过不修正投资表现来实现资本损失以抵消本应征税的增值部分。低转手和收获期损失是一般追求较低的资本增值实现比例的投资组合政策代表，这两种策略都会导致税收的递延支付。

（2）合理避税。理想的解决办法是合理避税（"避税"一词通常用于合法追求尽量少纳税的投资策略，"逃税"通常是指避开税收责任的非法尝试。）。许多国家已经引进了特殊目的的储蓄账户，比如彼得·英格尔的退休储蓄账户，这些是免税的或是可以延期支付税款的。免税债券是一种容易获得的投资工具替代品。财产规划和捐赠策略可能会通过利用特定的税法来减少投资者未来的不动产税。

但是投资替代品在交税方面的优势常常有代价，它们的偿付常常是低收益、低流动性和不易控制的结合体。

·免税证券，相对于需缴税的其他替代品，常常提供更低的收益率或包含更高的费用（包括更高昂的交易费用），它们只在以下关系成立时才显得有吸引力（忽略不同的交易成本）：R免税>［R应税×(1-税率)］。

·当要求有最低持有期限或特定目的的取款被约束时，赋税优惠的储蓄账户的流动性被减弱了。

·投资者必须经常让渡或分享那些放在税收减免的合伙制或信托基金中相关资产的直接所有权。

（3）减税。如果税收不能被全部免去，仍有机会能够削减其影响。当所得税率超过资本增值税时（许多国家就是这样，见表2-4），投资组合经理人可以偏重于证券和投资收益是以增值而非收入的形式被确认的投资策略（例如，投资组合向低分红的股票的"倾斜"）。因为增值税只在销售时被计算，这样的策略能产生税收延迟支付和降低税费的两大好处。如果只对净增值征税，那么积极实现收获期损失的政策就可以减少上报的增值。为了能尽量减少投资组合的税费，经理人可能会用一系列额外的策略，这些策略越来越多地通过对衍生品的使用来使减税变得可能。（参见Brunel（2002）。）

（4）财产转移税。财产转移策略可能更多地属于税收规划和遗产规划而不是投资组合管理的领域。但是作为一种实际操作问题，投资咨询师应该对遗产规划的基本原则有一些了解，因为咨询师常常是第一个意识到投资者对此方面有需求并对其寻找合法咨询人员给出必要的建议。

很多变量可能会影响到个人财产转移的时间，包括投资者的资产净值、投资期限、慈善动机以及年龄、成熟度和受益者的税收状况等。一般来说，针对财产转移的策略集中于其时机或其法律结构（合伙人制或是信托基金等）。财产转移的可能结构必须是根据每个国家具体情况而定的。但是其时机的选择包含了更多避税、税收递延和最大化组合收益的通用原则。

过世转让。如果投资者没有选择其他的策略，财产转移会在其死亡时被计算（常常是指财产税和遗产税）。在这种情况下，转移支付能够被递延尽量长的时间，以获得个人的最大财务自由并使其投资组合的终值实现最大化。但在多代财产规划中，这一策略可能无法使其转移税最小化。

早期转移。加快财产转移和慈善性质的捐赠在投资者想要使其税后留给个人或者组织的资产最大化时是可行的。将高增长的资产捐赠给更年轻的一代可以在投资者死后保护这些资产在扣除转移税后的后续发展。逻辑上来说，更早地转移给更年轻的受益人提供了最大程度的税收递延。因为转移给孩子的资产很有可能要到他们死后才会被再次征税，直接将资产赠予孙辈可能很有优势，因为其省去了一代人的财产转移税。需要注意的是，一些税收管理体制会在家庭成员的收入、缴税的馈赠上有所差别，比如，相比馈赠给其他人的财富会征收较少的税。

早期财产转移的好处主要是由税法和生活预期决定的。在永久转移之前，其他需要考虑的问题包括：①为保障主要投资人的财务安全需要保留的财富数量；②将巨额财富转移给更年轻一代、潜在的更年轻的受益人后可能的意外结果；③税法的稳定或变动的概率。早期转移隐含着现期的税收结构随着时间推移仍会保持相对稳定的假设前提。如果早期转移已经完成而转移税随后被废止了，再融资就是不可能的了。

4.法律法规环境　在个人投资者的投资组合管理中，法律法规约束总是包括了税收和个人财产所有权的转移。法律法规约束在国与国之间相差很大，且变动频繁。要在给定的权利约束下达成投资目标需要咨询当地的专家，包括税务会计师和资产规划师。不管投资组合经理人对于法律法规的理解水平如何，他/她必须很小心地给出构成法律行为的建议（注册律师的角色）。因为经理人在受托人资格的范围内（比如被信托公司的一名托管人雇用），应该根据法律权利采用谨慎的投资策略。

（1）个人信托基金。使用信托基金来进行投资和资产规划的策略在英国和美国的法律中被很好确立起来，对信托基金术语大致熟悉在其他领域也会有所用处。信托基金是根据特定的指导建立的持有和管理资产资产的法律实体。

"个人信托基金"一词是指由个人成立的信托基金，成立者被称为让与人。信托基金是公认的资产拥有者，且和应纳税人一样需要缴纳税款。要想建立一个信托基金，建立人（让与人）须起草一份表明其目的并指定一个负责监控和资产管理的托管人的书面材料。托管人可能是、也可能不是让与人本人。许多银行都有提供包括信托管理、投资管理、托管服务和资产保管等业务的信托部门。信托公司是由政府或监管机构处得到经营权的非银行信托服务提供商，这些公司可能属于一家银行，也可能不是。

信托基金在让与人转移其指定资产的合法所有权时成立。信托基金可以包括由让与人所拥有的各种资产组成，比如股票、居住性质或商业性质的不动产、农场或者林地、票据、贵金属、石油、天然气和各种收藏品。其估值、可销性和对该类资产买卖的约束对于试图谨慎管理信托基金资产的托管人而言都是挑战。

个人信托基金不应该包含于或是成为一种投资策略，它只是一种实现投资策略某一特定方面的主要工具（比如捐赠）。个人信托基金的魅力在于其灵活性且保证了让与人对其的控制权──让与人能够具体说明信托基金应当被如何管理和分配，不管让与人过世与否托管人都应当遵循。个人信托基金的基本类型包括可撤销的和不可撤销的信托基金两种，它们在控制的问题上差别很大。在可撤销的信托基金中，其任何操作在任何时候都可以被让与人撤销或是修正，包括那些与受益人、托管人、股份、利率和投资规定相关的内容。因其对税收规划有效性和届时更低的财产转移税率的考虑，可撤销的信托基金常常代替遗嘱或者与遗嘱结合存在。因为让与人保持其对信托基金规则和资产的控制权，他也需要对其各种税收责任负责，比如由信托基金经营资产产生的所得税和增值税，在让与人死后信托基金的资产仍然要缴纳财产转移税（常被称为不动产税或是遗产税）。当让与人过世，信托基金常常不再被改进，那时根据其规定，信托基金的资产可以继续由托管人管理或是被直接分配给该基金的受益人们。

在不可撤销的信托基金中，受让人在世时的管理条例和其死后资产的处置都是固定的且不能被撤销或是修正。创造不可撤销的信托基金主要是出于即时的不可修正的财产所有权转移以及财产转移税（常被称为捐赠税）可能不得不在基金成立时缴纳。信托基金将对其经营所产生税务的责任和申报其税收收益负责，而不是由其让与人负责。让与人在信托基金中没有权利或是所有者利益，该信托基金的资产也不再属于其财产的一部分。

在信托基金中的投资决策制定框架可能差别很大，但是最终的投资监控责任归托管人（如果信托文件指定了多名托管人时，归共同托管人）。在可撤销的信托基金中，托管人常常是让与人，他们可能愿意一人管理其投资组合，也可能不愿意。作为可撤销信托基金的托管人，让与人可能会：①指定一名投资经理人作为托管人的代理人；②修正信托文件，增加一名共同托管人来承担投资责任；③直接管理投资组合进程。在前两种情况下，让与人可能要求代理人或共同托管人在执行个人交易前取得其首肯。要求这样的事先同意会对投资组合管理的前景产生不利影响，因为任一方均没有充分的执行权。当让与人/托管人辞世，信托基金的管理权就会移交给其继任托管人或是其共同托管人（具体应以信托文件为准），他们将会肩负起根据信托基金规定管理资产的义务。

（2）家族基金会。自从欧洲大陆建立了现代法治国家以来，家族基金会就作为其一大特征而存在。与不可撤销的信托基金类似，基金会也是独立的实体，且常常由家族成员进行管理。这样的基金会可以算是多代财产规划中的一部分，常常用做将年轻的家庭成员引入家族资产管理进程的工具。

有许多根据客户分配需要而创设的基金会和信托基金的例子。但是记住一点很重要，那就是基金会和其他具有相似结构的组织只是一种用以实现潜在投资、财产规划或是减税策略的手段。以下就是英格尔家族如何利用这些工具的例子：

·馈赠资产给孙辈。尤尔根现在对于接受大笔、直接的馈赠还太年轻，但是可以建立以他为受益人的不可撤销的信托基金。托管人应该根据在信托文件中列明的特定情况对其信托基金的资金进行支付。分配的事由可能会约束过早地进入或者只允许特定目的的资金，比如教育开销。如前所述，隔代馈赠可以减少财产转移税。

·馈赠资产给孩子。尽管彼得和希尔达非常希望能够保障其孩子的财务安全，他们也可能拒绝委托汉斯和克里斯塔对大量无条件的家庭财富转移进行管理。克里斯塔似乎并不具备必需的投资技能和经验，而汉斯对承担风险的偏好可能会让他的父母觉得如坐针毡。因此作为直接转移的一种替代办法，彼得和希尔达会创设一个信托基金或基金会，对资金分配做出规划以确保能够支持其人生所需。信托基金或基金会可能被要求按照彼得和希尔达所规定的合理所需分配资金，或者在孩子们到达特定年龄和人生阶段时进行分配。

·有留存收益的馈赠。有很多选择可以帮助构建混合结构，这可以为一方当事人提供即时支持，但是最终他们的资产将会被转移到第二个当事人。英格尔家族必须选择一种可以保留其对资产控制权的信托基金。所有的收入将会被分配给彼得和希尔达，使他们成为信托基金的受益人。当其收入的受益人过世或者丧失对收入的要求权时，信托基金的剩余资产将被分配给剩余遗产承受人──可能是慈善机构、基金会或者其他包括英格尔孩子在内的个人。这一种信托基金一般是不可撤销的，常被作为对其剩余遗产承受人的递延馈赠。对馈赠净值征收的转移税可能必须在信托基金成立之时给付。当剩余遗产的受益人是慈善机构或基金会时，这样的给付就被称为剩余资产慈善信托。

收入受益人和剩余遗产承受人相冲突的需要和利益可能会给不可撤销信托基金的托管人带来投资组合管理的风险。为了自身利益，信托基金受益人常常就其对现期收入或长期增长的偏好对托管人施加压力。收入受益人则常寄希望于托管人，希望其能尽力通过选择能产生较高收入的资产来实现现期收入最大化。剩余遗产承受人则更喜欢有长期发展潜力的投资产品，即使这些产品可能会减少现期收入。托管人有义务按照信托文件规定的指导方针和标准对双方的需求进行综合考虑。尽管许多陈旧的信托文件常常将收入定义为"利息、分红和租金"，时下的趋势却是接受按总收益进行计算的方法，这与允许从以实现的资本收益和传统的收入来源进行分配的现代投资组合管理是一致的。

（3）管辖权。个人投资者在对其收入、资产征税的范围决定上享受有限的灵活性。一些国家既有国家税法又有地方税法。通过选择居住在税率较低的国家，投资者可能能够减轻其税收负担。但是一般来说，所有的投资收益率（包括"离岸"投资）都将在投资者公民身份所在国或居住地所在国被征税。这点对于信托基金来说也是如此，它们也会按其"位置"（situs，即信托基金运作依托法律的所在地）被征税。

在税收优惠的国家，进行"离岸"投资、建立信托基金能够获得更大程度上的隐私权、资产保护、财产规划优势和减少税负的潜在机会。但如果减轻税负是投资者的主要目的，一种可以作为替代的本地税收政策可能更有效。当然，投资者还是常被要求申报并就其在离岸投资中的收益缴税，无论收益数据是否被交易所在国披露。

5.特有情况　毫无意外的是，个人投资者对他们的投资咨询师而言常常意味着一系列会对投资组合选择产生约束的特有情况。这些约束可能包括：社会投资或特定目的投资的指导方针、被法律约束出售的资产、定向的中间商安排和对个人隐私的担忧。在这里列明任何不能加入投资组合的资产都是恰如其分的，否则应当在IPS中指出。

在英格尔家族的案例中，特有情况存在于其对可接受投资的个人约束。在20世纪60年代，彼得和许多朋友在一个股票投资项目中赔了钱。在那时，他极度不愿意将自己的钱放入股市。但是彼得很喜欢对不动产进行投资，且他一直以来都在投资不动产项目上非常成功且得心应手。在一些"教育性质"的讨论以后，彼得仍然坚持他只想对普通股票投资保持一定量的敞口。

6.彼得和希尔达的投资策略说明　利用她收集的所有关于彼得和希尔达数据，乔丹为他们构建了一个IPS，这将在专栏2-1中予以展示。

专栏2-1　彼得和希尔达的投资策略说明

Ⅰ.背景：彼得和希尔达拥有并管理IngerMarine公司，这是一家对全球市场销售的奢侈品轮船生产商。他们非常希望能够将其在公司的股份转为现金，并且已经准备接受以税后5200万欧元的价格将该公司卖出。他们认为其家族的每个人都是财务安全的并且希望能够维持这种安全性。

英格尔家族是由其儿子汉斯、女儿克里斯塔和她的儿子尤尔根构成的。汉斯是IngerMarine公司的副总裁，专攻设计。克里斯塔是一名艺术家，并且是尤尔根的单身母亲。

Ⅱ.收益率目标：长期中，英格尔家族希望不仅能够保证其财务安全性，还需要保证他们及其孩子的生活标准。投资组合必须替代彼得的收入，他曾依靠其来支付每年的日常开销和捐赠。这一投资组合的收益率还需要足够抵消通货膨胀（据估计每年大约为3%）对最终遗产的影响。

① 对第2年要求的期望现金流除以可投资资产价值（493949欧元/42340438欧元）。

Ⅲ.风险承受度

能力：在IngerMarine公司出售以后，英格尔家族的投资组合就能够在不危及其实现财务目标能力的前提下适应一定的波动性。在给定彼得和希尔达的现金流状况、出售公司后可能的财富地位和退休后的目标，他们承担风险的能力是"高于平均水平"的。

意愿：英格尔夫妇本性相对保守。他们的性格类型分别是：彼得是"有条理的"，希尔达是"个人主义的"。相较于快速发展，彼得在执掌公司以来似乎一直有一种对低负债和稳定收益的偏爱。英格尔夫妇历史上曾将他们流动资产中的很大一部分存入了货币市场账户。而且，英格尔夫妇无法接受投资组合名义价值的年跌幅超过10%。他们对风险承担的意愿基本是"低于平均水平"。

为了使得投资组合适应风险的能力和英格尔夫妇对低风险的明显偏好协调起来，他们的总体风险承受度会被政策说明描述为"中性"或是"平均水平"。

Ⅳ.约束条件

流动性。英格尔夫妇有着许多中短期的流动性约束。

·建造第二处房屋（接下来的1～3年）：7000000欧元

·可能对杂志《外观》的投资（1年内）：5000000欧元

·紧急储备：1000000欧元

·每年支出（数值根据上升的通货膨胀进行调整）：500000欧元

·每年对外孙的支持（数值根据上升的通货膨胀进行调整）：15000欧元

·非流动性资产：

IngerMarine公司现在是英格尔夫妇净资产异常大且不具流动性的一部分；

在IngerMarine公司出售、英格尔夫妇建起其第二处房子后，他们净资产的约16%均为个人居所。

时期期限。除了上面列举的流动性事件，英格尔夫妇还有着长期的、多重的投资期限。

税收。英格尔夫妇遵守他们国家的税法并且希望追求能使其遗产最大化的策略。

法律法规环境。英格尔夫妇开设的任何退休储蓄账户都必须按普遍的多样化和谨慎的信用标准一致管理。

特有情况

·彼得和希尔达退休计划的核心内容就是将IngerMarine公司卖给一个心仪的买家。这一情况应该被持续关注，以确保任何计划中所作的假设仍然都是有效的；·英格尔夫妇的第二处房产是其总的净资产中缺乏流动性的一部分，他们已经讨论了其可能的风险并决定不将这处房产纳入其主动管理的投资组合，且它并不用承担房贷；

·资产规划需要处理：①给孩子的遗产，英格尔夫妇会考虑各种税收较低的方法来确保他们孩子的财务安全，如直接赠予，创立特殊目的的信托基金或基金会，②慈善性质的捐赠，不仅有直接捐赠，英格尔夫妇也会考虑特殊目的的信托基金或基金会，指定特定的慈善机构作为剩余遗产受益人，并将家人列为收入的受益人；

·即将出现的复杂的家庭变化要求了无论采用什么样的投资政策，都需要更多的灵活性以适应可能发生的态度和情况方面的经常性、突然性的转变；

·英格尔夫妇只想对普通股票投资保持有限的敞口；

·英格尔夫妇想要以金块的形式持有固定的、价值500000欧元的长期资产。

  
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