爱华网自从本次经济危机以来，世界各国的老百姓熟知了一个名词：主权信用评级。即国际最著名的三大评级机构对各国政府的主权信用评级。这一评级往往左右国际投资者，甚至其他国家，对一国信用的认识，从而影响这个国家在国际上的信誉，特别是在国际金融市场上的筹资行为。 从欧债到美债，评级机构在其中扮演的角色正越来越受到前所未有的关注。 从希腊债务危机开始，三大评级机构屡次下调欧洲几个国家的评级，到标普破天荒调降美国主权信用评级，再到法国降级风波。他们甚至表现出了高于政治的权力，这不禁让人们开始思考，他们为什么能在资本市场上翻手为云覆手为雨？他们的真正角色是什么？ 在一堆令人敬畏的专业术语包装下，那些翻云覆雨的信用评级公司站在金融塔尖上，与尘世拉开了巨大距离。 主权信用评级的红与黑 标准普尔公司（Standard & Poor‘s）、穆迪投资者服务公司（Moody‘s Investors Service）和惠誉国际信用评级公司（Fitch Ratings）并称为世界三大评级机构。最早涉足债券评级业务的是穆迪。穆迪创始人约翰·穆迪于1909年就开始首创对铁路债券进行信用评级。1913年，穆迪开始对公用事业和工业债券进行信用评级。 信用评级机构作用得到资本市场的认可，一个重要的时间点是1929年的美国经济大萧条。来自标普和穆迪官网的信息说，1929年美国经济大萧条股票市场崩溃之前，标普和惠誉都建议客户变现了他们的资产，它们提前认识到股票价格会大跌。穆迪也一直在发布和跟踪债券评级。当债券违约突飞猛涨的时候，穆迪给予的高信用级别债券很少出现无法还债的情况。这让穆迪、标普、惠誉等信用评级机构在资本市场奠定了名声。 “三大评级机构”在对一国主权债务风险形成机制的判断上各有特色。标准普尔将政治因素列为第一位，强调政治风险、市场经济程度和非市场因素对评级的影响；穆迪的评级模式考虑“经济开放度”与“美元化比率”，将一国主权信用与美国的关系挂钩；惠誉则将一国的国际地位纳入评级系统中。 三大国际评级机构都是“百年老店”，其中标准普尔的历史最为悠久，创立于1860年。1975年，美国证券交易委员会建立了“全国公认统计评级组织”，并制定了相关加盟标准。标准普尔、穆迪和惠誉三家评级机构获得认可，成为该组织首批会员，并因此逐渐成为国际上最具权威性的专业信用评级机构。 他们的评级标准和业务模式“大同小异”。以标准普尔为例，其长期债券信用共设10个等级；其短期债券信用共设6个等级，分别为A-1、A-2、A-3、B、C和D。 那么具体的评级是按照什么标准来制定呢？业内人士称，表面上看，三大评级机构通常依赖于公司的信用评级模型来评估风险。除了按照一国的国内生产总值增长趋势、政治因素、对外贸易、国际收支情况、外汇储备、外债总量及结构、财政收支等影响国家偿还能力的因素进行分析外，还要考虑到金融体制改革等所造成的财政负担。 评级分析师们通常依赖于公司的信用评级模型来评估风险，“他们很少做额外的信贷风险分析”，美国永久委员会的调查如此评价。根据穆迪披露的公开信息，一个企业债券的初次评级过程通常会包括以下的程序。 初次评级会议通常是在穆迪公司的总部举行，时间从半天到一天不等，穆迪可能还会做实地访问。讨论的议题包括公司的债务结构、财务状况及流动资金来源等。会议后，穆迪分析师会继续进行分析，通常还会与发行人进一步讨论，以获得及证实跟进资料。结束分析后，穆迪分析师会向穆迪评级委员会作评级建议。穆迪评级委员会相当于一个把关人的角色，在初次为某机构评级时，主管分析师会在完成所有分析后召开一次评级委员会会议，会议上讨论的因素包括债务发行的规模、信用的复杂性及新工具的引进。 穆迪的评级过程从初步讨论到公布评级，大约需要60到90天。 “但在具体过程中，三大评级机构都极具操作空间。”北京大学经济学院金融系副主任、中国金融研究中心副主任王一鸣称。 穆迪透露，他们可以根据发行人的需要及时间安排，尽可能“灵活地”进行相应调整，以“配合”更紧凑的融资时间表及其他要求。这意味着，发行人可以在其想要的时间内得到想要的评级，从而更好地融资。而事实上，融资完成之后，由于评级机构并未揭示其真正的风险，往往最终的受害者就是投资者。 在授予及公布评级后，穆迪至少每年会与管理层会面一次，分析师会通过电子邮件及电话与发行人保持定期联络。在最初评级之后，穆迪会发布季度或年度报告，并据此及时地作出评级调整。以中新地产集团为例，其三年间的评级调整达到了10次。 对分析师来讲，对一笔新的交易进行评级是一个相对固定的程序。在电脑上打开穆迪的评级模型软件，输入被评级产品的基本数据，然后点击一下，软件就会自动运行，经过上百万次的运算，将每次得出的评级结果综合得出平均值，这样，一个评级结果就产生了。 风雨飘摇的信用评级 经历了20世纪末的亚洲金融危机、2008年的全球金融危机以及当前的欧洲债务危机，人们发现，“三大”信用评级不仅未起到预警风险的作用，反而对危机推波助澜。 中国人民银行行长周小川曾指出：“评级业有可能在整个经济周期变动过程中起到顺周期作用，加剧宏观经济的周期性波动。宏观经济形势好的时候，评级公司不断调升评级，导致市场过度乐观，出现经济过热和资产泡沫；出现经济衰退时，评级公司往往大幅下调评级，加重对形势恶化的估计，扩大波动性。” 中国人民大学教授向松祚表示，目前三大机构评级方法均采取定性与定量相结合，在经济、金融领域主要依靠定量模型；政治、政府主权行为等方面则使用定性分析。 向松祚称，这种分析模式，在很长时期，如同足球比赛的规则一样全球普适无阻，很少有人质疑。如今人们开始变得难以容忍：定性分析过多意味着主观因素介入，势必影响最终评级的客观性；而定性分析过少则难以解释不同国家政府间基于经济政治体制差异而产生的具体金融指标的差异。为此，“三大”评级模型屡遭诟病。 目前，穆迪、标普和惠誉国际三大公司占据了评级市场的绝大部分份额。 1975年美国证券交易委员会首次将“全国公认的统计评级机构”（NRSRO）的评级结果纳入了联邦证券监管法律体系；同一年“三大”均获得了该资质。截至2010年底，全球仅10家评级机构获得了该项资质。但除了穆迪、标普、惠誉，其他机构的出镜率似乎很低。 作为金融市场的重要服务性机构，评级机构的职责在于评估、警告风险，让投资者预知金融产品的风险。但当前全球三家主要评级机构似乎充当了相反的角色——他们在市场动荡时不断“添油加醋”，而在预警风险方面却总是“马后炮”。 以希腊为例，自从希腊被爆无钱还债之后，三大机构一直对其“穷追猛打”，将其主权信用评级降到最低。而实际上，早在希腊加入欧元区之前就已经债台高筑，当时为什么没有人预警欧盟不要轻易让其加入呢？ 盈利模式干扰独立性 另外一个让人好奇的事情是，评级机构是如何盈利的？据悉，1975年之前，三大评级公司主要是靠投资者购买评级报告获得收入；成为NRSRO之后，向证券发行人收取费用成为评级公司的获利模式。据美国永久调查委员会的调查数据显示，每发行一个产品，发行方需支付评级机构5到100万美元不等的价格。这样的收费模式从长期来看，势必会引起评级机构独立性与收入之间的巨大冲突。 那么谁来给他们评级呢？谁能保证他们做出的每一次评级决定都是规范公正的呢？ 2006年美国《信用评级机构改革法案》首次确立了美国证券交易委员会对信用评级机构的监管权力。但有意思的是，这一法案既未对这些机构的具体评级模式和收费形式加以限制，也没有明确对评级结果的问责机制，反而规定了该委员会不得干涉NRSRO评级方法、指标以及评级程序的科学、合理性等重要方面。这样的“监管”漏洞重重。这也是为什么评级机构能“无法无天”的重要原因。 金融评级中国模式 德国总理默克尔在接受德国电视一台的采访时也表示：“从中期来说，欧洲也应有一家评级机构，这是很重要的?现在中国人就有自己的评级公司。” 默克尔所说的中国评级公司是成立于1994年的大公国际资信评估公司，这家民营企业现约占中国信用评级市场份额20%，其余则基本由三巨头的中国子公司控制。 2010年7月，大公国际资信评估有限公司首次发布了对全球50个国家的主权信用评级报告。作为第一份“非西方主权评级”，大公评级报告引起国际市场一片热议。有西方媒体指出，这份评级报告的发布，反映了外界对西方评级机构的普遍不满。 这份报告中，最引人注目的莫过于大公给予美国的信用评级低于中国。中国信用等级AA+，而美国信用级别则为AA并持“负面”展望。 与三大评级机构的同类评级相比，大公主权评级的异质性达到54%。主要差异集中在两类国家：大公对于政治稳定、经济发展的新兴经济体的信用评级高于三大评级机构，如中国、巴西、印度、俄罗斯等；而经济增长放缓、债务负担过重的发达国家，则低于三大评级机构，如美国、英国、法国、加拿大等。 大公国际总裁关建中对此解释，与三大评级机构进行主权评级时过于强调政治体制、人均GDP、市场开放程度与独立的央行等因素不同，大公更加重视两个层面，即一国的综合体制实力和一国主权政府的财政状况。 王一鸣教授表示，尽管大公的评级方法和技术还有诸多差距，但“市场评估的准确性需要靠多家竞争而不断提高，对可能人为操纵形成制衡，中国没有太注重评级市场，很晚才醒悟过来”。 合作评级路漫漫 1997年起，泰国、菲律宾、印度尼西亚、马来西亚等国均遭受严重打击，经济大幅衰退。日本、韩国也遭遇冲击，一批银行和证券公司相继破产。香港在大陆的全力支持下方得保全。 亚洲国家经此打击，痛定思痛，深感信用评级话语权旁落的巨大危害，决定培育本国的评级机构。如日本、韩国、马来西亚等不允许外资进入评级领域，或严格控制外资的控股比例，准入条件和评级范围。在巨大的危机过后，各国都意识到单打独斗显然没有出路。多国进行跨国合作，才能维护本国和本地区的金融安全。 在此背景下，于2001年9月14日，在亚洲开发银行总部成立了亚洲评级协会（Association of Credit Rating Agencies in Asia，ACRAA），这是国际上第一个洲一级的评级协会组织，旨在推进熟悉地区经济、社会情况的亚洲各经济体的评级机构展开合作，发展区域性评级机构，为亚洲债券市场的进一步发展提供服务。
至今，亚洲评级协会已有中国、日本、韩国、印度、巴基斯坦、泰国、马来西亚、印度尼西亚、哈萨克斯坦、菲律宾、孟加拉、斯里兰卡等国家和中国台北地区等30家评级机构。 然而，亚洲评级协会尽管促进了各国评级行业的交流，但在最关键的争夺国际评级话语权方面鲜有建树。其原因在于协会成员国市场没有一体化，自然评级行业也就无法从交流升华到合作，再进一步培育出区域性的评级机构。而其中的东盟国家，虽然有自由贸易区，但整体力量太过弱小，即使有区域性机构，仍远不是美国三大机构的对手。 2012年10月24日，来自中国、美国和俄罗斯的三家独立评级机构在北京联合举行发布会，发起成立一个新型国际评级组织——“世界信用评级集团”。 俄罗斯是屡屡受到金融危机冲击的国家，也经常被三大评级机构“指指点点”。因此，也有非常迫切的争夺评级话语权的需求。 参加本次合作的俄罗斯信用评级公司（RusRating）是俄罗斯最大的独立评级机构。该公司于2001年在莫斯科成立，主要从事银行、融资租赁公司、银行债券的评级工作，对银行业进行分析，特别是对俄罗斯银行业进行整体评估，还曾与成立于哈萨克斯坦、亚美尼亚的独立评级机构KzRating、AmRating组成“环球评级集团”。 该公司每年与俄罗斯地区银行协会联合举办俄罗斯银行业会议，其报告是外界观察俄罗斯银行的重要参考。它虽然没有国家主权信用评级的经验，但在原苏联国家内具有很大的影响力。 伊根-琼斯（Egan Jones）是美国一家独立评级机构，完全由投资者资助，不接受公司发行的债券，以避免所谓的“利益冲突”。 2011年，伊根-琼斯先于标准普尔将美国评级从AAA下调至AA+，2012年4月，伊根-琼斯因为不看好美国公共债务的可持续性，再度下调美国评级至AA。结果，就在伊根-琼斯第二次下调美国评级后，美国证券交易委员会（SEC）就向该机构提起诉讼，指控其“涉嫌虚假陈述”。然而，伊根-琼斯之后继续对各国进行评级，准确预计了欧洲多国的经济形势，例如三度下调西班牙的评级，还下调了意大利评级。 此外，伊根-琼斯还是世界上最先下调世通公司和安然公司评级的机构。世通公司曾是美国第二大长途电话公司，2002年曝出虚报利润的假账丑闻，于2003年倒闭。安然公司曾是全球最大的天然气和电力公司、最大的能源交易商，2001年也曝出虚报利润的丑闻，当年即告倒闭。 可见，与俄罗斯信用的联合可以将话语权、影响力有效地辐射至原苏联国家，特别重要的是帮助上合组织的中亚成员国稳定金融形势。而与伊根-琼斯的联合，可谓是“到敌人后方去”的行动。这一战略合作的成效如何，我们拭目以待。
