爱华网近日据国内某媒体报道，中信泰富投资的澳洲铁矿项目遇上大麻烦，主要体现在两个方面：一是实际投资额严重超出预算，2009年该项目预计投资40多亿美元，而现在的口径却是近百亿美元，超出一倍还多；二是工期一再延误，从2006年收购澳矿至今，项目投产一拖再拖，据说今年年底之前能投产就很不错了。面对这样一个困难重重的局面，我们到底该如何评价中信泰富的这笔投资呢？ 舆论普遍持批评态度，认为从最初的预判到对眼下困难的估计，中信泰富都存在明显失误，甚至连某些国际知名机构（比如高盛、花旗）也给出了悲观的预期。 但我认为，仅仅从事后的结果来判断此项投资的对与错不仅有失公平，而且也缺乏科学依据。从投资决策的角度看，以当时的情况判断（包括铁矿石的市场价格因素以及国际钢铁产业的发展大势），看不出决策有什么明显问题。 一个简单的事实可以说明这一点：中信泰富是在2006年3月购买这些澳矿的，而当时（也包括之前决策信息“透露”出来的一段时间）中信泰富的港股价格没有出现大的波动，甚至还有一定的上涨，说明市场基本认可其投资决策。 别小瞧股价这个重要指标，世界上很多成功或者失败的企业投资决策，其实都在信息一散布的时候就已经反映到股价中了，并最终被证明这种反映的正确性。 如果以此来衡量中信泰富当初的决策，至少我们得不出“决策之初就有问题”的结论。但眼下的困境又如何解释呢？如果决策没错的话，后来的问题到底出在哪儿了呢？ 我判断，这个投资项目的决策没有问题，问题出在了投资的出发点上，也就是到底为什么投资。绝大多数国内企业在投资决策时，首先考虑的是投资后的实际生产和销售问题，也就是人们常说的“实体性投资”，往往忽视投资的“虚拟价值”。 举个例子，1994年～1995年间，伦敦期铜价格暴涨，这一时期全球铜矿开采权的拍卖价格均出现大涨趋势。但之后全球铜产量并没有同步增长，说明拍出的开采权并没有付诸生产，原因就在于，只要国际铜价是长期看涨的，那么铜矿的长期开采权（最好是所有权）本身就是有价值的资产，即使不生产也不会损害这项资产的价值内涵。这就是所说的投资的虚拟价值，而在这一点上，国内企业存在理念上的落后。 中信泰富收购澳矿的虚拟价值实际上已经在那些年体现出来了，从2006年3月收购澳矿到2007年决定与中冶合作投产（此间并未生产，甚至没有十分明确的投产信息），中信泰富的港股价格几乎翻了一番（从23块多涨到了50多块），扣除当时港股大牛市的整体因素，至少中信泰富在这一时期的投资是得到了市场充分认可的。认可什么？认可的就是其此项投资的虚拟价值。而搞企业的目的是什么？不就是不断提高企业的市值，并以此提升所有者的财富值吗？投资至此可以说已经达到目的，而且恰到好处，干嘛非要投产呢？ 还有一个事实也可以用来说明投产的非必要性，中信泰富决定与中冶合作投产后，预计于2009年初投产，可到了预计时间，实际投产仍遥遥无期。按一般的想象，中信泰富的股票应该出问题了，可事实恰好相反，从2009年1月至同年7月，中信泰富的港股价格翻了一番还多（从9块多一路涨到22块多）。难道市场就比我们傻？ 当然，这里面我们可能漏掉了一个很重要的问题，那就是当初澳洲政府可能在同意外国企业收购本国矿产的时候会附加一个“限期开采”的条件，这似乎就逼得中信泰富不得不考虑投产的问题了。 如果是这样的话，中信泰富当初决策时即应该做好两项工作了：一是充分的信息披露，包括投资澳洲铁矿的意向、澳洲相关的法律规定（包括后来出现的所谓环保问题）以及澳洲的劳动力成本（包括澳洲工会的一些管理措施），让市场来帮着作出是否投资的决定；二是作为收购条件，中信泰富应该积极申请一项延期弃权，即遇到技术或资金困难时顺延开采时间。中信泰富当然可以为此付出一定的代价，因为权利就是价值。但这个代价绝不白付出，因为它附着在开采权上，就一定会包含在整个项目价值中，亏不着。 对于前者，很多企业总是习惯于以“商业机密”为由拒绝向市场发布信息，其实是一种“占便宜”的心态在作祟，总觉得一旦消息泄露被别人抢了先就完蛋了，其实这种担心是非常没必要的。 首先，并非好的项目对谁都是好的，就好比人参对体虚的人来说是进补，而对于活力旺盛的人来说就是上火，因此没有必要担心项目被别人抢走；其次，就算适合这一个项目的人很多，但在一个充分的市场环境下，机会（主要指价格）对大家都是平等的，无所谓占便宜还是吃亏。实际上，这种通过把持机密来占便宜的心态说到底还是自以为比市场聪明的心理在支撑着。要知道，在真正的市场经济中哪有那么多便宜，就如同投资界的一个寓言：“当你听说有人发现交易大厅的地板上有一百美元时，就把它忘了吧，因为早有人把它捡走了。”更何况，企业的生存难道是靠占便宜支撑的吗？ 对于后者，是国内企业投资者又一认识偏差的地方，决策者们往往对看得见的真金白银感兴趣，而对同样蕴藏价值但往往比较虚的“权利”缺乏认识。 殊不知，从资产定价学的角度看，任何一项资产的价值最终都是各种权利头寸的“复制品”，说白了，价值的实质就是权利，如果能添加一项延期开采的权利，那就等于投资价值的增加。可惜，我们在投资的时候往往忽略了这个价值的添加。 最后我想说说澳洲铁矿项目的最佳投资者这个话题，中信泰富遇到的问题实际上说明它不是这个项目的最佳投资者，因为最需要投资到澳洲铁矿的是国内的钢铁生产企业。 从2007年起，国际铁矿石价格暴涨，很多国内钢铁厂都吃不消。于是纷纷在铁矿石价格谈判上做文章，到头来全都无功而返。那个时候我就多次在媒体发表文章，呼吁用持有国际铁矿所有权或开采权的方式来对冲铁矿石价格剧烈波动的风险。可喜的是后来看到很多国内企业到海外投资铁矿，但遗憾的是都是去实际生产的（就像现在的中信泰富一样）。实际生产确实是对冲铁矿石价格的手段，但充分发挥开采权虚拟价值也是对冲手段，而且来得更实际，也更符合对冲的实质。
就在写本文的时候，看到网上抱怨国内钢铁企业生产一吨钢铁的利润还不够买一张地铁车票的。其实这样抱怨很不值得同情，因为钢铁生产企业如果持有诸如澳洲铁矿开采权这样的资产的话，生产钢铁的损失本是可以通过投资铁矿项目的价值抵补回来的。没有这样做，只能说明我们对风险管理的认识还很局限，对投资意义的理解还存在偏差。
