爱华网引子：上世纪九十年代初，由于经济发展和现代化要求，中国在广大的乡村掀起了建设小城镇热潮，小城镇建设被列入了地方政府主要工作日程，被作为张显政绩的重要工程来抓。如同中国的改革历程一样。中国经济改革始于农村，中国的城市化改造则始于乡村小城镇。这次，走农村包围城市的结果，是使中国经济搭上了新世纪轨道、全球化行列，其中最显眼的见证就是中国新兴的房地产业。然而，在中国房地产姗姗成熟、日趋规范，由无序走向有序之际，WTO带来的各种挑战及国内社会经济系列矛盾迎面而来, 中国房地产业面临的危机将不是短期内就可一蹴而就的，如同中国股市的长期低迷一样，房地产也将在诸多复杂的因素影响下即将踏上漫漫的泥泽，在这复杂的诸因素里，加息、股市、热钱是最根本的金融诱发元素。从目前发展情势看，这个趋向难以扭转,因为三大金融元素短期内无法解决自身问题。
第一部分：加息——双刃剑
2004年以来，房价持续上涨，国家统计局数字显示：前三季度我国房地产价格比去年同期上涨了13.4%，其中住宅价格上涨11.5%。随着房地产行业在国民经济中的地位日益重要，房价上涨引起各方关注，关于房地产“泡沫”的争论又起。央行此次加息，抑制房地产泡沫应该是其重要考虑。加息将从地产商、购房者、房价等三方面影响房地产行业。加息对地产商的影响体现在以下几方面：
第一，加息抬高了房地产企业的融资成本。从央行“121”号文件以来，银行对房地产企业贷款审批非常严格，一般都是按照浮动利率的上限发放贷款。此次央行加息0.27个百分点，同时规定贷款利率原则上不再设定上限，此举不仅抬高了地产商银行融资的门槛，同时也使地产商通过其它渠道融资成本水涨船高。
第二，加速房地产行业融资多元化进程。一直以来，房地产开发资金中60%左右来自于银行，这也成为地产行业饱受指责的重要原因。地产行业也一直在摸索：利用外资规模不大，但是从来没有停止过；2003年以来房地产信托盛行；真正的房地产产业基金也在酝酿之中；对于上市地产商更是孜孜不倦……地产公司何尝不想融资多元化。未来相当长的一段时间，房地产开发对银行的依赖不可能从根本上改变，但是融资多元化的进程无疑会被推动。
第三，加息及其预期抑制房地产投资。按照宏观经济学的一般原理，利率提升会对投资的增长产生抑制。0.27个百分点的加息虽然不能显著地提高投资的成本，但是央行9年来首次加息预示着中国进入利率上升周期，这显然会抑制对利率极其敏感的房地产投资。同时，投资的减少，也预示着未来房地产供给的下降。
第四，加息抬高了房地产行业的准入门槛，加速行业内“洗牌”。虽然跑马圈地、空手套白狼的时代早已终结，宏观调控、土地新政等等把一批钟情于地产者拒之门外，但是地产行业的财富效应依然吸引着各路的投资者。加息带来的系列效应减弱了地产行业以小博大的杠杆效应，资金实力和开发能力要求的提高抬高了房地产行业的准入门槛。而行业内弱小的地产企业很难适应与之俱来的产业生态环境，将在洗牌中加速其消亡的过程。
双刃说的几种观点：
整合说：由于房地产行业是资金密集型行业,对资本的成本十分敏感,加之近一年来房价上涨较快,调控房价已经成为央行加息的一大原因,因此普遍认为房地产行业在利率上调的情况下会受到很大影响。首先,贷款利率的上升会使资金成本增加。房地产业对资金的需求量大,在当前融资渠道匮乏的情况下,很大一部分资金来自于银行贷款。因此贷款利率的上调会直接增加企业的资金成本,使得开发成本相应上升。同时对企业中长期贷款利率的较大幅提升(5年以上加息0.36%)将会进一步降低房地产投资增长率,并提高房地产业的准入门槛,将一部分竞争力弱的小开发商挤出房地产业。因此具有竞争力的公司在本次加息周期中还会面临竞争对手减少,和通过收购兼并进行低成本扩张的机遇。银行此次加息将会间接促进房地产业的整合速度，房地产业８５％以上的资金来自银行，房地产业需要有雄厚的资金才能持续发展，加息使得资金的来源变得紧张，从而形成一个自动淘汰机制，小型的经营业绩不行的房地产公司将会被吸收，房产公司的整合速度便会相应提高。而且，利率的增加使房地产企业开发成本增加，使银行更加注重放贷风险，有助于进一步"清场"，这对提高行业的集中度是大有帮助的。现在的房地产行业处于变局之中，政府掌控房地产贷款，并实施土地招拍挂，等于宣布了新的市场游戏规则。原来在银行贷款环节和土地转让环节寻租的"同行"纷纷出局，专业化大公司重新划分市场空间。从而加快房地产业的整合。
良性说：加息有利于减少房地产行业的系统性风险、有利步入良性竞争。加息理论上会使房价降低、财务成本提高。而且，当加息使需求降低，则财务成本无法通过提高房价转嫁出去。简单看，房地产行业的单位利润空间将因加息而被缩小。但是，实际效果要复杂得多。假设利息加高到足以使房价显著降低、成本明显提高，那么专业化大企业的比较优势恰恰在于通过产品本身创造价值和通过规模化降低成本两个环节。这应更有利于市场占有率的增加。何况目前，优势企业规模均在快速增长，那么只要这个增长速度快于单位利润率递减的水平，企业的利润就有所增加。由于房地产市场非常独特，土地不可复制且限量供应，住宅不仅是普通商品，而且是家庭的必须、是幸福的载体，还是家庭的金融资产。这一切使房地产行业远离产量激增、价格速降的中国式竞争。但是中国的房地产业也长期陷于非公平的低级市场竞争环境中，本轮的调控恰恰使房地产业逐渐步入一个良性的竞争环境中，所谓瑞雪正逢时。不应孤立地看待本次加息，仅就一次加息对公司产生的直接影响作出评价是危险的，至少应评估在两年内加息到５％的情况下对行业及公司的影响。
抑制说：客观地说，中国房地产的高速增长主要是受积极基本面因素的推动。不可否认，投机因素也扮演了一定角色。杭州这几年房价疯涨，老百姓都说买不起房，但杭州各家房产公司的售楼部却几乎无房可买。知情者说，从温州和台州等地来的投资客是拉高房价的“罪魁祸首”，二手房基本上都是现房买卖，投资回报很快。北京CBD的某些楼盘，据说一多半都被国际热钱买去了。上海去年二手房交易量达到22万套，这并不意味着有22万套房子进入了二级市场交易，而是很多房子在一年之间被倒手多次，可见房产投资之火热。今年全国房价涨幅超过往年，一个重要原因是需求旺盛，导致供应相对不足。宏观调控政策下，需求增长的回落速度慢于供应的回落，于是出现卖方市场。去年的121号文件和后来的宏观调控提高了房地产开发商的融资成本，拉紧了房地产市场的供应链条，导致房价攀升；加息的作用则更多体现为控制购房者的需求，尤其是把非理性的需求打压下去。本次加息，五年以上的长期个人房贷利率增幅较大，那些原本打算购置第二套、第三套房子的人们很可能改变意愿，持币观望。而那些已经购买房产的投资者，可能出于对今后继续加息的预期，会急于在二级市场转手卖房，甚至低价抛售。这样一来，供不应求的情况得到缓解，房价可能回落，撇去一部分泡沫。
第二部分：股市——潘多拉
股市的低迷会导致房地产联动低迷？
目前上市公司长期借款与短期借款之和平均为6.46亿元，占总资产的比例为26.46%，此次0.27个百分点的加息对房地产上市公司整体影响不明显。整体上看，对上市公司的影响为，平均净利润下降174万，净资产收益率下降0.19%，每股收益下降0.005元，按20倍合理市盈率计算股价平均下跌0.09元。对部分具体上市公司的影响见表2。从市场表现上来看，受升息影响，本周初房地产个股股价大幅下挫，居各行业跌幅之首。万科、招商地产、亿城股份、栖霞建设、世茂股份等均大幅下跌。升息对基本面的影响是很小的，而市场的反应明显过度。在市场看来，房地产是高负债行业，升息将增加开发成本，同时还会影响需求，地产公司将受累于双重压力。另外，心理恐慌也是导致市场下跌一大因素。
时下，市场对“房地产泡沫论”的巨大争论，不禁使人想起了2001年初对“股市泡沫论”的那场著名的论战。尽管这场争论短期还难以得出明确的结论，但投资实战是真金白银的，投资者必须提前对地产股作出一个明确的投资判断。目前基金经理们手中重仓持有的房地产股主要有万科A、招商地产和华侨城。部分基金认为，目前由于市场上存在的不确定因素较多，作为代表了众多投资者利益的公募基金的管理人，采取回避战术应该是上策。虽然，加息对房地产行业的长期发展未必会带来严重的不良影响，但对于各自管理的基金的仓位还是先调整为妙，因此减持也成了他们的首要战术。不过，加息对房地产行业的影响长期来看并不悲观。尤其是深圳房地产的泡沫并没有太多，房价也不会有太大的波动，上海由于近几年来的房价涨幅惊人，应该会有所调整。地产股中像“万科A”今年的业绩表现就非常好，明年也会表现良好。而且，此类质优企业由于有着成熟的开发经验和良好的品牌表现，更由于该类企业有着一批优秀的职业经理人和完善的管理模式，因此市场的小幅波动并不会对此类企业的业绩表现有大的影响。一个有趣的现象：深圳的基金经理普遍看好深圳房地产企业，对于上海的房地产企业则表现出审慎的态度。
央行加息出台，地产股仿佛一夜之间成了烫手的“山芋”，招来一致的抛售，成为拖累大盘下跌的主要因素。首先，如果加息抬高了融资成本，那么它对融资渠道畅通、项目已经步入收获期、不需要大规模投入的公司影响不大，但是下跌最惨重的却是项目已经到收获期的亿城股份（000616）。其次，加息加快了行业内洗牌的进程，从这个角度来看，加息对一些实力强大的公司未尝不是一件好事，但是以万科（000002）为代表的强者跌幅也不浅。再次，加息主要是抑制投资性需求，对以普通住宅开发为主业的上市公司影响不大。对于地产股的投资策略，投资者不加辨别地采取了做空。也正是由于这一点，上述几类地产股在急剧下跌后已经显现出一定的投资价值。如此，加息及其预期加大了房地产上市公司未来的不确定性，增加了投资的风险，总体来看对地产板块是一个利空。
与其同时，大批上市公司纷纷涌入房市。上市公司向房地产类公司转让股权、或者自己转型为房地产公司的公告比比皆是：原贵华旅业（600791）继今年上半年与北京市天创房地产开发公司进行股权置换，从而将自己转型为一家以房地产为主业的公司，并更名为天创置业后，其第二大股东贵州省旅游投资有限公司将其所持有的1600多万国家股转让给北京阳光房地产综合开发公司。北京另一家房地产公司嘉利恒也通过受让湖北车桥（000760）2450万国家股而将触角伸进了证券市场。再早些，ST黎明（600167）公告与南科集团进行资产置换，涉及资金4亿多元。数源科技（000909）董事会称拟将募集资金变更为投资杭州智能楼宇建设项目，该项目预计投资2亿元以上。经纬纺机（000666）称拟受让城开集团拥有的位于北京“仟村”房地产的部分物业。湖北金环公告称，董事会通过了投资5100万共同设立北京泰跃金环房地产有限公司的议案。就连一向以藏药经营为主业的西藏药业也涉足房地产。西藏药业（600211）董事会公告称，与北京市崇文区城市建设开发公司、成都达义物业有限责任公司合作，使用自有资金，以滚动开发的形式参与“北京南磨房住宅小区”的开发建设项目，首期投资人民币7000万元。接二连三的公告，似乎让业内人士充分地感受到，新一轮投资热点正悄悄从通信、互联网、生物制药等高科技领域向传统产业回归。那么这一轮热潮，究竟是资本市场的天平在倾斜，还是市场这只无形大手的内在调控呢？结果很难预料。其实，形势很严峻。这次众多上市公司将大把热钱砸向房地产市场，让人担心是否会重蹈网络概念的覆辙。比起去年的上市公司网络热潮有过之而无不及，这是继2000年资本天平向网络概念倾斜后的又一次大规模转向。如果说去年资本市场对网络概念的热逐有很多非理性的冲动，这回这些上市公司或许就自投罗网了？
第三部分：热钱——催化剂“热钱”、“游资”是人们对国际套利资本的通俗说法，也有人形象地把国际套利资本称做“过江龙”、“金融鳄鱼”。当人民币汇率预期改善、利率高于外币时，“热钱”就会千方百计地流入套利。一旦这两个条件发生反方向变化时，“热钱”就会迅速撤出，从而引起金融市场的动荡。泰国在1997年亚洲金融危机之前奉行高利率政策，大把大把的“热钱”涌入；泰铢贬值后，这些“热钱”迅速逃逸，使泰国的经济大厦轰然倒塌。 长期以来，发展中国家由于国内资金短缺，往往比较在意外汇流出，总认为外汇流入是好事。其实，“热钱”带来的隐患正是在流入时埋下的。
今年一月，外管局新闻发言人表示，调查中已发现了境外不明资金进入我国外汇市场的异常情况。其进入渠道有三条：一是某些投资性公司或生产型企业，以企业注册资本金或增资以及预收货款的形式，从境外收取外汇并办理结汇，然后转入房地产和证券市场。二是境内一些企业借道中资外汇指定银行的离岸贷款，即由中资外汇指定银行离岸部对境内外商投资企业的外方发放短期外汇贷款后，外方再转借给境内企业，办理结汇，从而绕开政策监管。三是部分贸易及资本项下资金以个人名义流入境内，其中一些外汇收入来自境外机构和公司，结汇后人民币资金划往境内商业机构、生产企业、证券公司和房地产公司，用于生产经营、股权收购、证券及房地产投资。对此，国家外汇管理局正密切关注上述情况。
国际“热钱”对人民币升值带来的套利机会觊觎已久。去年6月，郎咸平指出，为炒作人民币而流入中国的“热钱”高达500亿至600亿元，这批“热钱”主要来自美国和日本。美国和日本是去年要求人民币升值呼声最高的两个国家。为此，郎去年大声疾呼，“热钱”是最残酷的，它动用了大量金融工具，在套利后就会撤走，将给中国经济留下一个大窟窿，1997年的泰铢和1998年的港元受狙就是典型案例，内地金融界还没有成批的专业人才能把它的运作内幕搞清楚。本月11日，新华社从香港发出一条题为《热钱涌港股市地产看涨》的电稿称，最近一两个月，有100多亿港元“热钱”流入香港。这主要是“过江龙”外国基金到香港炒人民币升值。另一方面，“热钱”汹涌之势已得到官方统计数字的印证。香港金融管理局公布的数据显示，仅10月份一个月，香港银行体系的总结余增加了近60亿港元，达到约90亿港元的高位，而正常情况的数字仅为5亿港元。由于银行资金大大富余，香港几大银行纷纷调低定期存款利率，这与内地及美国的加息举措正相背离。在实行钉住美元的联系汇率制的香港，这种反常现象已引起质疑。最近一两个月，有１００多亿港元热钱流入香港，造成水浸银行，定期存款利息下调，股票被炒高。由于股票的带动，加上内地企业赴港的利好因素，大型豪宅也大幅升值。 究竟是什么因素造成上述现象？业内人士认为，主要是“过江龙”外国基金来港炒人民币升值。这些外国基金认为，人民币升值势在必行，但中国内地有外汇管制，他们认为港币必然同人民币挂钩，因此，购买港币同样可以得到投机人民币升值的效果。
其实“热钱”汹涌有着非常微妙的背景。首先，包括美国在内的西方国家一直就汇率问题对中国施压。不久前，国际货币基金组织发布报告，重申中国应实行更具弹性的汇率制度。上周，欧盟处理货币事务的一位高官也表达了相同的看法。其次，美元的持续贬值为豪赌人民币升值者提供了又一个筹码。布什的连任并未改变美元贬值的大趋势，这给美元以外的货币带来升值的现实压力。在内地银行业，个人客户将美元兑换成人民币的结汇交易量近来突然猛增。对此，中国银行行长助理朱民表示担忧，他在第二届国际金融论坛年会上预测，明年美元可能贬值10％左右，人民币和其他亚洲货币会受到升值的巨大压力。在本月11日的国际金融论坛上，诺贝尔经济学奖获得者、“欧元之父”蒙代尔列举了一系列人民币大幅升值的不良后果。除房地产市场的崩盘外，还包括：外商投资会受到影响，经济增长速度会放缓，就业压力会急剧加大，农村贫富分化加剧。宏观而言，中国的经济增长会放缓，人们对人民币以后汇率的预期会动摇，人民币在国际上的作用将遭到损害。不过，旗帜鲜明的蒙代尔还是留有余地。他在反对人民币升值和汇率波动的同时，又指出：“除非有一些不可避免的价格上升，或者是美元大幅度的贬值。”
早在去年，国家信息中心经济预测部在“房地产开发项目经济评价与信贷审批研讨会”上就指出，在国际上人民币升值预期的驱动下，国际热钱流入中国，在上海、杭州等地炒作房地产，人民币升值预期已经形成对房地产健康发展的干扰。流入中国的国际热钱除了想套取利差好处、预期中的汇率升值好处外，还想利用升值后可能出现的不可贸易产品（如房地产、股票）价格上升的国际趋势，在上海、杭州等地炒作房地产。流入中国的热钱一部分在银行，还有一部分已经先入为主进入房地产市场。在中国三大经济圈（大首都经济圈、长三角经济圈、珠三角经济圈）中，长三角因为平均房价偏低、经济活力最强而被国际热钱选中。在上海，目前就有几万人的专业炒房大军，杭州更是如此。当中外房产专家云集北京，热烈讨论以上海为中心的中国房市是否过热时，不得不感慨重庆的另一番景象。投资人炒作房地产的浪潮，也将遵循经济发展的“梯度推进”原理，逐步从沿海发达地区推进到包括重庆在内的内陆市场。而重庆由于其在中国经济架构中的独特地位，已成为炒家的下一个目标。
据统计，今年前6个月，从境外流入重庆房地产业的资金达1.2785亿美元，同比增长高达11．1倍；其中不乏利用人民币和外币的贷款利差进行套利的，亦不排除豪赌“人民币升值”的“热钱”。 据人行重庆营业管理部有关人士称，这些跨境资金流入的主体，均为外商投资企业。重庆市房地产业现有跨境资金流入的企业18家，均为外商投资企业，户均710万美元；其中，流入资金最多的是和记黄埔一分公司和重庆瑞安天地房地产发展有限公司，金额分别高达3亿元人民币和2988万美元。 这，仅仅是“热钱”涌动国内房地产业的一个局部缩影。人民币升值是牵一发而动全身的，人民币升值不仅仅对楼市产生影响，而且也会因为人民币升值而对其他行业产生的影响反过来作用于房地产行业，至于这两种影响孰重孰轻现在还很难预测.除了实际影响外，还有心理影响，而且其影响程度极有可能大于房地产行业实际所受的影响，因为人们的心理消费预期也会随着人民币汇率的变化而变化。如果人们对未来经济预期发生改变，那也会直接影响房地产投资行业。在人民币升值的传闻下，许多海外华人已蠢蠢欲动，回国内投资置业。 房地产的重要性是由其特性所决定的。房地产投资是有趣的变量，项目在完成投资前是需求，而竣工之后就成了供给。现在的投资热扩大了需求，缓解了物价走低的趋势，刺激了经济的增长。但其长期效应是，大量的投资可能变成过剩的生产能力。从这个意义上说，要阻止出现脱离经济发展的实际盲目过热膨胀对经济全局发展的危害性，现在着手控制通货膨胀将会更好地防止将来发生通货紧缩。
国外一份研究报告认为，一旦人民币升值，将会促使更多的资本涌入中国，加剧本已过热的房地产泡沫，可能爆发新一轮房地产泡沫危机。美国《华尔街日报》、《华盛顿邮报》发表文章，预测中国大兴基建项目，连同人世带来的外国投资热潮，可能会使上世纪90年代初的房地产泡沫死灰复燃，认为中国的房地产泡沫及其破裂将是中国银行体系危机的导火线。文章分析，银行是中国资本的主要来源，房地产泡沫一旦破裂，那就意味着银行正在增加新的坏账。 金融界人士对此感到忧虑，海外华人纷纷把资金投到中国大陆购置产业，如果人民币定价过高，可能引发严重的泡沫。“热钱”最大的特性便是投机，一旦获利就会伺机撤出，很多人一辈子的积蓄都会搭进去，引起金融市场动荡。
