爱华网经理股票期权制度及其利弊分析
经理股票期权计划（Executive Stock Option ，以下简称ESO）是近二十几年来在西方兴起的一种用以激励经理人员的报酬制度，特别是进入20世纪90年代以来，以ESO为主体的薪酬制度已经取代了以基本工资和年度奖金为主体的传统薪酬制度。在1996年《Fortune》杂志评选的全球500家大型工业企业中已有89%的公司实施了高层经理人员股票期权制度。目前，在国外一些大企业的总股本中，股票期权所占的比重正在逐步上升。
股票期权引入我国只有几年的时间，最初只是在北京、上海、武汉等地的国有企业进行试点。1999年，中关村置业、金星笔业和双桥制药等10家公司被北京市体改委确定为首批股票期权试点企业。我国实施股票期权目前尚处于刚刚起步，探索如何正确、合理和有效地实施这一激励手段的阶段，相应的法律规范和理论研究尚不完善和全面。
一、 股票期权的理论基础
ESO是指公司给予其经营者在一定期限内按照预先确定的价格购买本公司一定数量股票的权利，持有这种权利的经理人可以在规定的时间内行权或弃权。ESO本质上就是让经理人拥有一定的剩余索取权并承担相应风险。理论和实证均表明，期权激励将“报酬激励”与“所有权激励”巧妙地结合在一起，一方面使经理人员的长期行为和个人利益与公司股东利益紧密联系起来，鼓励经理人员更多地关注公司的长远发展，而不是将注意力集中在短期财务指标上，从而有助于克服传统薪酬制度下经理人员的行为短期化倾向；另一方面使经理人员同时也成为企业的所有者，这种双重身份有效地理顺了经理人与股东双方的利益，解决了长期以来形成的“代理问题”。经营者股票期权制度产生的理论基础是人力资本产权理论与委托—代理与契约理论以及创新和风险管理理论。1、人力资本理论
企业家拥有优良的管理素质和能力，能够为企业生产经营提供特殊的人力资本，这种人力资本是现代企业生存和发展最重要、最稀缺的资源。企业家掌握着企业的重大经营决策权，肩负着企业资本增值的责任，对企业的发展具有举足轻重的作用。因此，其所得的利益就应该与其权力和责任相对称，这不仅表现在他们的报酬要高于一般职工，更主要地是表现在企业家应参与企业剩余利润的分享。尤其随着20世纪90年代以来知识经济的兴起，经济全球化、经济知识化以及企业间竞争的不断加剧，企业家人力资本在企业经营中的重要性日益突出，在此背景下，传统的股东享有公司“剩余索取权”、管理者享有“经营管理权”的格局开始动摇，人力资本的回报形式逐渐开始从“管理权”向“剩余索取权”转变。2、委托－代理理论、现代契约理论
所有权与经营权相分离是现代公司制度的本质特征。根据现代契约理论，在信息不对称的情况下，契约是不完全的，监督是有成本的。委托人授予代理人某些决策权，代理人代表委托人从事经济活动。从道理上讲，代理人理应做出经营决策以达到委托人权益的极大化。而在现实的市场条件下，代理人的决策行为是受其自身利益影响的，委托人与代理人追求的目标经常是不一致的。代理人（经理人）利用其信息的相对优势可能会逃避监督，偏离委托人（股东）“财富最大化”的目标，转而追求其自身人力资本的增值和个人利益的最大化，从而产生“道德风险”和“逆向选择”问题，所以委托人试图对代理人的任何一个决策都进行完全的监督在实践中是不可能的。契约经济学家认为，克服和防止代理人道德风险和短期化行为的关键在于委托人必须设计有效的激励和约束机制来减少由所有权与控制权分离所引起的委托人与代理人之间的利益冲突，将管理层的个人利益与广大股东的利益统一起来，从而使股东价值成为管理层的决策行为准则。解决经理激励问题需要一种特定的制度安排。现代公司理论认为，可以通过建立有效的剩余索取权和控制权的配置机制来解决经理激励问题。首先剩余索取权和控制权尽可能对应，即拥有剩余索取权和承担风险的人应当拥有控制权，或拥有控制权的人应当承担风险；其次，经理人的补偿收入应当与公司业绩挂钩而不应当是固定合同支付，即经理应承担一定的风险。ESO正是基于上述理论和思想发展起来的。在一定程度上，ESO是协调经理人和股东利益最直接的方式，似乎比其他任何激励形式更有效。
3、创新和风险管理理论
企业家除具有对企业内部各生产要素进行有效配置功能外，还具有创新和风险管理功能。创新包括制度、技术、管理、组织和市场创新活动。风险管理是指企业家在其创新过程中还要对市场风险、社会风险和自然风险等进行分析和决策，并在积极避险的同时追求企业创新收益。企业家的创新收入和承担风险收入不属于一般的按劳分配范畴，不妨可以称之为“按知分配”。企业家的创新能力和风险管理能力取决于他们的知识水平和实践能力，而这种知识和能力作为一种特殊劳动参与了企业利润的创造，当然也有理由和权利参与企业利润的分享。二、ESO的分类及特征
ESO作为一种激励机制具有激励的长期性、有效性和激励对象的有限性和操作过程的复杂性等特点。股票期权的核心理念是将经营者拉入所有者阵营，并以此产生激励作用。股票期权是最适合富于创新和冒险型企业经营者的薪酬激励方式，像美国微软、思科、戴尔等公司在创业初期的工资支付时由于缺乏现金而代之以给员工支付很高的股票期权。凭借股票期权和20世纪80、90年代美国证券市场的持续走牛，使微软公司创造出上千个百万富翁。尽管近几年随着美国安然、世通等大公司财务丑闻案的频频暴露，导致美国股市大部分高科技股股价一落千丈，全盛时期授予经营者的股票期权不再值钱。但股市的下挫并未动摇股票期权的价值根基，它仍被美国公司称为“发展百年老店不可或缺的一种激励方式”。当前美国研究股票期权的侧重点在于怎样加强股票期权的负向激励，即成熟的股票期权应当在股市下跌时也能发挥激励作用以保护经营者的利益。股票期权有多种类型。根据美国会计原则委员会第25号《意见书》的规定，股票期权可以按照其计划条款的不同，分为典型的期权、不确定的期权、涉及次级股票的期权、股票增值权以及混合与可选择的期权5种类型。不同的股票期权具有不同的特点，简单而言，凡是在授权日就明确行权价和股票数量的，属于典型的期权；凡是在授权日尚不明确行权价或股票数量，或两者都不明确的，则为不确定的期权；凡经理人具有将一定的次级股票交换成普通股股票权利的，就是涉及次级股票的期权；凡规定经理人只能享受授权日的股价总额与行权价总额之间增值额的，即为股票增值权；而混合与可选择的股票期权，是指经理人通常可以在企业提供的多种权利中选择一种，各种权利一般会同时存在或存续的期间不同。从我国一些企业的实际运用情况来看，主要有典型的期权和不确定的期权两种。
从ESO的内涵出发，我们可以得出期权制度具有以下主要特征：
1、长期性的激励机制。ESO以公司股份长期升值所产生的差价作为对经理人员人力资本的补偿，是对经理人员未来业绩的奖励，实现了经理人与股东之间的“激励相容”，是一种长期的激励机制。
2、市场化的评价机制。在ESO制度下，企业支付给经理人的是从未来股价上涨中分享资本利得的权利，经理实施期权收入是在市场中实现的，这种来自市场的评价结果，能够比较客观地反映出经理人的业绩水平。
3、灵活性的选择机制。ESO对经理人来说是一种权利而非义务，经理人可以根据到期后股票的市价决定是否行使认股权。4、可持续性的动力机制。ESO制度理想的状态应该符合螺旋上升式的良性循环：ESO提供利益驱动→经理人努力工作→推动公司业绩持续提升→推动股价不断上升→ESO提供更大激励，而且股价上涨幅度越高，经理人员收益就越大，收益的无限性必然产生激励的无限性，从而极大地增强了期权激励的强度和可持续性。
三、ESO的积极作用
实施经理股票期权制度具有以下优点：1、股票期权制度体现了人力资本的产权价值。企业经营者的人力资本是一种稀缺性资源，传统薪酬制度不能体现这一稀缺性资源的产权价值。而企业经营者在客观上有成为企业所有者的要求，股票期权制度能够较好地解决这一问题。因此，股票期权制度体现了人力资本的产权价值。
2、股票期权能使公司在节约现金的情况下实现对人才的激励。在股票期权制度下，企业授予管理人员的仅仅是一个期权，是不确定的预期收入，它的价值只有在管理人员经过努力，使公司经营业绩上升和股票市价上涨后才能真正体现出来，这种收入是在市场中实现的，公司始终没有现金流出。
3、使企业能够不断吸引和稳定优秀人才。对于高层管理人员和技术骨干来说，股权的吸引力远大于现金报酬，通过股票期权制度，优秀人才可以获得相当可观的回报。同时，股票期权制度具有延期支付的特点，加大了管理人员离职的机会成本。因此，国外也将股票期权戏称为职业经理人的“金手铐”。
4、股票期权制度可以降低企业所有者的代理成本。通过股票期权，将管理人员的所得与公司长期发展的不确定性联系起来，从而激发管理人员的竞争意识和创造性，有可能将代理成本降到尽可能低的水平。在经济学界看来，这是解决公司所有者与经营者委托代理问题的一种理想制度，它是实现这对利益对立体“双赢”的最佳途径。
5、可以矫正经理人的短视心理，鼓励经理人勇于承担风险，注重股东价值。
由此可见，ESO制度的最大优点就在于它将公司价值变成了经理人收入函数中的一个重要变量，实现了经理人与股东利益最大限度的一致性。ESO作为一种长期激励机制实现了公司治理的帕累托改进。
四、ESO的消极作用
股票期权虽有多方面的积极作用，顺应了现代企业激励机制的发展方向，但它也有如下缺点和消极作用：1、股票期权与企业经营绩效并非完全正相关。国外经济学界对股票期权的激励效果的认识从一开始就存在较大的分歧。杰森与莫非于1988年的研究结论是：实际的经理人员报酬协议不能提供足够的激励，尽管股权可以提供优于其他报酬方案的激励，但大多数总裁只持有企业很少一部分股票，他们的经营表现与个人所得之间的相关性较低。2、股票期权制度有可能带来经营者道德风险。股票期权制度设计的创意之一在于将企业提供的内部激励外部化与市场化，即激励的大小决定于公司股票的市场价格高低。在一个成熟的股票市场，其市场评价通常比内部评价更加客观与公正。但在一个波动剧烈与不成熟的新兴股票市场中，上市公司的经营者无法准确地预期其获得的期权的未来价值与股票增值，因此推行股票期权的效果可能无法产生，甚至带来反向激励。这种反向作用轻则削弱期权的激励作用，重则导致高级管理人员参与市场操作。如果经营者道德缺失，为了个人私利而不顾企业长期利益，采取短期财务处理及虚假信息披露等违规手段操纵二级市场价格，导致股票价格严重失真，这就形成了经营者道德风险。3、股票期权对股东权益存在负面影响。近年来美国的公司平均用于股票期权计划的股票数量已经占到实施股票期权计划公司总股本的10%，甚至在一些公司这个比例高达30%以上，如摩根-斯坦利公司在1996年实施的股票期权计划就授予了占当时该公司总股本55%的股票期权。这种股票期权授予数量的大量增加无疑使原本并不突出的股东权益摊薄问题变得敏感起来。一些会计专家认为，在美国由于实施股票期权并不计入公司成本与体现在公司的损益表中，因此公司的帐面盈利或多或少的被高估。按照美国的现行会计准则，股票期权购股权不能作为报酬类支出，其购股权的价值只需要作一个备注，因此这种计帐方式造成了一种假象，因为股东事后要承担这部分支出，具体表现在股权的减损上。4、股票期权导致企业内部分配不公。美国企业的高级管理人员尤其是公司的首席执行官CEO的个人收入增长过快，与企业内部其他人员的差距在不合理地扩大。调查结果显示，1980年美国大型企业的CEO平均年收入相当于同年普通工人平均年收入的42倍，1990年为85倍，1992年为157倍，1995年为141倍，1996年为209倍，1997年为326倍。5、为激励公司管理层而设计的股票期权制度成了公司造假的直接动力。20世纪90年代以来，美国开始大力推行股票期权激励制度。股票期权的本意是通过“公司业绩—股票价格—高层管理人员回报”的联系，建立起一套科学的激励制度，促使经营者将自身利益与公司长远利益紧密结合，解决“内部人控制”问题。据悉，在美国规模为100亿美元以上的大公司中，首席执行官的薪酬构成中有65%为长期激励，基本年薪只占17%。世界通信的CEO埃伯斯（Ebbers），持有近2690多万世界通信普通股，12名董事和执行官员合计持有近5000万股，两者合计占世界通信普通股的1.7%。近些年美国大公司CEO的收入在大幅度上涨，从15年前的最高为2000万美元上升到了2001年的7亿多美元，其中绝大部分来自股票期权收入。当股票期权成为经理人报酬的主要来源时，经理人自然更为关注公司股价；当公司股价主要受利润影响时，经理人当然有动力操纵利润，企业利润增加，公司股价提高，执行期权才有利可图，否则期权就只是“画饼”。如世界通信公司在账目中有38亿美元费用支出被作为资本开支，掩盖公司的亏损。美国信贷评级机构魏斯（WeissRatings）对美国7000家上市公司所做的研究显示，多达1/3的美国上市公司可能存在篡改其盈利报告之嫌。另外，由于管理层的信息优势，加上美国法律允许管理层向公司贷款以购买公司股票，事实上管理层已经将自己作为股东的风险完全转嫁给了公司，只要在坏消息出台之前抬高股价、卖出股票即可。于是，那些为激发“企业家才能”而设计的机制，恰恰成了伪造账目、虚报利润以维持虚高股价的动力。五、我国实施ESO的途径
综上所述，股票期权既有诸多优点，也有一些不足之处。要让股票期权真正成为激励我国经理人的工具，就必须扬其之长，避其之短。笔者认为，从我国实际出发，目前还不能一味推行股票期权，更不能取代其他激励机制，搞一刀切。具体措施有：1、依据企业改革与资本市场发育状况来逐步实施股票期权制度。通过以上的分析，可以得知在我国现代企业制度没有完全建立、企业治理结构尚未健全、证券市场的缺陷没有改善的情况下，不便于大规模推行经营者股票期权制度，我们可以根据企业改革和证券资本市场发展的状况来逐步推进股票期权制度。
2、以上市企业和公司治理结构健全的民营企业为主体实施股票期权制度。当前适于实施经营者股票期权制度的企业应当是那些已上市的、公司治理结构健全的民营企业。原因是非上市企业的股权流动性差，如果实施经营者股票期权制度的话它的激励效果可能并不如意。国有企业与民营企业相比，经理人员的选任并未完全市场化，而是由政府主管部门任命，大多数国有企业改制公司后的总经理仍由国家行政领导机关委任，具有很强的政治因素。
3、加强股票期权制度的法律法规建设。股票期权制度的有效实施有赖于完善的政策体系与健全的法律法规。通过法律法规来规范股票期权制度的地位及其实施中的各种关系。在中国股票期权制度的实施过程中，要把完善的政策、健全法规放到重要的议事日程上来。
