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文/游正雍
随着新兴国家近年来政经发展的励精图治、总体经济结构的改善、与投资人对资产组合多元化认知的增加，新兴市场国家的体质已经蜕变一新。而新兴市场债券远优于全球高收益债、甚至是全球股票的累积报酬率，更使新兴市场债近两年来的受到关注的程度大幅提升。新兴市场债券有三大利多支撑，长线走势预料将演出亮丽。
近期市场波动使全球投资人风险意识抬头，带动主要国家公债价格上扬，殖利率因而滑落，相对使新兴市场债券与美国公债间的利差较前月扬升，以主要参考指标JPMorgan全球新兴市场债券指数为例，其与美国十年期公债殖利率的利差就增加了十三个基本点，扩大至一八七个基本点。
受惠于新兴市场各国总体经济的不断改善，使信用风险因而降低，不仅激励主要新兴市场国家未来债信展望看俏、投资区域分散性提升、连锁效应减少，也降低了当市场波动时，新兴市场债券与美国公债间利差扩大的幅度。虽然就主要参考指标来看，新兴市场债券的利差相对较难继续紧缩，但该指标之外仍有不少值得关注的投资标的。如目前阿根廷短期债券的利差高达二五○个基本点，预料未来继续紧缩的空间仍值得期待。 新兴市场债券有利多支撑，长线走势料将演出亮丽：利多一为投资人对高收益资产的偏爱；利多二为新兴市场国家更具弹性的利率政策—部分新兴市场国家当地货币利率相对较高、未来降息空间不小；利多三为预估新兴市场国家当地货币的升值潜力，将推升新兴市场债券表现。目前看好产油国家（Oilcountries）如俄罗斯、委内瑞拉等国的当地货币计价债券，土耳其、阿根廷、马来西亚亦为焦点投资标的。 新兴市场 债投资能见度大幅成长 对许多保守的机构投资人而言，新兴市场似乎与「高景气循环」、「高波动率」、「高风险」画上等号，而不少人对一九八○年代拉丁债务危机更是记忆犹新：当时该区域国家推行金融自由化改革，利率由市场决定，结果导致利率的大幅上扬，不仅制约了国内投资的成长，同时吸引了大量外国贷款，为后来拉丁美洲金融危机埋下了隐患；再加上经济快速扩张而仰赖外国资本，使得外债累积超过适度规模，内忧外患交相影响下，拉丁美洲整体经济发展出现了停滞。 但随着新兴国家近年来政经发展的励精图治、总体经济结构的改善、与投资人对资产组合多元化认知的增加，新兴市场国家的体质已经蜕变一新。而新兴市场债券远优于全球高收益债、甚至是全球股票的累积报酬率，更使新兴市场债近两年来的受到关注的程度大幅提升。 总体经济结构的三大改革 新兴市场区域内国家渐进式的总体经济政策调整、高经济成长率、与债务结构三大改革，大幅降低了消费者感知风险与实际风险，也使近年来利差持续缩小。 首先是总体经济政策的转变。自一九九六年起，新兴市场区域内国家普遍体认保守货币与财政政策的重要性，影响力不仅止于短期景气循环，更像征该国长期经济发展支柱，于是开始扬弃以往的固定汇率政策，改采浮动汇率，不仅减轻了汇兑与货币贬值的风险，同时也规避了区域内单一国家货币贬值后引发的「连锁效应（contagioneffect）」，有助于新兴市场各国金融环境的健全发展。 此外，多数券商预估，以资源及原物料出口为主的多数新兴市场国家，近年来受惠于维持高档的原物料价格，使其实质ＧＤＰ成长率大幅攀升，同时平衡了国际收支并增加外汇存底；而新兴市场可望超过五％的实质ＧＤＰ成长率，制造业与高科技产业的蓬勃兴盛，都让新兴市场国家的总体经济表现稳健。 债务结构的改变也是值得投资人关注的利多。过去十年新兴市场内债的成长幅度高于外债，国内资金的大量累积，使区域内国家得以规避潜在债务风险，不再重蹈当年过度依赖国外资本的覆辙；而近年来由于法规的改变，各国政府与私人机构对退休基金需求的增加，也助长了当地货币计价债市的表现。 新兴市场债券开花结果： 信评升等vs.投资版图变迁 长期努力拼经济终于使得新兴市场债券于近年来获得国际信评机构的肯定，该区域内发债国家渐获调升至投资等级的比例日渐增加，以JPMorgan全球新兴市场债券指数为例，其成分国家发行债券的评等已有长足进步，一九九四年仅三％为投资等级，至二○○五年底投资等级债券占整体比重已成长至四十四％；同期间ＣＣＣ级（垃圾债券）以下债券比重则由十二％降至二％。 而另一投资面向的重要突破则是新兴市场投资版图与机会（含美元与当地货币计价）的变迁。一九九五年，新兴市场债券主要构成区域原本由拉丁美洲独大，比例将近九成，时至今日新兴欧洲与非洲也成为不容忽视的势力，比重由一九九五年前的十％成长至三十％，拉丁美洲的比例现则略低于六十％。 前述种种经济结构的改革，使评估新兴市场债时的不确定因子减少，投资人所要求的额外风险溢酬随之降低，利差也持续缩小（但仍处令投资人相当满意的合理范围内）；随着新兴市场区域内国家信评的升等，以及利差的日渐紧缩，三大指标包括存续期间、到期收益率、美元∕当地货币计价债券投资策略，就更成为现阶段掌握新兴市场债券投资组合高报酬率的关键。 新兴市场债券具备高报酬率与多元化的投资版图、并与传统投资类别低度相关的特性，极有希望蝉连二○○七年度明星投资标的之一，建议投资人不妨建立相关基金部位，以掌握长期的亮丽收获。 （本文作者为瑞银投信研究部助理副总裁）
