爱华网文/Michael Spence
2006年2月底，中国外汇储备余额达8536亿美元，超过日本成为世界第一大外汇储备持有国；10月底该数字突破万亿，达到10096.26亿美元，年底达10663亿美元；2006年全年中国外汇储备增加2474亿美元。受美国货币政策影响，中国外汇储备增长中有约1/3来自货币投机。美国搬起石头重重砸在自己脚上。
时下美国正为中国日益庞大的外汇储备忧心不已：如果新任世界首席外汇储备国中国减持其美元资产，便会引发全球性美元抛售狂潮，将本已不停跌落的美元汇率推向谷底，进而引发美国国内经济衰退。因此无论如何，美国都不希望中国的外汇储备数量及其影响力继续扩大。
总有些美国人仅仅靠道听途说来的片言只语，便以为中国的巨额外汇储备与其巨大的贸易顺差相关，而巨额贸易顺差则是靠人为压低人民币汇率所致。但实际上，中国的贸易顺差并没有那么多，不到其GDP的5%，从百分比上看，比美国的贸易逆差还少。 从根本上说，中国外汇储备并不是贸易顺差的结果。2004年中国外汇储备增长了2000亿美元，其中只有33.2%的储备增长是由贸易顺差造成的，剩下的66.8%则主要归因于资本流入。2005年中国贸易顺差是500亿美元，国外直接净投资500亿美元。此外，尽管有所控制，仍旧产生了1000亿美元的净资本流入（可以想见，这是资本调控体系难以捕捉的投机资本），贸易顺差只占全年外汇储备增长总额的1/4。私人资本流入中，私人股权投资和中国企业境外IPO收益是近年来中国资本流入中增长最快的两种形式，两者加起来大约占到了2005年中国资本流入总量的80%。 贸易顺差与1500亿美元的私人资本顺差，汇总接近2000亿美元，给货币带来巨大升值压力，有可能导致竞争力急剧大幅滑坡。为防范风险，中国购买了外国资产，特别是大量美元资产，2000亿美元中有3/4被用于消除资本项目下巨大的净流入。 中国对美贸易顺差已超过2000亿美元，比其全部贸易顺差要大得多，这主要是由于中国在大宗商品、能源以及从其他国家—尤其是东亚国家—进口资本货物中存在贸易逆差。由此可见，要消除中国的贸易顺差并不难，只要再来一轮能源和大宗产品提价即可，但这无助于消除私人资本项下的净流入。 出口是中国经济增长的重要驱动器，过去如此，当前亦然。其关键在于，私人资本项下的巨大盈余将推动汇率上升，降低出口竞争力，进而导致增长放缓。中国的策略是使人民币逐渐升值，甚至施行了自己的纺织品出口配额以限制出口，逐步加强了对出口和经济增长的调控。其成效是，中国通货膨胀适度，需求和产能达到合理的平衡。 在保持内部平衡的同时，中国还要在不降低增长速度的前提下，达到外部平衡。其中隐含的意思是，中国正尽力使汇率在可控的速度下增长，减少国内的高储蓄率，刺激国内消费,以拉紧因出口动量损失而导致的松弛。简而言之，随着时间流逝，出口和消费将有规律地交替成为增长驱动器。 中国的政策制定者们知道，如果人为压低汇率，阻碍增长模式转型，则有可能使其经济过久地锁定于劳动力密集出口模式。让货币升值，给经济带来正确而适当的压力，并逐渐发展成为收入增长，这在健康的政策环境中原本就顺理成章。中国目前正在努力进行矫正。中国已将汇率制度转变为有管理的浮动汇率制，并且允许人民币汇率以更快的步调渐进升值。假设人民币汇率一年平均升值5%，那么若干年内的升值幅度将非常可观。问题是，什么样的升值速度最为合适。 值得一提的是，许多其他国家也像中国一样经历了储备快速增长，其外汇储备虽然和中国不在同一水平上，但也十分可观。亚洲经济体中的日本、印度均为储备大国，且其外汇储备中大部分是美元资产，而中东产油国家的美元储备甚至增长得更快。与中国不同的是，大多数这样的国家都不具备倍受争议的大量资本流入。 自1990年代末开始，外汇储备的两个动因逐渐明确。其一是，各国对汇率行使一定程度的控制，进而捍卫其在全球市场、出口以及经济增长方面的竞争地位。另一个原因则有几分给自己上保险的意味，诚然代价昂贵，但这可以避免本国经济被迫介入阶段性的波动、危机或疲软。这是1990年末货币危机中最为惨痛的教训之一。 美国对中国的立场是政治驱动的，应该说其中一部分是正确的，有些则毫无道理。一个与中国国内外金融、经济、政策专家们达成某种一致的观点是，中国在提高其金融服务业的生产力、透明度和效率方面仍有大量工作需要做，这是通过消除资本调控，使资本项目初步、安全地开放的先决条件。 中国在金融领域生产力和资本配置效率低下的情况下实现28年的高增长，这一点的确令人费解。但无论如何，当中国的资本市场逐步成熟，资本调控逐渐减弱，政府将会允许国内储蓄流入对外投资，这将在私人资本流出上产生巨大增量，并在相当程度上削减中国央行的外汇储备。 美国对华政策没有条理的那部分是，我们私下里认为（有时公开说出来），美国的贸易赤字，或者说与中国的双边贸易赤字，与中国压制贸易顺差和资本流入的政策密切相关。简而言之，人民币升值还不够快。美国正挥舞着手中货币“大棒”，目标是“短期内加强人民币汇率的灵活性；中长期让人民币汇率完全浮动，由市场决定”。 但货币牌对解决中美贸易逆差问题收效甚微，而仓促的汇率调整将给两国造成更为巨大的损失。美国2005年的贸易赤字（商品与服务）是7160亿美元。事实上服务方面有660亿美元的顺差，比中国的贸易顺差还要大。贸易赤字大约占美国GDP的5.5%。与中国的双边贸易赤字约占美国贸易赤字总额的28%。 美国的贸易赤字是国内储蓄与国内投资之间差异的镜像。只要这种差异持续下去，经常账户下仍会有巨大的赤字。如果中国和日本停止储备，使人民币和日元更快升值，那么美国的储蓄率有可能会暴涨至接近投资率的水平，但可能性不大。更为可能的是，美国的贸易赤字仅仅在来源上在发展中世界其他出口国之间作些调整。 日本和中国，出于类似但仍有所不同的原因，在高额储蓄上面临难题。相对于投资而言已经过渡的储蓄正在走出国门。美国的情况正好相反：相对于投资，美国的储蓄不足，其间的差额要靠外国投资来弥补，而国外大型投资者中，有两个正是日本和中国的中央银行。 中日两国可能于近期转变行为，其购买额外美元资产的意愿会突然消减。例如，日本正计划尽可能地逐步减少外汇储备规模；2006年1月，日本抛售了166亿美元的美国国债，创下近6年来的最高纪录。但这种突然转变的可能性很小。而如果这种转变真的发生，比如美国国债遭遇较大抛售，则其长期债券利率、企业借贷成本、短期利率均会上升，并抑制其以借贷为主的消费，继而引发美国储蓄上升或投资下降—或者两者都有—进而产生衰退。 如果美国因消费不振降低进口，必将影响亚洲国家尤其是中国的出口。同时，美元跌落而中日货币升值，将加剧抑制中国的出口，中国经济增长必然遭受重创，更遑论美国经济衰退迅速传染全球带来的种种危害了。中日两国均不愿看到这样的前景。从这个角度看，中、日、美休戚与共。 要摆脱这种状况，必须走一条渐进的道路：美国提高其储蓄率，中国和日本降低储蓄率，如果可能，通过市场力量进一步降低中短期美元币值。作为这个过程的一部分，美国很有必要继续假装或断言中国汇率政策是导致美国贸易赤字的根源。 如果美国国内储蓄率仍旧顽强地停滞在投资率以下，如果随着时间流逝中国确实允许其货币被重新评估，那么美国将与另外一个国家产生贸易赤字。这与中美之间的情形又有何不同呢？
