爱华网背靠祖国，回归十年之际，香港更要做回自己。无论未来的日程表上有没有更多的“北水南调”之举，自由市场经济及支撑这一经济体的市场制度基础，是香港真正的活力之源
□本刊特派记者 卢彦铮 徐可 发自香港 本刊记者季敏华 发自广州 本刊记者 郭琼 发自北京
在繁荣之中令人忧虑，这似乎是隐在香港身后的一个奇妙的轮回。 十年前，人们以平稳过渡描述香港回归，但没有人能确定从纸上变为现实的“一国两制”，会将香港引向何处。经济生活看似靓丽的开端没能延续三个月，从东南亚蔓延而至的金融危机就彻底结束了香港在90年代的经济狂欢，令其陷入数年痛苦的经济调整期。 十年后，没有人再怀疑“一国两制”在香港的成效，经济指标描绘出前所未有的盛世，早已远远超越1997。但在百花齐放中，它难以一枝独秀，人们在为它贴注下一个十年准确的城市标签时还是犹疑不定。 香港人显然不想重蹈十年前的失落。2007年6月18日，香港特首曾荫权在香港电台发表《香港家书》称：“我们深深明白香港要持续发展，香港人要生活得愉快，香港人要贡献国家，我们就更加要保持香港的独特性。” 过去的十年之旅，正是保有和发展独特性之珍贵与艰难的写照。 1997年7月1日零时，这座在地图上毫不起眼、却能汇通天下的城市，摆脱了长达99年的殖民地历史，开始实践着“一国两制”的政治创新，开始找回已显得若即若离的国家意识。 当时的香港，经济发展处于历史高峰，首位行政长官董建华在回归后的第一份《施政报告》中尽数香港的优势所在：“拥有丰厚的财政储备，拥有运作畅顺的社会和经济体系；拥有完整的法治体系；拥有位于祖国南大门的地理位置；拥有国际金融、贸易、航运中心的地位；拥有国家高速发展的强盛背景。” 但这一切都没能阻挡亚洲金融危机横扫香港的自由经济体系。在回归前，香港经济已出现典型的泡沫特征。由于经济基础过于狭窄，一旦金融和房地产业受到冲击，香港经济便陷入了困境。2000年全球经济衰退，令香港雪上加霜。2003年突然爆发的SARS，甚至一度令人担心往昔的金融中心已全无活力。 在董建华时期，香港政府不断寻找自身的新定位，强化政府在资源配置方面的角色，甚至不惜触动“积极不干预”的传统施政理念。可惜成果有限。市场力量则早已将整体经济导向内地，香港商界纷纷“北望神州”以谋发展。 2002年，梁锦松出任香港财政司长，重新审视内外经济环境。港府在政策层面上，决定以服务内地经济发展为导向进行经济转型，并着力向中央争取支持政策，加速内地经济发展对香港的辐射和影响。 随着2003年底全球经济开始复苏，香港在2004年结束了绵延六年的通货紧缩，步入经济的高速反弹；至2007年，它已达到了前所未有的一个经济发展高点，GDP增速在6%以上，通胀率仍然可控，证券市场尤为繁荣。 将这些成就归于香港顺利回归和“一国两制”的实施并不为过。很难想象，没有国家意志的驱使，没有香港自由经济体系的维持，众多内地国企巨头会源源不断地奔赴香港，使这个弹丸之地成为中国超级企业的俱乐部。“拥有国家高速发展的强盛背景”，成为香港实现经济复苏至为重要的动力。今天的香港，已经是一个烙上醒目中国印记的国际金融中心。 然而，居安须思危。 “没法想象香港会是中国永远的金融中心。它既不是上海，也不是北京，没有一个国家的金融市场不在自己市场的母体里面，而它跟中国经济的关系仍是客人的关系。”摩根士丹利投资银行部董事总经理崔桂勇说。 这样的忧虑并不被所有人认同，但仅仅依靠内地经济的辐射之力，的确不能支撑香港持续的经济发展。一方面，由于中国在2001年加入WTO所承诺的各领域开放期限基本到期，香港经由CEPA争取到的优先权有限，优势很快被追平，只能靠公平竞争分享内地经济发展的成果；另一方面，在过去几十年里，香港的商界和政界已经习惯了香港作为内地通往世界门户的地位，最近几年的发展，更强化了其自视不可取代的金融中介的身份。但今天的内地，GDP总量接近1997年的三倍，外汇储备从6000亿美元扩大至1.2万亿美元，包容更多的国际级经济金融中心城市的能力已极大增强。 过去十年，香港作为一个在管制上独立于中国之外的的经济体，它的经济发展在融入内地的同时，也不断面临着越来越开放的内地的竞争，尤其是上海、北京、深圳等内地大城市的竞争。尽管人们现在仍然相信，在短期内香港不会在赛跑中被落下，尽管曾荫权在评价上海和香港的金融地位时，直言香港仍领先15年，但基于中国近30年来超常规的经济发展和正在加速的改革步伐，香港对于内地的领先其实已很难量化。 大多数人相信，或者更快，或者更慢，无论是经济实力还是制度设计，内地大城市都将与香港站在同一起跑线上。即便中央的经济决策上并无刻意轻视香港的倾向，市场的无形之手也会轻易拿走这颗“东方之珠”目前所有引以为傲的成就。 香港要面对的显然还不只是内地，如前香港证监会主席沈联涛所言，“香港的竞争者不单是一两个城市，而是整个亚洲。”亚洲的许多城市都与香港有类似的定位，希望成为国际金融中心、物流中心，这些城市包括东京、首尔和新加坡。如果就争夺中国和亚太市场而言，甚至像伦敦、纽约这样的城市，也已经是香港的对手。 如果身为金融中心的香港要保持独特的竞争优势，则需在与内地竞争的同时继续与内地的经济融合，进行更多的创新，并且优化其已有的基础设施。这在过去十年的实践中也有经验可循。 背靠祖国，香港更要做回自己。无论香港未来的日程表上有没有更多的“北水南调”之举，自由市场经济及支撑这一经济体的市场制度基础，是香港真正的活力之源。如何把握住时势变化？如何把持变中之不变？对这些问题的答案，注定将塑造香港迈向下一个十年的新舞步。 联系紧密，各自独立——人民币与港币的“一国两制” 汇率：两种货币的共生 “港币比人民币值钱”的固有印象，在2007年2月1日成为历史。这一天港币兑人民币的汇价跌破1∶1，自此再未回头。 早在中国内地于2005年7月宣布汇率形成机制改革时，这一结局即已在预料之中。 与香港回归前相比，人民币已从固定汇率制走向参考一篮子货币的浮动汇率体制，但港元的联系汇率制度至今仍是香港金融体系的支柱。 在联系汇率体制下，港元与美元牢牢挂钩，自1983年10月17日以来一直被固定在7.80港元兑1美元；在这一水平上维持汇率稳定，也是香港货币政策的目标。 行使港府对金融体系和货币流通管理之责的香港金管局，并不制定独立的本地货币政策，港元利率也基本上与美元的离岸利率一致。 1997年香港回归祖国后，维持联系汇率制被载入《基本法》。理论和实际经验，都不支持有关港币和人民币存在彼此相连关系的观点。 在处于政府管理下的固定汇率制时期，人民币汇率在1983年以后历经四次大幅下调，但对香港的贸易与汇率均未造成大的影响。2005年的汇率形成机制改革，同样没有改变这一状况。 “不能把人民币和港币混为一谈。”瑞信亚洲区首席经济分析师陶冬说，“人民币存在升值压力，而港币实际存在的是中长期的贬值压力。但是，贬值压力不等于港币就会真的在名义汇率上做出调整。” 不过，在经济关系上，香港是中国内地出口的主要转口港，也是内地与国际资本市场联系的重要桥梁。尤其在1997年之后，免受金融危机波及的中国内地，经济发展一枝独秀，对毗邻的香港影响力更为深远。 中国在1996年底已正式接受国际货币基金组织协议的第八条款义务，实现了人民币经常项目的可兑换。 回归以来，香港金融界亦不断谋求开展人民币业务，迄今已争取到银行对私人民币业务、发行人民币债券等业务。两种货币的联系已日趋紧密。从2003年初开始，发达国家要求人民币升值的呼声日高。在香港这个不受中国货币当局管理的国际金融市场上，自由进出的国际资本更以港币作为炒作人民币的替代工具，预期港币随人民币升值以获利。 在1998年时，为了应付当时金融危机给港元带来的巨大贬值压力，香港金管局曾对联系汇率制度作出技术性调整，推出弱方兑换保证政策，使港币与美元单向挂钩（one－waypeg）。 如果港元面临贬值压力而触及7.8港元兑1美元这一底线时，金管局可以自动入市干预，卖出美元以阻止港币跌破盯住汇率。但反过来，港元则可以“自由”升值，不受干预。 这一次调整，指向正在亚洲冲击小经济体货币的投机者，并无人民币因素在内。但当初设底不封顶的安排，则为2003年之后国际游资预期人民币升值而炒作港币埋下伏笔。 如香港金管局总裁任志刚所言，这种港币升值不明朗的情况，“令流入及流出香港的资金对港元及美元息差的敏感度降低，香港银行同业市场的流动资金停留在高于为保持银行同业支付系统有效运作所需的正常水平大约5倍至100倍的水平，港元利率亦因此一直低于同期美元利率。”而一旦港元利率最终因联系汇率机制回到正常的水平，将使香港的房地产市场和股市受损。 这实际偏离了联系汇率体制所追求的目标，但仍未使港府动摇对联系汇率制度的坚定信心。为维持汇率稳定，香港金管局又对联系汇率制进行了第二次重大的优化安排。 2005年5月18日，金管局宣布了三项优化联系汇率制度运作的措施，将美元兑港元汇率波幅扩大为7.75至7.85，并赋予金管局在此波动区间内自主进行市场操作的权利。 此次优化举措目标明显，即防止港币沦为投机人民币的工具，影响香港金融市场的稳定。 两个月后，中国人民银行宣布人民币放弃钉住美元，转而实行参考一篮子货币的有管理的浮动汇率体制，开始了人民币有控制的持续升值。陶冬曾在当时评价说：“关于人民币汇率形成机制的调整，已经打了两个‘前哨战’，其一就是港币联汇制的调整。” 这一“前哨战”避免了港元因人民币升值带来的波动。两年后的今天，任志刚在回顾这次优化安排的成果时说，港元现汇与人民币汇率的相关性已经消失，联系汇率制的优化措施成效显著。 尽管联系紧密，但港元与人民币汇率保持各自独立，也正是“一国两制”的重要体现之一。 这一明确且缜密的制度安排，在一个庞大的正由计划体制迈向市场化的大陆经济体与一个身处国际化最前沿的城市经济体之间，维系着微妙的隔离与平衡。而在另一个更为重要的金融领域，内地与香港间正呈现出一派迥然不同的水乳交融，这几乎给外界以两地业已“一体化”的强烈印象。■ 内地已成为香港股市最重要的输血线，但一个国际性金融中心不能仅依赖一个国家的支持 股市：背靠祖国到面向全球 2007年6月中旬，恒生指数在21000点的历史最高位上方运行。6月18日，香港特首曾荫权对媒体证实，有关建立香港、上海交易所跨境股票交易机制的谈判正在进行中。 1997年亚洲金融危机爆发前，恒指筑顶于16000点。危机来袭之时，香港市场一度危如累卵。1998年8月，时任财政司司长的曾荫权动用数千亿港元进入汇市与股市，两名中国央行的副行长参与了这场鏖战。 回归十年之际，香港交易所的统计数据显示，2006年，香港股票市场（主板与创业板）集资总额达到5245亿港元，其中仅在主板进行的IPO集资总额即达3321亿港元，是前一年1650亿港元的两倍。这使得香港交易所超越纽约交易所，成为仅次于伦敦的全球IPO集资额第二高的市场。这是香港资本市场最好的时期。没有人能够否认，十年来经济迅猛发展的中国内地已成为香港市场最为重要的“输血线”。 过去十年，与中国有关的股票，包括H股和红筹股，其成交额占香港整个市场的比例，从1996年的25%上升到目前的近60%。“中国概念”甚至已成为香港市场的惟一主题。“香港已经成为名副其实的中国的国际金融中心。”摩根大通中国研究部主管、首席经济师龚方雄说。 问题的另一面是，“如果香港期望作为国际性的金融中心，它将不可能仅仅依赖一个国家的支持，而应该能够提供丰富的、国际化的产品。”前香港证监会主席沈联涛说。 有投资银行家指出，扮演内地企业融资平台令香港市场创下佳绩，却也拖累其金融创新的展开。“比如房地产信托，香港本有条件比新加坡走得更快。”而相对于繁荣的股票市场，香港仍然没有与国际金融中心地位匹配的债券、外汇市场，几乎没有大宗商品交易。 过去十年间，过度依赖内地企业上市融资的弊端其实已有体现。2003年的SARS期间，市场活动几乎完全终止，市场参与者甚至曾经非常认真地考虑过“香港是否已经死掉了”，尽管此后的经济反弹、市场复苏很快令这些论调销声匿迹。 2006年以来，内地市场的信心和流动性经历着强力反弹；政策导向上，大型国企和红筹股回归内地股市亦已在日程之内。不难预期，大型国企就近选择沪、深交易所上市具有更大的可能性。人们相信，上海很快就能循着香港的成功之道，创造同样的市场佳绩，而香港或将优势不再。 不难理解，香港正以何等紧迫的心态，谋求建立两地股市的联动机制。以上海、深圳和香港交易所上市股票托管证明书为形式的衍生工具，将帮助香港继续分享内地经济持续增长的成果。 在乐观者眼中，香港市场的“超周期”繁荣或可预期；这种繁荣的基础，包括全球经济的整体复苏、亚太市场崛起、纽约等重要金融中心受到削弱等等因素。 较之区内的其他重要城市，香港金融体系完全开放，资本自由流动，同时拥有非常透明可靠的公共法体系和健全的财务体系，能够处理大规模的集资活动，足以吸引正在全球寻找最佳投资机会的巨额资金。 对于回归十年的香港而言，“背靠祖国”与“面向全球”或许是必须兼顾的两种思维，自由经济环境目前仍然维系着香港金融市场的领先地位，但前瞻性的定位思考也已迫在眉睫。同样的忧患也潜伏在贸易领域，这是香港开埠近170年来历久未衰的支柱产业。 人们已经看到，过去十年，香港贸易对于内地的过度依赖，固然将这座城市带出了经济的最低谷；但在母国日益迈向全球化的今天，其经济腾飞所带来的福荫已不再可能仅为一个行政特区所独享，香港必须探索自身的发展路径。■ 过于依赖内地将使香港在全球贸易中沦于边缘化，识者提议将CEPA与中国－东盟自由贸易区协议对接 CEPA:优势难再 1997年至2003年间，受金融危机、科技泡沫、SARS疫情等一系列事件打击，香港经济年均增长仅为3.1%，失业率逐年上升，政府财赤居高不下。2001年11月，首任特首董建华致信中央求援，终于在2003年6月底促成CEPA协议的签署。 作为香港和内地间的一种双边自由贸易协议，CEPA全称《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》，旨在促进两地间产品贸易和服务贸易的合作，实质则是赋予香港进入大陆的先机。时至2007年6月末，CEPA的第四个补充协议（CEPAIV）即将公布，这被视为中央政府对于香港回归十周年的一份贺礼。中国商务部的数据显示，自2004年1月CEPA启动至2007年3月底，港澳货物通过CEPA而获免关税7.06亿元人民币，货物总值为9.9亿美元。同期，内地赴港“自由行”旅客达到3640万人次。 “除了对经济的直接帮助，CEPA最重要的是提高了香港民众和工商各界的信心。”花旗集团高级经济学家罗念祖说。近四年间，两地已就CEPA陆续签署了三个补充协议，一方面逐步实现对港澳产品的全面“零关税”，另一方面着重在服务贸易上，令香港先于外资抢占内地市场。即将颁行的第四份CEPA补充协议，还将涉及金融服务业的进一步开放。 然而，早在2006年CEPAIII签署时，香港民众已开始失去足够的兴趣。这份协议尽管在服务贸易方面推出了23项市场开放措施，但对于部分关键性服务领域的开放仍设置了诸多限制。 一种普遍的看法是，涉及制造业的“零关税”待遇已覆盖全局，而占香港生产总值逾90％的服务业却尚未获得期待中的内地通道。2006年底，中国遵守WTO承诺向外资银行开放人民币业务，香港业界更感到CEPA所争取到的优势已被外资赶超。 更为微妙的变化在于，内地与香港的竞争态势也渐次显现。内地证券市场于2005年推进股权分置改革以来，A股市场行情火热，供需失衡。中国证监会一度对内地民企赴港上市持保留态度，传出的声音则是“中国外汇储备太高，建议企业发A股”。 至今，CEPA框架下，内地的部分敏感服务行业还不能对港开放，两地货物流动通畅也有技术问题待解。 压力不止于此。随着中国－东盟自由贸易区的逐步建立，各界对于CEPA升级的迫切性愈感强烈。CEPA起草成员之一、原商务部台港澳司司长王辽平认为，香港如果不与东盟紧密联系，将面临被边缘化的危险；其转口港地位，以及作为内地对外经贸往来的窗口、桥梁作用将被持续削弱。 早在2002年11月，中国即与东盟十国签署《中国与东盟全面经济合作框架协议》，宣布2010年建成中国－东盟自由贸易区，即“10＋1”。东盟成员国之一的新加坡与香港同为区域内自由港，一直以来竞争激烈。 “新加坡的腹地是东南亚，香港的腹地是内地。新加坡进入了东盟，香港却没有，这肯定会对香港造成影响。”国家发改委对外经济研究所所长张燕生认为，CEPA目前的核心问题就是如何与中国—东盟自由贸易区协议对接。 据悉，商务部于2006年起即已开始讨论上述问题，但至今未见分晓。港报评论指出，香港担心此类地区内部贸易安排会影响其与非东盟成员国的贸易关系。 2007年6月10日，香港特首曾荫权在泛珠三角与东盟高层对话交流活动中指出，香港在“泛珠－东盟”之间具有特殊的桥梁作用，但仍未提及CEPA和东盟的“兼容”可能性。港府在其间的举棋不定，或许反映出香港自回归以来所面临的一以贯之的艰难命题：它应该与内地靠得多近？又该与内地离得多远？ 另一方面，香港也日益无奈地看到，曾经拱托和支撑其多年繁荣的某些重要的动量，已渐次飞离而去。■ 驻港投行舍本港而取内地，进入中国金融服务市场的终极目标既济未济 投行：挺进内地 在香港中环金融区的摩天大楼间，操着流利的英文和普通话的投资银行家大多行色匆匆。最近几年间，这些大多正值壮年的银行家难得在舒适的办公室停留。他们游走于北京、上海，甚至藉藉无名的内地城市之间，以游刃于内地政治经济生态的才能，为香港资本市场引来内地项目。十年前回归中国时，此类拥有内地背景的投行人士仍是香港业界的“稀有动物”。“1997年的时候，熟知内地的游戏规则只是驻香港投资银行家的附加条件。”摩根士丹利投资银行部董事总经理崔桂勇说，“投行的高级雇员里几乎没有内地背景的人。” 1997年的亚洲金融风暴，击垮了“红筹之父”梁伯韬一手缔造的香港百富勤证券集团，此后很长时间，香港本土投资银行几无可与外资抗衡者。及至上世纪90年代末，能在内地长袖善舞的职业银行家依然屈指可数。 现在，“懂得中国”已是一个驻港银行家的必备素质。许多外资投行在港部门几乎完成了人员的“内地化”；出身内地且有着良好教育背景的毕业生大量进入，“中国投资银行家”成为市场新宠。 1997年以前，亚太区的投行业务主要集中在项目复杂程度较低的东南亚国家。金融风暴后，受冲击较小的中国大陆优势凸现。资产庞大的中国国企真正系统地利用香港这一平台融资，始于1997年10月中国电信（香港）有限公司（即现中国移动）的上市。十年来，这已成为香港资本市场上的主要故事。 “最近十年，投资银行在香港的业务几乎都与内地有关。”摩根大通中国区董事总经理方方说，“即使香港本土企业上市，也以中国题材吸引投资者。” 然而，投资银行在人员和运作上舍“本港化”而取“内地化”，并不仅仅是对业务变迁亦步亦趋，更似深富野心的战略部署。 早在中国业务极盛时期到来之前，无论高盛、花旗还是摩根士丹利，以香港为亚太区总部的投资银行均冠以“中国投行部”之名，表现出对内地市场非同寻常的重视。 这种依赖本土人士拓展本土业务的部门，初期与专业投行统一整合的业务平台并不契合，可谓全球仅有。最初几年，它给外界以“到中国拉项目”的印象，甚至向内地客户提供琐碎如翻译之类的“服务”。 但这并不妨碍“中国投行部”从辅助角色逐步走向壮大。美资投行贝尔斯登成为一个榜样，1994年其任用内地投行家任克英主持中国投行业务。此后七年，包括广深铁路、北京燕化、兖州煤业在内的一系列国企上市大单，尽入其囊中。 2003年起，随着庞大的内地国有银行启动赴港上市计划，“中国投行部”已被不断刷新的IPO记录推至辉煌境地，更多产品被推向更强大的客户群。“除了传统的投行业务，风险管理、汇率调期等业务每年也可为我们带来上亿美元的收入。”方方说。 在更广阔的视角中，1997年到2007年，中国内地正经历着迄今最广泛而深刻的开放与变革；香港也从内地的“世界之窗”，转变为中国经济不可分割的部分。已成为主流的“中国投行部”甚至开始从香港北扩，到内地设点驻站，从而构成中国投资银行生态的重要部分。 这正是那些坚持在香港守望的投资银行所期待的，尽管困难重重。 早在1993年，摩根士丹利和中国建设银行就在中央政府的批准下，成立了中国第一家合资投行，即中国国际金融有限公司。但中金公司并未成为大摩的中国分支，借助身份的特殊优势，这家运营独立的中国本土投资银行成为大摩和高盛等国际投行的强劲竞争者。
2000年－2001年，科技网络泡沫破裂，“911事件”爆发，全球经济陷入谷底，在港投资银行亦陷入大规模的收缩简编。“当时大家整天只能在办公室里数手指。”一位投行家说。规模较小的投行如贝尔斯登甚至撤销了中国投行的建制，较早介入中国投行业务的ING霸菱，亦最终在2004年将其投行业务转卖给澳大利亚的麦格里银行。 但就在市场尚未完全复苏的2004年，高盛实现突破，在北京建立合资公司高盛高华证券有限公司，真正进入了正在快速发展的中国金融服务市场。这一动作震撼了业界，因为人们深知其价值远高于仅仅在香港承接中国业务。但至此以后，以“花钱买门票”方式进入中国证券业的外资投资银行，只有瑞银集团重组北京证券一例。 对于“逐水草而生”的投资银行而言，进入中国才是过去十年“内地化”的终极目标。“或早或晚，这一目标都要实现。”方方说。■ 今日的香港是“新瓶新酒”，银行体系较之十年前有天壤之别 银行：多元化加国际化转型 作为最为核心的金融业态，历史悠久的香港银行业已在过去十年间成功地实施了转型。转型至今仍在持续，其背后更为庞大的内地银行体系，如今正在汲取香港银行业嬗变的经验和养分。 这正是香港金融的持续生命力所在——尽管在某些领域优势难再，尽管陷于“无可奈何花落去”的怅惘，却依然可为内地方兴未艾的金融改革提供航标。在某种意义上而言，香港金融的昨天，就是内地金融业的今天。 回溯十年前，弹丸之地的香港，银行多过米铺。持牌、有限制牌照和接受存款公司等各类银行机构接近400家，分行多达千余户。历经先前20年的经济发展，香港银行业的规模扩张达到巅峰。 及至2007年，香港经济繁荣已非昔日堪比，而官方认可银行机构却不足300家，其中持牌银行约130间，比1997年高峰时减少近三分之一。今日的香港是“新瓶新酒”，其银行体系的盈利模式、营运结构、竞争态势等实质性内容，更与十年前天差地别。 十年前，由于利率管制，息差宽余，众多银行尽可分散竞争，各有生存空间。在地产繁荣的背景下，与地产有关的贷款占银行业在港贷款几近五成，银行界由此盛行贷款业务只看有无物业抵押的“砖头文化”。 “那时香港的银行就靠吃息差过日子，又很本地化，生意太好做了。”中国银行（香港）（香港交易所代码：2388）发展规划部总经理朱燕来，亲历了金融危机、中银香港重组、上市、转型、进军内地的全过程，她回顾说，“金融风暴，地产泡沫和网络股泡沫相继破灭及SARS是香港银行业三段最艰难的时刻，尤其以SARS时期最为艰难，但这反而帮助我们实现了网上银行业务的快速发展。” 几度经济衰退导致香港企业投资和消费信贷需求持续疲弱，楼宇按揭、贸易融资、银团贷款等银行传统支柱业务基础萎缩，再加上息差的持续缩窄，以利息收入为主的传统盈利模式面临空前挑战。 朱燕来表示，“从简单的存贷款业务，到全方位的资金融通和理财业务，这是香港银行业必须面对的转型过程。”香港银行业由此转入了多元化和国际化的转轨时期。十年间，正是1997年金融危机爆发、2003年-2004年CEPA与人民币业务启航、2006年-2007年内地银行业全面开放，共同促成这一历史性转轨。 金融危机于香港银行业的最大影响之一便是息差缩窄，导致银行从传统存贷款业务，转向零售业务、资产管理、收费服务等中间业务领域。 2003年年中CEPA政策颁布，以及年底人民币业务对香港持牌银行放开，令香港走出了1997年以来持续五年余的经济低迷，香港银行业由此复苏。再之后的五年，伴随内地银行业逐步放开，香港各大银行“北上”、“西扩”中国市场。自2007年4月以来，汇丰、恒生、渣打、东亚、花旗等老牌银行纷纷在内地注册成立子银行，其在内地的分支机构已从东部沿海拓展至中西部二线城市。 而放眼本港，随着2004年以来存款、兑换、汇款、信用卡等人民币业务相继对港开放，香港已成为中国的首个人民币离岸中心。 截至2006年12月底，香港共有38家银行开办了人民币业务，人民币存款余额达227亿元；内地银行卡在香港消费和提现合计225亿元人民币。银联标识的内地银行卡已畅通香港。 “这些年，多元化转型带来的最明显变化，就是香港银行由规模扩张转向盈利能力的增长。银行业资产回报率（ROA）持续攀升，远超过1997年时0.6％的水平。”业内人士告诉《财经》。 与多元化转型相伴的国际化转型，汇丰银行在其中演绎了一个颇为经典的故事。 香港回归前夕，大批港人纷纷将银行资产及账户转移海外。汇丰银行便追随客户的流向，提出了国际化与零售银行的战略转型。通过在美欧地区的多宗并购，汇丰搭建了香港、美洲、欧洲的“三角框架”，并将颇具中国色彩的名字——“上海香港汇丰银行”，改为“汇丰银行控股公司（HSBC）”。如今，亚洲、欧洲、美洲三地盈利，在汇丰的盈利总额中三分天下。 香港金管局在2007年银行业展望中写道，“银行有可能在2007年继续寻求香港境外（包括内地）的盈利机会。扩展业务部分反映香港银行业市场已发展成熟，以致取得的回报可能会较在其他地区逊色。然而，能识别、管理及控制相关风险，对银行能否成功扩展跨境业务尤其重要。” 香港银行业十年的多元化与国际化转轨之路，正是当前中国银行业面临的前景写照。在社会财富激增、流动性过剩的大背景下，资本市场、债券市场等直接融资渠道迅速发展，由此导致银行存贷款“脱媒”趋势严峻，利差收益日益递减，存款转移规模激增，境内同业竞争日趋激烈。尽管中国当下经济环境与十年前的香港大相径庭，然而银行转型压力却又何其相似。 与香港银行业的航标意义类同，香港房地产市场在过去十年的盛衰际遇，也为如今内地日形膨胀而失控的房地产业提供了借鉴。■ 房地产业既为本港经济支柱与晴雨表，更可令内地同业引以为戒 楼市：镜鉴不远 2007年6月，香港房地产业的重要指数——“中原城市领先指数”徘徊在55％左右。十年前的1997年10月，这一数字曾高踞100峰值。突如其来的金融危机击碎了膨胀多年的泡沫，危机后一年间，中原指数急跌60％，众多房地产业主一夜之间变为负资产者（资产价格低于所欠银行按揭款）。此后直至2003年SARS爆发，香港楼市徘徊谷底，2004年至今方才回暖。 兴衰之间泡沫几何？有研究者提供的两个数据值得关注：1990年－1997年的房地产和股市景气，为香港带来约7万亿港元的“额外财富”，相当于这七年间香港本地的生产总值；而1997年10月到2002年年底的五年内，香港房地产和股市总市值损失约8万亿港元，超过了同期本地生产总值。 在“寸土寸金”且推行低税制的香港，土地产权向来为政府所有，批租土地构成政府财政收入的主要来源。土地价格愈高，则政府收益愈大。人们现在已认识到，回归前的港英政府对香港的楼市泡沫有推波助澜之责；其急功近利与短视，则与近年来内地政府争相攫取土地一级市场收益相似。政策之外，与今日内地情势类同。上世纪70年代至90年代，香港经济也经历了制造业带来的长期高速发展，银行存款20年间增加了81倍，居民财富大量涌入房市，国际游资亦加入疯狂炒作。从1991年到1997年，香港房价上升4倍。相比1985年，1997年房价升幅更高达9－10倍，严重脱离居民购买力，而整个房地产业信贷规模占香港总贷款规模始终在20%左右。 作为批租制度的平衡，香港政府历来有“公屋”与“居屋”两项政策安排；前者是向低收入人群提供廉租房，后者则向中低收入者提供平价房屋，内地的经济适用房政策亦与之相若。 1997年10月8日，首任特首董建华发布施政报告《共创香港新纪元》，推出一项事后被称为“八万五”的房屋政策。此政策包含三个主要目标：每年兴建的公营和私营房屋单位不少于85000个；十年内全港七成的家庭可以自置居所；将轮候租住公屋的平均时间缩短至三年。 “平抑楼价，纠正港英当局当年造成的房地产泡沫，是合理而必须的。”瑞信亚洲区首席经济师陶冬评价说，但突如其来的金融危机迅速刺破泡沫，令“八万五”政策失去靶的。相反，在迅速紧缩的市场中，这一增加供给的政策提供了逆向的预期，加速了房地产的贬值，“增加了市民的痛苦”。 2003年以后，受中央政府开放内地居民“自由行”的影响，巨额内地消费资金涌入香港。2004年美元趋弱，大量国际资本因人民币升值预期回流，香港股市和楼市繁荣重现。当年香港经济增长率创四年来新高，达到8.1%；香港财政预算综合账目自1999/2000年财政年度以来首度出现盈余，持续六年的通缩就此结束。 在这新一轮经济上升周期，以“八万五”计划为代表的政府介入政策日渐式微。2003年，香港政府决定无限期停建及停售居屋计划单位，理由是其违背了私人住宅物业市场应由市场为主导的原则。 在摩根大通中国研究部主管、首席经济师龚方雄看来，及时放弃“八万五”政策，以及SARS之后中央政府对香港的全力支持，令香港经济成功转型，国际金融中心地位日益增强，这都为房地产市场的复苏奠定了基础。 与此同时，瑞信香港研究部和地区房地产研究部主管林鸿楷也注意到，香港贫富差距也正在增大，目前约一半人口居住在公屋或居屋之中。“从目前的房屋均价来看，比1997年还要低30%－35%——但单只这样的比较没有意义。” 倘若反观今日内地房地产消费市场的巨大贫富反差，香港之忧也是内地之患。面对共同的忧患，两地政府和社会已开始携手求解。或许房地产领域目前尚不具备这种合作的前提，但在更为紧密相连的证券市场上，人们已明显看到两地偕同共促监管的愿望和实践。■ 无论香港还是内地，均须责无旁贷地承担跨境监管的义务 监管：证券市场首当其冲 香港的一位监管人士认为，过去十年香港市场监管政策的最大变化，是逐步从交易所的自律性监管，向证监会的法定性监管为主，自律性监管为辅过渡。 1997年之前，尽管香港联合交易所拥有多项监管职能，但更多地是一个类似“俱乐部”的自律性组织。在亚洲金融危机之后，遭遇重创的香港进行了一系列金融改革。 在1999年3月出台的财政预算案中，香港财政司公布了香港证券与期货市场的全面市场改革计划。此后不久，香港联合交易所有限公司、香港期货交易所有限公司和香港中央结算有限公司完成合并，整合成为单一控股公司香港交易所（下称港交所）的全资子公司。同年，香港交易所挂牌上市，其监管券商的工作正式移交香港证监会——一个在1989年根据《证券及期货事务监察委员会条例》成立的独立法定监管机关。此举被外界视为“香港交易所让出部分监管权利”，以求获得上市资格。 2003年4月1日，两部在香港证券历史上具有重要意义的法规同时生效，分别是《证券及期货条例》和《证券及期货（在证券市场上市）规则》（下称《上市规则》），共同构成目前香港证券市场监管的主要制度框架。 两部法规着力推动交易所和证监会两大组织紧密合作、携手共管，然而实践并不尽如人意。2002年7月底爆发的“仙股事件”以及2003年三四月间发生的上市审批权之争，令当时由董建华主持的特区政府左右为难。 2002年7月26日，香港主板上市的761只股票中，有577只股票齐齐下跌，其中前一日收市价在0.50港元以下的股票总市值下跌109.1亿港元，是为“仙股事件”。“仙股事件”爆发后，港交所在当月发布的一份有关证券市场改革的《咨询文件》中，提出了建立退市机制的建议，包括建议上市公司股价若低于0.50港元便须合并，否则可以予以除牌。 这一咨询稿旋即引发了市场震荡，之后港交所被迫撤回了有关咨询条款。时至今日，香港证券市场的退市机制仍未能建立。 “这一事件，显示出政府在某些市场群体的压力下屈服的弹性。”市场观察家指出，“而这将助长日后不同利益团体向政府施压的可能性。” 时至2003年3月底，检讨香港证券监管架构的专家小组向外公布，建议取消港交所的上市审批权。当日，特区政府立即表态支持报告建议，并希望有关机构商讨安排工作。但到了4月1日，港交所主席李业广联同董事会致函当时的财政司长梁锦松，对报告表示不满，批评港府事前未曾仔细考虑及咨询市场，便削去港交所上市审批权。事态一直僵持到2004年初，最终结果是上市审批权仍归港交所。 历经前述两次波折，市场业界多有整合监管之吁，整合范畴已超越本港，将内地庞大的证券市场纳入其中。 回归十年，香港证券市场早已今非昔比。1997年，在香港联交所挂牌的H股和红筹股总市值为5216亿港元，占香港上市公司总市值的16.29%；截至2007年5月底，H股和红筹股总市值已达6.793万亿港元，占香港上市公司总市值的45.79％。以成交量计，H股和红筹股的权重已由1997年的38.19%升至2007年的59.08%。显而易见，源自内地的股票已占据香港市场半壁江山。 2006年以来，内地A股市场一路飙升。与此同时，香港股市也达致十年来的巅峰。“1997年时是历史高位，现在也是历史高位。”香港证监会主席方正说。两地股市的相关性业已显现，近年来，几乎内地A股的每一次大幅波荡，都会令香港股市陷于“一荣俱荣、一损俱损”的担忧。 2007年6月6日，香港证监会行政总裁韦奕礼在记者会上表示，香港证监会发现内地股市波动对本港金融市场确有影响，但目前心理影响多于实质性影响。方正则在同一场合表示，高股价带来的高风险正使得香港证监会面临新挑战。 方正和韦奕礼二人都强调香港证监会将继续与内地监管机构紧密合作。2007年3月30日，香港证监会与中国证监会签署了《监管合作备忘录》的附函。据此，两地监管部门均须责无旁贷地承担跨境监管的义务。 除了一如既往地召集两地监管定期会议，双方还开展了高层交流活动，以加强对在港上市内地企业的监管力度。比如，中国证监会基金监管部主任孙杰已于2007年5月到港，出任香港证监会中国事务资深副总裁，任期一年。同样，在2007年5月30日举行的香港立法会例会上，针对内地赴港上市公司激增可能带来的诸多风险，有议员提议加强监管保荐人，要求保荐人就招股书内容承担法律责任，并要求政府加强跨境监管来自内地的上市公司。 面对日益紧密的两地经济联结，面对日益复杂的国际情势，“加强监管”反映出近年来香港社会中一种逐渐上升的内在需求，这意味着政府需要适时有度地调整自身的角色。在多年来恪守“小政府”的自由市场经济原则的香港，上述新需求如今已不再显得不合时宜。关键在于，政府对于市场的介入究竟应该达到怎样的程度？■ 特区政府如何在自由市场经济中应对裕如，如何避免矫枉过正 政府：向“积极分子”转变 在1997年7月到2005年3月的执政期间，酬躇满志的董建华积极在经济、教育、医疗、房屋、公务员体制等多个领域推行改革，提出发展高科技、兴建“数码港”、发展“中药港”等多项构思，不断为香港寻求新的定位。然而，这些改革措施却每每被认为是“好心办坏事”。有分析人士指出，上述以政府主导为特色的系列计划，可谓是对过去香港自由放任的经济政策的矫枉过正。 上世纪60年代，时任香港财政司司长郭伯伟最早提出了“不干预”构想，采取自由放任政策。70年代末，财政司司长夏鼎基首次提出“积极不干预政策”的施政理念。他说，“当我提到政府的经济政策时，我是用‘积极’来形容‘不干预’的。这其实是指：当政府遇到要求作出干预的建议时，不会纯粹因为其性质而惯性地认为建议不正确。一般而言，政府会因应当前和将来可能会出现的形势，仔细考虑支持和反对采取干预行动的理据，然后才作出积极的决定。” 之后20余年中，香港政府一直恪守“积极不干预”政策。但是，围绕着这项政策的争论也从未停止过。支持者认为“积极不干预”带来了香港经济腾飞的奇迹，反对者则认为真正意义上的“积极不干预”也许从未得到实施，政府事实上是在选择性地对经济进行干预。 在批评者看来，董建华的施政方针偏离了香港市场对于政府角色的期许。“香港经济从来都不是政府带动的。这样做也许成本高昂，但香港政府的管理哲学始终都是小政府。几十年来香港的成功失败，一直是由商界、市民的打拼及外部经济环境决定的。”陶冬说。 2005年3月，董建华以健康理由辞职，未能完成其第二任特首任期。由香港公务员出身的政务司司长曾荫权继任特首。董、曾二人不但背景相异，命运也十分相殊。2005年曾荫权主政伊始，香港已开始走出董建华时代的不景气。中国经济繁荣的强大支撑、CEPA和“自由行”的落实、内地国企赴港上市潮，均为香港经济复苏注入活力。经济向好，令特区政府得以从容审视和调整自我角色。 时至2006年，中央政府在“十一五”规划中提出，要支持香港发展金融、物流、旅游、资讯等服务业，保持其在国际金融、贸易、航运等方面的中心地位。当年9月，曾荫权召集香港33位专家参加《“十一五”规划与香港发展》经济高峰会，开始制订本港发展规划。 就在这次勾勒香港未来经济发展蓝图的经济高峰会上，曾荫权首次高调对媒体表示“积极不干预政策早已不是政府的施政蓝图”，“我们发展的方向，就是一个‘大市场、小政府’方针”。此言既出，引起轩然大波。香港社会各界与国际社会备感惊讶，担心港府的经济政策将有重大改变。为此，曾荫权数日后即发表署名文章，澄清港府一直没有背离自由市场经济哲学，但面对全球化和内地的急速发展，“必须采取主动，研究如何结合政府与市场力量，贯彻‘大市场、小政府’的理念，缔造最能支持经济发展的环境。”这篇文章发表之后两周，一直视香港为“自由经济的最后堡垒”的美国经济学家米尔顿弗里德曼在《华尔街日报》发表“香港错了”一文，指“积极不干预”制度已经夭折，香港“不再是自由经济的闪亮象征”。但这或许只是一面之词，香港各界对政府角色的新定位亦不乏支持的声音。“现在的香港，没有一个方面不受到两地互动的影响，这是1997年以后新的发展。”香港大学政治与公共行政学系主任张赞贤说。 由于香港与内地之间往来日益频密，不可避免地带来公共卫生、环境污染、跨境管理等诸多方面的问题，对于解决这些问题，政府责无旁贷。在张赞贤看来，回归之后，香港政府作为一名“积极分子”的形象已日渐清晰。■ 香港回归十周年大事记 香港回归 1997年6月30日午夜至7月1日凌晨，中英两国政府对香港主权的交接仪式在香港会议展览中心举行，香港回归中国。中央政府实行“一国两制”、“港人治港”、高度自治方针，支持特区政府依法施政。 人禽流感爆发 1997年5月，一名三岁香港男童感染H5N1高致病性禽流感死亡。至1998年1月，全港总计报告18人感染，6人死亡。特区政府组织杀鸡行动，全港扑杀130万鸡只。 港府入市抗击国际炒家 1997年10月，亚洲金融危机冲击香港，国际对冲基金对香港汇市、股市及期市展开大举狙击。1998年8月14日，特区政府以1000余亿港元外汇基金入市抗击炒家，同时为扩大货币基础提供额外1000亿余港元外汇基金票据。中央政府给予支持，香港成功击退国际金融大鳄。 扩大居留权 1999年1月，香港终审法院就一起居留权案件所作的判决，扩大了香港居民在内地所生子女获得香港居留权的范围。因此项判决有违《基本法》的立法原意，可能令167万内地人士移居香港而给香港社会带来沉重人口压力，特区政府为此寻求全国人大释法。随后，全国人大常委会根据《宪法》和《基本法》有关规定解释基本法有关条文。回归至今，全国人大常委会就香港法律问题，总共行使了三次释法权。 立法推行强积金 2000年12月，《强制性公积金计划条例》正式实施。实施以前，香港仅三分之一的工作人口有退休保障，强积金计划在一定程度上为整体就业人口提供了长远保障，截至目前累积已逾2000亿港元。 母语教学 回归以来，香港推行一系列教育改革，重点为“母语教学”，大力推广普通话，促进与内地文化融合。 输入内地人才 特区政府分别于2001年、2003年和2006年推出输入内地人才计划，条件逐步放宽，以提高香港竞争力。根据2006年推出的深化输入专才计划，申请人只要学历及专业能力符合标准，无需先有本地雇主聘请，即可携家眷来港半年至一年。 抗击SARS 2003年3月，沙田威尔士亲王医院有数十名医护人员及病人感染SARS，随后感染波及病人家属。疫情又在淘大花园等社区爆发，先后夺取299名香港市民生命。香港各界奋力抗击，终于控制住疫情蔓延。 CEPA签署 CEPAⅠ于2004年元旦实施。此后至今，陆续签订三个补充协议。同时，泛珠三角合作全面启动。CEPA和“泛珠”合作，使香港得益于内地市场，带动香港经济全面增长。 政府出售资产 亚洲金融风暴后，香港经济衰退，政府财赤庞大。为实现“小政府、大社会”的理念，特区政府通过出售、上市或私有化的形式来变卖政府资产，包括2000年地铁上市、2004年五隧一桥证券化、2005年领汇上市等。 港股结构改变 回归以来，香港日益成为内地企业海外融资的首选地。目前，内地赴港上市企业总市值占据香港证券市场总市值已近一半。 特首更替 2005年3月10日，首任香港特区行政长官董建华以健康理由向中央政府请辞，3月12日获国务院批准。前政务司司长曾荫权通过补选接任。 政改方案流产 2005年，特区政府提出政改方案，希望就特首选举程序和立法会选举程序作出改革，方案获得多数市民和中央政府支持。但在“三分之二多数通过”的门槛之下，于当年12月在立法会被反对派议员否决。 曾荫权连任 2007年3月25日，曾荫权在第三届行政长官选举中高票胜出，连任特首。 （根据香港《文汇报》相关资料整理） 专访 香港证监会主席方正：“优秀金融中心必备条件有三：第一是人才，第二是监管质量，第三是金融系统。这三样香港都有，优势很明显，所以就是要平衡，这中间没有什么固定的答案” 两个金融中心并非不能 □本刊特派记者 徐可 发自香港 回归十年，香港恒生指数从十年前的高点再回新的历史高点，圆满轮回。然而面对纽约、伦敦、新加坡、上海等金融中心的竞逐，香港的未来五年或十年又将如何坚守它的位置？ 6月14日，香港证券及期货事务监察委员会主席方正在其香港办公室接受了《财经》记者的专访。他表示，作为金融中心，香港拥有多种体系及层面的配合，并有内地的支持，未来之路是与内地金融体系合作。 打通两地市场还需等待 《财经》：香港证券市场集资额去年达到全球第二位，但近年来亚洲新兴证券市场的竞争日趋激烈，去年上海交易所的交易额已超越香港，香港应如何应对？ 方正：1997年7月1日，股市、房地产市场都是最高峰，十年后的今天也是最高峰，内地、香港、全世界主要的股市指数都是最高峰。现在香港股票总市值应该排名全世界第八位，去年多家内地企业来港上市，使得我们的融资额超过了纽约。不过，我相信这个好景不是每一年都有的。我们也要现实一点，需要做的是不断充实香港金融政策的优点。 香港金融好不好，不是股票市场高低的问题。要做世界金融中心，包括很多层面的要求。比如在资产管理方面，香港做得相当好，驻港基金公司所管理的基金总额有4.5万亿港元。这推动了很多其他行业的发展。 上海证券交易所的交易额去年超过了香港，但我们也不应太过担心，因为上海和深圳代表全国，而香港只是一个比较小的地域。很多外国人都问，上海将来开放了，会不会取代香港？这是个永远的问题。 中国这么大，我觉得有两个金融中心，有两个主要的股票市场，没有什么不可。两个股票交易所各有各的特色，决定了哪一类的股票、哪一类的企业去哪个市场。两地市场未来是要打通起来，但还要有一段时间。我们也是在一步一步看怎么打通。 香港的优势不是一天两天 《财经》：近来市场上有一种说法，认为内地监管部门提高了当地企业赴港上市的门槛，并引导其在内地上市。香港是否因此面临上市资源枯竭的问题？ 方正：我们和中国证监会常常沟通。他们给我的解释是，政策方面没什么特别的改变。可能由于市场的变化，会使一部分股票不到香港上市。如果内地企业融资需要的不是外汇而是人民币，那么它会认为在A股上市就可以了。那里的P/E也比香港高。 另外就是国企，以前上海市场规模较小，中石油、中国人寿这些大股票融资额巨大，便都到香港发行，一部分还去了美国。现在，中国证监会的解释是，国内资金这么多，那些优质公司很希望有机会“回归”，让内地居民有机会购买他们自己企业的股票。这也是合情合理的。 因为这两个情况，有些香港人觉得灰心了，不知道五年、十年后，香港的金融中心地位还会不会存在了？ 我相信不会。香港作为一个金融中心，起步得快，机制成熟，法规、公司管治、银行系统的配合，基金经理、分析研究员等金融专才的集中，中西融合，资讯快捷、资金自由……这些我们都很有信心。 在一国两制下，香港的优势不是一天两天。上海要追，也要一步步追。而香港也要优化自己的系统。 监管宽严并无现成公式 《财经》：金融市场的监管者往往面临市场监管与创新发展的问题，你们能否界定监管过严或过松的界限？ 方正：没有答案，没有一个现成的公式。这里面是一个平衡。我们在监管的时候，一定要顾及市场的发展。管得太死，香港根本就没有市场给你监管；但也不可以不管，否则市场就没有质量，好的企业就不会来上市。 去年，“伦敦城”（CityofLondon）的一项调查发现，优秀金融中心必备条件有三：第一是人才，第二是监管质量，第三是金融系统。这三样香港都有，优势很明显，所以就是要平衡，这中间没有什么固定的答案。 合并可能性 《财经》：现在全球交易所都在争取上市资源，希望通过彼此合并为投资者提供更好的服务和跨时区的交易，香港交易所有无这方面的打算？ 方正：有一点，但不多。我了解到，香港交易所没有特别的兴趣。新加坡交易所买了孟买交易所的股份，但香港交易所的管理层并不看重小比例的投资和联盟，因为并购一定要提升价值，没有价值提升，就没有意义。 投资于不同市场，中间人的工作比交易所本身进行合并要容易，你要买什么股票都可完成。提高股票流通量，中介机构已经在做了，交易所本身之间的合并，希望有更多的投资者，这没有什么意思。 《财经》：上海、深圳和香港三地交易所有无可能合并? 方正：有，现在办不到，原因是内地还有外汇管制，A股、H股还未打通。交易所也在等，可能有一天我们是要合并的。 如果上海全开放了，将来怎么定位？可能就是合并了，我们就是一家人了，不要什么竞争了，他做什么，我做什么，大家都商量好了。可能这是一个方案。 话说回来，这不是我们监管机构应该苦恼的事，交易所之间要收购兼并是交易所的事，他们是上市公司，要为股东谋利益
