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作者：赵晓 最近外资和大行对中国股市一致看空，然而，“5.19”的股市运行显示，中国的多头们并不想给QFII所代表的空头们面子，而是给了一点颜色。 多头市场是以中国大陆“土鳖投资者”们为主，他们认为中国经济和中国的企业都能值更高的价钱，而不象QFII那样认为泡沫已经过大。 QFII们对中国股市的判断是错误的，远远比不上中国投资者对自家家底究竟值几斤几两的判断。我看到QFII们在认证中国股价过高时，引用过许多指标，然而他们却没有先论证一个基本的问题，这些指标的应用是否有问题，中国的情况和他们所举的例证是否具有可比性。 事实上，中国的情况有许多特殊之处，很难简单地套其它国家的经验。试列举四个方面： 1、成长性：中国的成长是发达国家没法比的。过去一段时间，中国的股指涨，企业的业绩亦涨，市盈率反而下降，就是因为成长性带来的奇特现象。中国经济不仅过去增长奇快，今后还将快速增长。因为在许多方面，如城市化、工业化方面，中国迄今只走了一半，未来成长仍然预期良好。 2、非均衡性：中国有些市场改革和开放得比较早，发展得也比较充分，如制造业的一些行业就是这样，有些可以说已经走到国际前列。另外一些市场则改革和发展都比较慢。而其中最晚的就是股市。2006年股市才真正从赌场变成了市场。由于与其它市场存在着发展的落差，因此股市的增长就蓄积了巨大的能量。在一定程度上甚至可以说，股市的发展落后于中国经济20年。而20年的差距并非一两年间就轻易能够超越。 3、规模性：中国不是世界银行“大国模型”中的4,000万人口的大国（bigcountry)，而是拥有全球最多13亿人口的巨国（greatcountry)。这使得无论是台湾经验还是香港教训，都无法简单运用于中国大陆。比如说，大部分的小的经济体，其经济在经历20年增长后，能够达到发达国家的水平，并且增长“见顶”，但中国经济已经高速增长了26年，“顶部”仍然看不到，原因就在于中国国家太大，人口太多（迄今，仅农村剩余劳动力的人数就达到欧盟的全部人数之和，人口红利仍将继续一段时期）。 4、转轨性：中国是一个转型国家，意味着这个国家在许多方面并不成熟。资本市场也是这样。但转轨国家成功的一个窍门就是，不要以为市场可以在成熟之后再发展。中国就像一艘漏水的船，但你不可能停下来修好后再往前开，那样船会沉没，你只能一边开船，一边修理，到达成功的彼岸。资本市场亦如此，你不能因为看到一些问题就一棍子打死或者用调控的名义搞死，那样做就一定是比“非理性的市场”更大的非理性。中国是转型国家这一特性甚至会给中国股市带来一些令人啼笑皆非的影响，好比说由于中国是一个转型国家，当前在中国从事生产活动仍然面临着巨大的交易成本（许多是政府造成的），这使得交易制度相对透明、简单的股市成为投资者的首选，从而让股市产生某种“制度性溢价”，可以在相对于成熟的市场经济国家更高的市盈率基础上持续运行。制度不同，股市的“门票”价就不同，这难道不是一个非常简单的道理吗？熟知经济学的QFII们为何从来不提这一点？ 不过，市场是有效率的，并且市场永远是对的。即便在言论的市场上也是如此。从这个角度，笔者预期QFII们主宰中国大陆资本市场发言权的时间不会太长。回顾中国改革开放以来，一开始在家电领域，绝对是外资说了算，但后来中国家电企业越来越强，到现在海尔已经拥有与外来的和尚们同等甚至更重要的发言权——中国本土异军突起的国美、苏宁等连锁卖场甚至抢占了更重要的发言权。外资总说打价格战是错的，可是中国企业就是靠打价格战一步步取得了市场的发言权和主导权，究竟是谁对谁错？难道政府要听洋和尚们的，禁止中国的本土企业打价格战吗？好像没有过。 只有在资本市场领域，QFII们才具有更加强大的发言权。这一点也足证中国在资本市场改革、开放和发展都还比较慢，这个领域在中国是相对更落后的领域，无论政府还是民间对中国本土投资者的眼光还缺乏自信。 然而，笔者在此大胆放言，也许短则3年5年，长则10年，“外来的和尚好念经”这个现象一定会改变。在资本市场这个领域，最优秀的价值发现者和价格制定者、领导者们一定是中国人自己，因为第一他们对自己的家底比外人有更多的信息，从而有更多的信心，更准确的价值判断。第二是因为他们是自己的主人，许多人是在用自己的钱在玩钱，因此会更加谨慎负责任，但也更加积极大胆，而不象QFII们，更多其实是靠职业经理人来做事，难免既放不开手脚，也不敢去拼命。 目前的资本市场已经分成三股力量。私募和散户犹如民营企业，其中私募可能做得最成功，公募则犹如国有企业，成绩稍逊于“民营”，QFII是外资，反而是做得最差的。QFII们做得不好，不说自己不好，他们一再看空进而一再踏空不认为自己的理性出了问题，而指责“市场非理性”。 中国资本市场从2000多点跳水至1000点以下，那是QFII们哪怕是“歪理邪说”亦可强权夺天下的垄断话语时代。而今天，中国政府的不温不火的政策出牌，尤其是中国市场给QFII们的响亮耳光则说明，QFII们无论是政策的发言权还是市场的发言权已经今不如昔，再想通过喊空而拣便宜的事情很难再发生。 资本市场发展太快，股指增长太快可能有风险，但是资本市场发展太慢，配不上中国经济，股价上升太慢，同样有风险、有问题。治大国如烹小鲜。调控股市的成功标志是让其健康、持续发展，而不是乱棒打死。 ［作者为首都经贸大学教授，外经贸部特聘专家。］
