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文/王念春
美的电器（000527）
在行业集中度加快提升的情况下，盈利和资源的有效配置将越来越向行业中的优质龙头企业集中。基于公司在国内以及国际竞争地位的上升态势，以及预期公司在未来3年将保持增幅超过50%的快速成长，估值被进一步提升。 ★★★★★盈利快速提升
2006年1—3月公司获得收入和净利润分别为70.6亿元和1.95亿元，同比上升33%和177%，大幅度超出市场预期。公司的商用空调继续快速增长，获得收入约6.8亿元，增幅超过100%，商用空调较高的盈利水平提升了公司的盈利能力，同时冰箱、洗衣机获得约7.4亿元收入，公司的业务拓展增加了新的盈利增长点，1季度因此毛利率同比上升1.4个百分点，空调继续平稳增长趋势。在规模扩展的同时，营业费用比率得到有效控制，同比下降0.8个百分点，加上投资收益的有效补充，收购少数股东持有的部分控股公司股权带来少数股东损益的减少，公司给投资者上交了一份令人欣喜的业绩报告。 费用比率持续06年的下降趋势 对于竞争激烈的空调和压缩机产品而言，又处在各种材料成本的上升期，07年尽管出现了1-2月铜价的回落，但预期这是短暂现象，铜价、钢板材等回到以及超过06年的高位仍然会是07年的主导。在这样的运营环境下，公司1季度毛利率的上升自然是相当难得的。我们认为主要是高毛利产品商用空调、冰箱和洗衣机的加入引起的带动。另外，在行业集中度加快提升的情况下，我们再次强调原来的观点：盈利和资源的有效配置将越来越向行业中的优质龙头企业集中。公司的费用比率再次延续了06年的下降趋势，为公司的盈利增长做出贡献。 另需要提请投资者注意的是，一季度存货同比上升74%，这是对旺季来临的合理准备，不需要担忧，另外，公司的其他流动负债项相比06年底增加了约5亿元，充分的预提准备显示了公司对未来增长做了稳健的财务保障。 中报预增100-150% 公司同时预期中期业绩同比增长100-150%。快速增长的商用空调、冰箱和洗衣机继续成为拉动业绩增长的重要因素，空调业务在07年行业集中度提升的情况下2季度的旺季可以预期维持或超过1季度30%的增速。公司在未来的中报、年报会继续给投资者不断带来惊喜。 下半年资产整合预期会渐渐展开 我们预期集团对公司的白电资产整合在下半年会进入明朗化阶段，注入资产包括荣事达合资公司另外的50%股权，集团其他相关白电资产等。我们认为从全球化比较的角度而言，中国在空调、冰箱、洗衣机三类产品的国际竞争力处在上升期，而公司发展成为国际白电巨头的路线日渐清晰明朗，具备良好的投资价值。 商用空调的快速成长超出预期 如同家用空调在上世纪90年代初的发展一样，商用空调正在发生国内企业产品对外资企业产品的替代加快期，2007年延续了06年的状态，国内主要的家用空调企业龙头的商用空调业务都出现了如火如荼的快速增长。公司07年一季度商用空调销售约6.8亿元，同比增长超过100%，格力也同样出现增幅超过50%的良好势头。我们预期公司在未来3年将保持增幅超过50%的快速成长。 盈利预测 我们考虑了对高盛定向增发7559.5万股，由于期权授权日还没有确定，我们暂时不考虑期权费用增加对公司会计利润的影响。对于进一步的资产整合的因素，由于时间上的不确定性，我们暂时没有考虑到盈利预测中去，未来会根据实际的状况及时调整盈利预期。 “推荐”评级 基于公司在国内以及国际竞争地位的上升态势，以及业绩大幅超预期的表现。我们相应上调公司的盈利预期，预期07、08、09年公司每股收益1.37、1.83和2.35元（考虑了公司的增发摊薄因素），净利润分别同比增长91%、34%、和26%。按08年业绩估算，考虑公司未来存在进一步优质资产整合的因素，我们认为合理估值区间45—50元。另外我们会根据实际公布的进一步资产整合进展来调整相应的盈利预测。 风险提示：人民币升值和材料价格波动 我们认为这些因素都是成本上的双刃剑，增加成本波动因素的同时，另一方面增加了行业的进入门槛、经营难度，公司这样的龙头企业才能获取更高的市场份额，品牌溢价也会更为明显。aihuau.com 表1：盈利预测表
