爱华网对于希望灵活调整投资、获取资产快速增值的投资者，目前的市场环境中该品种仍不适合重点投资
作者:本刊特约研究员江赛春/文
基金理念：坚定的“价值投资者” 富国天益是国内基金业中坚持“价值投资”理念的一个代表。基金的投资理念是价格终将回归价值，研究创造价值。基金提出价值型投资的关键在于坚持价值型选股标准，不能为追随某一市场热点而动摇理念、改变原则。基金通过明确股票投资组合的风格特征，确保为市场提供风格稳定、个性鲜明的价值型基金产品。 所谓“价值投资”，一般有两种理解，一是主要投资于价值型风格的股票，二是指基金的投资思路遵循价值发现原则，以上市公司基本面分析为投资核心，强调在合理估值水平上寻找具备长期投资价值的投资对象。
富国天益的投资理念包含了这两重含义。而在富国天益的实际投资中，我们看到基金的确一贯坚持价值投资的原则。 收益下滑，明星光环渐黯淡 以“价值发现”为主题的价值投资在2005-2006年表现抢眼，主导了牛市从启动到全面上涨的第一阶段。而富国天益在2004-2006年的突出表现也使基金成为最受瞩目的明星基金之一。在2006年之前，富国天益的长期表现十分突出。连续三年的综合业绩表现都处在同类可比基金的前列，体现出相当强的业绩持续能力。 然而，在2007年之后，富国天益的业绩表现却出现了明显的下滑。从一季度后基金的相对表现就持续下滑。截至2007年10月9日，富国天益2007年净值增长率为102.56%，不但大幅落后于中标300指数，也明显落后于同类型基金平均水平。在143只股票型基金中，排名仅列第110位。在2007年以来的各个阶段，但从净值增长情况来看，基金的表现都不尽人意（表1）。在2007年火热的行情中，富国天益的明星光环逐渐黯淡。 受累于2007年以来不断下滑的业绩，富国天益在德胜基金评级中，一年评级和两年评级都由2007年初的五星级下降为三星级，一年收益持续性评级下降为两星级（表2）。如果从3年以上的长期业绩表现来看，富国天益仍然是股票型基金中表现最优的基金之一。那么，为什么2007年富国天益的业绩表现显著退步呢？ “价值投资”的实践者：长期持有，集中投资 仔细分析富国天益的投资线索，“价值投资”是其前期表现优异的法宝，而在2007年以后变化的市场环境下，同样的理念和投资风格却成为拖累基金表现的主要原因。 价值投资理念表现之一是其选股思路。富国天益总体上属于选股型风格，整体投资组合的股票数量大致在50-60只个股，但其中90%以上又重点投资在前30只股票。在选股思路上，富国天益主要注重挖掘上市公司的长期投资价值，重点投资于基本面良好，具备持续成长潜力的绩优上市公司。而对于确认具备长期投资价值的公司则坚持长期持有。投资组合的调整很少跟踪阶段性的市场热点和投资主题。其重仓股组合中的苏宁电器、贵州茅台、海螺水泥、招商银行等持有期一年以上，更有一些股票更是持有期超过三年。 如果从持股风格上来看，富国天益的选股也并没有体现出强烈的“价值型”风格；其重仓股组合的整体风格为大盘成长。目前其重仓股组合的静态市盈率高达59倍，2008年、2009年、2010年的重仓股组合动态市盈率预测分别为49.58倍、39.1倍、30.1倍。这一估值水平略高于股票型基金的平均。这说明富国天益其实并不以低市盈率、低市净率等价值特征作为主要选股标准，而主要是试图寻找可持续增长的优质公司。 价值投资理念的表现之二是基金的操作风格。富国天益的操作风格总体上可以概括为买入持有，集中投资。富国天益的组合稳定性很高，不但是重仓股组合，其整体组合的稳定性在基金中。各个季度间，富国天益的重仓股调整很少超过3个，明显低于平均水平。同样，反映在持股周转率上，富国天益也大大低于平均水平。在基金整体投资活跃度明显上升的2007年，富国天益的持股周转率反而下降至100%。 高度集中的持股也是富国天益的突出风格。富国天益从2004年至今，始终保持高度集中持股的风格，各个季度的持股集中度大多在60％以上，最高达到75％。在2007年以来基金的投资集中度普遍趋于下降，而富国天益仍然坚持着集中投资的特点（表3）。从中报和年报数据分析，富国天益绝大部分的股票投资集中在前30只个股上。 “价值投资”的困境：无法适应泡沫化生存 从基金的实际投资过程来看，富国天益的确是鲜明的价值投资者。然而，正是长期持有、坚定持有的投资风格，使得基金在变化的市场环境下很难跟上市场的节奏。 价值投资理念是一种主要的投资理念。其主要目的是发现内在质量优秀、长期成长潜力巨大的优质公司，并通过长期持有这类公司来分享成长。这种理念在2007年以前具有很好的潜力，因为市场上存在大量价值严重低估的优质公司；而这类绩优蓝筹股既是熊市下避险的优质品种，又是牛市起步阶段时带动市场上涨的中坚力量。在这个阶段，长期持有优质公司有很好的收益潜力。 而在2007年以后，随着市场进入全面上涨的牛市深化阶段，市场的热情被全面点燃，传统的绩优成长股不再是市场的主导。各种投资机会和投资主题大量涌现，市场的热点也快速转换。2007年以来的市场呈现十分鲜明的阶段性投资主线转移和板块轮动。更重要的是，市场估值水平的全面上扬使得市场不再遵循低估值的价值法则。尤其是在市场进入整体高估的泡沫化阶段，单从价值投资的角度已经很难挖掘到显著的投资机会。 在这样的市场环境下，富国天益坚持从上市公司本身基本面出发的长期投资原则就显得保守甚至有些刻板。基金对于2007年以来最重要的一些投资主题，人民币升值主题下的地产、金融；资产注入主题下的央企重组；行业景气高涨的证券、有色金属，几乎都没有参与。基金持股组合的高度稳定和市场沸腾的情绪形成了鲜明的对比。这种风格与2007年以来的市场投资主线并不契合，因此基金的业绩相对下滑也就不难理解。此外，富国天益的持有不动原则在牛市的泡沫化阶段也难以降低组合的风险，因为即使内在质量最好的公司也有绝对高估的可能。根据市场情况适度进行组合的灵活调整也成为基金业的主流投资思路。在这种情况下，富国天益的投资思路不免显得被动。 综合评价：适合稳健投资者的长期投资品种 从基金本身的投资风格来说，富国天益旗帜鲜明地坚持其投资理念并不是一件坏事。价值投资通过分享公司成长获取收益，而不是通过价格波动获取收益，这一理念从长期来看能够为投资者提供确定性较高的稳健收益。 富国天益2007年以来的表现相较于其投资理念而言并没有太大的过失，只是相对于市场整体的高涨情绪显得保守，从而显著影响了基金收益。而在目前情况下，我们这种市场环境在未来一段时间内仍将持续。因此富国天益适合于收益预期稳健的长期投资者，但对于希望灵活调整投资、获取资产快速增值的投资者，目前的市场环境仍不适合于重点投资。 （作者为德胜基金研究中心首席分析师）
