爱华网信贷紧缩危机可望在不久的将来就会过去。金融机构们又会一如既往地开展金融创新活动，开始新一轮的致富运动。恐惧又将让位于贪婪
作者：朱伟一
贪婪和恐惧这两只车轮交替驱动资本市场。券商CLSA出版一份投资参考，题目就叫《贪婪与恐惧》（Greed&Fear）。贪婪使行情普遍看涨，金钱追逐资产，股票、债券以及各种资产买进卖出比较容易。这就是所谓的流通性强（Liquidity），反面则是信贷紧缩（CreditCrunch），信贷风险增加，银行、其他机构或个人不愿向企业贷款。 这次美国信贷紧缩危机再次验证了资本市场的若干教训，重新提出的问题也是老生常谈：金融创新、央行救市以及评级机构等。美国许多IPO不得不延期或放弃。私人股权基金原准备发行120亿美元的公司债券，用于收购克莱斯勒，但市场不好，推迟了发行。金融老大们拼命向各国的中央银行求救，工商界领袖对经济的信心降至五年最低。 “看上去华尔街的那些科学疯子们又把实验室给炸飞了。”《时代》上的这句话，是对最新一轮金融产品创新的很好总结。是的，美国券商的创新又以失败而告终。 这次信贷紧缩始于金融产品创新，始于次级抵押贷款炮制的“担保债券凭证”（CollateralizedDebtObligation，简称CDO）。“次级抵押贷款”（SubprimeMortgage）就是将钱借给那些资信很差的购房人，放贷公司来者不拒，因为借券商之手成了CDO，很快转手卖给其他人。CDO成为证券交易之后被称作“以房地产抵押作担保的证券”（Asset-backedSecurities），而它又可以派生出衍生产品（Derivative），这个出售的过程又叫证券资产化。 产品出来之后得有买家，这时对冲基金发挥了巨大作用，大量举债买进，在股市展开豪赌：利润成倍放大，风险也成倍放大。次级债、CDO和对冲基金的联合运用，也可以说是一种创新，而券商是这种创新的总设计师。一些券商还亲自操刀，办起了房贷机构。雷曼兄弟就有自己的次级债放贷分支，摊子还不小，有1200个雇员（现已全部下岗）。
但纸是包不住火的。2007年4月，次级债业务在全美排第二的新世纪融公司申请破产保护。次级债的坏账带出了CDO问题，引发了金融市场的全面恐慌。2007年7月一个月，美国就有18万套住宅被强制执行抵押权。8月16日，Countryside金融公司遇到了大麻烦，无法从金融市场筹集短期资金，不得不动用115亿美元的信贷限额。经济大萧条的时候是挤兑银行，现在则是挤兑基金。8月初，法国的BNPParibs银行不得不暂时阻止投资者撤资——其三支基金因为挤兑，两周内跌去20%的价值。有的对冲基金损失惨重，数周之内损失了10%到三分之一的资产。与此相反，对冲基金和私人股权基金在中国仍然是新生事物，甚至被作为金融“创新”而受到追捧。信贷紧缩之后，美国给这两个金融工具打上了新的问号。《纽约客》上有篇文章，旗帜鲜明地提出，“对冲基金和PE出现之前，经济运行得很好，没有对冲基金和PE，经济很可能照样运行得很好。” 现在也有人把将次级债变成CDO的过程称为炼丹术（Alchemy）。信贷紧缩来势凶猛，原因之一就是风险情况不明。美国风险最大的抵押贷款大约是1.7万亿美元，损失可能超过1000亿美元。即便损失翻一番，仍然远小于全球的股票、债券、其它证券和银行贷款的总额——大约165万亿美元，其中50万亿美元在美国，但风险并没有安全分散转移到位。高盛的全球股权基金缩水15亿美元，8月13日，高盛拿出30亿美元自救，其中20亿美元是自有基金。而早些时候，贝尔斯特恩曾经向旗下一支次级基金注资16亿美元，但无力回天，两支最后都关闭。 美国的不少金融老大曾经嘲笑欧洲的银行，说它们太保守，房贷非要20%的首付。欧洲的银行一向比较谨慎，抵押证券只有美国的10%，其房贷并没有被打包之后出售给对冲基金，而是留在了自己的账面上。但它们还是不能免祸，因为购进了包括CDO在内的大量金融衍生产品。 危机关头，还是得由央行出面救急，由全民买单。美联储一天拿出350亿美元为银行撑腰打气，欧洲央行拿出950亿万欧元，一天后再拿出61亿欧元救急。日本央行一次向金融市场投放50亿美元。8月20日，英国央行向一家机构紧急贷款3亿1400万美元。央行注资还能被人接受，但降息的难度就比较大。英国和美国的舆论大多反对减息，理由是券商自作自受。当然，央行也有责任，当初未能遏止流通性，就是酿成今天大祸的重要原因之一。 《经济学家》一向对格林斯潘持批评态度，认为他减息太多，增息不够。现在《华尔街日报》也发表社论批判，“目前抵押一片糟糕，格林斯潘就是造成恶况的原因之一……货币政策过宽，助长了住房资产泡沫。”社论还捎带抨击了现任美联储主席本·伯南克，说他“当初跟在格林斯潘后面跑，所以难逃其咎”，得了一个“撒钱直升飞机”的浑号。 伯南克本人虽表示不愿贸然减息，但有点顶不住压力了。8月21日，伯南克与美国参议院银行委员会主席克里斯多夫·多德以及财长汉克·保尔森会面。会后多德宣称，伯南克已经表示，为了防止市场动荡，防止经济因此而受损，他准备动用“一切可以动用的工具”。伯南克也不完全排除减息，但设置了两个前提：一是通货膨胀已经趋于稳定；再就是“如果市场出现冰冻，破坏整个金融制度的稳定”。不过也有一种观点，早在8月7日，美联储便悄悄降息，将贴现率下调到5.75%，下幅0.5个百分点。 检讨信贷紧缩危机的时候，还有人把矛头指向了评级机构。有些银行去年便发出警告，有可能爆发信贷危机。但标准普尔和穆迪行动迟缓，拖到今年春天，才开始认真对待以房地产抵押为担保的证券，全面降低其信用评级。而且评级机构现在再给什么评级，大家都普遍表示怀疑。 资本无道德可言。从根本上说，美国券商不怕股灾。不经历风雨，怎么见彩虹？君不见，每次股灾，都是乱了小股民，壮大了券商。历史一再证明：1987年股市危机如此，1998年长期资本管理基金危机如此，世纪之交的网络泡沫是如此，就连1929年经济大萧条也是如此——当时华尔街的券商倒闭的不多，他们已经先行一步，抢先将自己的股票出手。现在又回到了住房领域的次级债，如此循环，周而复始。大概这也可以算是一种创新。 信贷紧缩危机一再证明，华尔街老大是股市的精灵，是飞翔的海燕，渴望暴风雨再来的猛烈一些吧！我相信，在美联储为首的西方央行的共同努力之下，信贷紧缩危机可望在不久的将来就会过去。金融机构们又会一如既往地开展金融创新活动，开始新一轮的致富运动。恐惧又将让位于贪婪。 （本文作者为社科院法学所兼职教授）
