爱华网■红周刊特约宏观分析员 王强
次级债危机对中国影响有限 近来，美次债问题的影响急剧扩大，索罗斯更称之为“60年牛市从此结束”。市场的过度反应击中了美政府敏感的神经，布什政府提出将近1500亿的刺激经济计划，美联储更是破例紧急大幅降息以求稳定市场信心。可惜市场并不领情，降息当日股市剧挫，市场将联储的紧急降息视为经济陷入衰退的暗示与前兆。 上述博弈过程，展示了当今最发达金融系统的最新故事。信息时代的金融市场，由于信息的急剧增量与急速传播，可能会令投资者过度亢奋，而美联储的微妙转变更会使投资者迷失方向。这次布什政府与美联储的紧急救援显示了其强大的应对危机能力，而其背后，是美国经济的高度弹性。在次债危机不断蔓延的同时，美国的资本流入却并未显著减少，而2008年1月的消费者信心指数为80.5，大大高于预期，2007年第三季度经济增长率达到4.9％，这些数据显示，现在轻言美国经济陷入衰退还为时过早。 我国最新公布的2007年经济数据显示，全年GDP为24.6万亿元，全年出口额为1.2万亿美元，经汇率折合后，出口约占GDP的35％，而近年对美出口约占出口总额的32％，因此，对美出口约占GDP不到9％。据测算，近年经济数据显示，美国经济下降1个百分点，我国出口增速下降约0.4个百分点。可见，美经济衰退对我国经济的影响不会很大。 利差因素无法阻挡利率调控 根据已有的信息判断，市场几乎一致认为，今年从紧货币政策更多地在于实施从紧的信贷政策。具体而言，2008年新增贷款不应超过去年，即总量约在3.6万亿元左右，增幅控制在13％。除了实行整理限额的办法，商行还须按季调控增量贷款，以此确保信贷规模不“越界”。此外，继续提高准备金率以及发行央票等数量调控方式成为一致预期，而对是否继续加息存在不同看法。 特别是，此次美联储降息使我国存款基准利率高于美拆解利率，即市场所言的“利率倒挂”。这无疑会增加对外资的吸引力。但是，由于内地实行资本项目管制，以及税收等因素，交易成本并不低。从根本上讲，外资进入内地市场考虑的主要因素在于项目投资的收益，内地的强劲经济增长以及资产价格飙升是吸引外资的主要因素。 因此，利差因素并不是制约我国利率调控的主要羁绊。在当前市场情况下，控制通胀仍是宏调的首要任务，利率的调整仍将视CPI走势以及投资、出口等宏观经济形势而定，而2008年上半年CPI维持高位几无悬念，加息势在必行。 最新公布的2007年数据显示，全年CPI平均为4.8％，12月达6.5％，而6次加息后的利率仅为4.15%，负利率问题愈演愈烈。持续的负利率不仅加剧了收入分配的不平等，还纵容了重复投资，进而推高贸易顺差，流动性过剩愈加突出，从而进一步推高CPI。可见，迟疑不决的低息政策陷入了恶性循环。 利率市场化改革启程 对于2008年宏观面而言，利率市场化改革启程将是重要的一环。什么是利率市场化？依据新任央行副行长易纲的解释，“我原来的理解就是放松管制。……什么时候才能放松管制呢？就是新的基准基本成熟的时候，而shibor（上海银行间同业拆放利率）就是一个重要的基准。” 低息政策之所以迟迟不能改观，源于汇率与利率改革的次序取舍问题。人民币升值压力大，源自大量资金流入，源自世界各地投资者对内地经济的良好预期，增持人民币资产，从而推高汇率。同时，由于汇率改革的过分稳健，流动性充溢于市场，造成需求过旺的通胀局面，在全球低息的经济环境下，我国利率调整步入困境。 汇率大幅升值对经济的杀伤力可能不仅限于对出口部门的劳工替代，更涉及到国别之间资产的重新估值。鉴于日本经济的惨痛教训，各机构普遍认为，人民币不宜大幅升值。而控制通胀又不能单纯依靠一刀切的利率调整政策。 Shibor运行一年来，作为银行间市场的基准，在引导资金流动与形成我国收益率曲线方面发挥着建设性作用。而银行间市场是目前我国货币市场、债券市场的主力军。所以，shibor成为基准利率，逐步取代目前的管制利率，直接关系到人民币市场的建立、资本项目下的逐步可兑换、甚至中国经济的成功。 可以预见，随着央行对shibor建设的推进，目前的金融市场特别是货币市场、债券市场会真正打开局面，而多层次资本市场建设也将为A股市场的发展逐步夯实基础，人民币问题会逐步淡化。从这个意义上讲，目前的金融市场刚刚起步，未来的发展机会无限。
