爱华网■民族证券 柳钧腾 美商业银行被动性信贷紧缩 全球性通货膨胀引发的全球流动性过剩，在短期内会加速资产价格的上涨，刺激资产泡沫的形成。但从长期看，通胀将必然对生产领域造成严重伤害，且伤害会蔓延到消费领域。 本轮全球性流动性过剩导致的资产价格上涨，源于美国自2001年“9·11事件”后持续降息导致的信贷扩张，各大商业银行肆无忌惮发放贷款（如次级债），且忘记了风险（除向信用极低的人发放贷款外，居然接受CDO等次级债衍生品为抵押，继续向市场投放大量资金）。2007年世界资产价格的继续攀升，正是承接这一信贷扩张周期的惯性。 但目前情况已经开始有所转变，在意识到通胀可能失控的危险后，除美国外其他各经济体降息空间都已经极为有限，并且很可能在2008年先后进入到加息周期，主动性紧缩信贷。 近期美联储大幅减息后，除去英国、加拿大等少数国家跟着降息外，欧盟和南韩等国已经表示维持利率不变，中国和其他很多国家反而可能加息。而勉力维持低利率的美联储，其降息所导致刺激信贷扩张的效果也在边际递减。最简单的逻辑是，虽然美联储愿意以极低的利率借出美元，但各大商业银行可能既没有能力也没有胆量敢借，笔者称其为“被动性信贷紧缩”。 以花旗银行为例，最新财报显示，花期集团净资产约为1200亿美元，预计其最大可能亏损风险为1090亿美元。所以虽然美联储愿意借钱，但以往商业银行那种豪放的借贷和放款的冲动必然下降，对抵押品的审核也将更加严格。没有信贷支持，市场中以基金为投资主体进行各种并购投资活动的融资成本上升，收益率降低。若基金再遭遇失去信心的投资者赎回，引发的金融市场波动将是巨大的。在这种预期下，商业银行的信贷扩张热情会进一步减弱，加剧被动性信贷紧缩。而次级债危机，正是引发商业银行被动性信贷紧缩的导火索。 如果美联储调控成功，次级债危机平息，世界经济或许重回轨道，但将伴随着更大规模的全球性通涨和经济发展停滞（滞胀）。原因是这次解决危机的手段并不高明，无非是直接向商业银行系统注资，增加货币供应量。美联储为首的七国集团央行目前注资规模已经超过1万亿美元，而美联储更是暗示将来随时会以贷款拍卖的方式向商业银行注资。 截至2008年2月12日，美联储已通过5次贷款拍卖向商业银行注入了1300亿美元。如果世界经济不是在这种强力刺激下由全球通胀演变为全球滞胀，那么未来由于信贷紧缩带来的经济衰退和金融市场波动将不可避免。
中国“热钱”进出受直接影响 依照以上逻辑，虽然目前大多数人的观点是美国的次级债危机对中国股市影响有限，但事实可能与这种观点截然不同。美联储能否解决次级债问题直接影响到流动性，直接影响到进出中国的“热钱”。如果联储通过降息向市场注入流动性“解决”了次级债问题，那么世界经济以滞胀代替衰退，滞胀由美国向中国等拥有储蓄的其他经济体传导，直到将这些经济体的储蓄全部耗尽。 在中国，这个过程初期表现为“热钱”继续涌入中国，中国央行继续加息，也只能抑制国内信贷所发行的货币和控制货币流通速度，但因为息差反而会吸引更多“热钱”进入，那么房市和股市可能会再度疯狂。但随着这一进程的演化，中国的储蓄被耗尽，表现为中国经济也可能进入滞胀，或者经济高速发展伴随高通胀。高通胀还是会伤害到实体经济，最终这种伤害会传导到股市和房市。 若美联储强力“刺激”经济失败，美国经济陷入衰退，那么世界经济以衰退代替滞胀，信贷紧缩引发的“流动性”不足会直接影响世界所有经济体的资产价格。美国金融市场中次级债及其衍生产品伴随着衰退会继续“价值回归”而渴求流动性，“热钱”会从世界其他经济体被动回流美国。在中国获利丰厚的“热钱”若再伴随着人民币加速升值，会坚决获利了结，带走的是中国的外汇储备，留下的是资产泡沫的破灭和高通胀。 在现行世界金融体系下，中国要想置身事外，很难。A股流动性是否会继续过剩，也要看次级债危机的进一步发展。而已经形成的泡沫破灭是迟早的事，虽然这个泡沫是纯正由美国制造后传导至中国的
