爱华网■北京工商大学 证券期货研究所 胡俞越 红周刊 2008年伊始，中国证券市场在经历了2007年波澜壮阔的上涨后，开始雪崩般下挫。从此次暴跌的情况来看，乃是基金及外资大规模减仓所致。股指期货作为一种投资工具，我们不能呆板地将它的推出与沪深指数相联系，股指期货的推出与否应当主要取决于中国金融市场的需要以及各方所做的准备工作。目前，股指期货推出的各项准备工作均已就绪，可以说股指期货的推出正逢其时，有助于当前暴跌之下的股市回归理性。 在中国经济质的飞跃中完善金融市场体系 中国经济正在经历一场质的飞跃。近五年来，中国经济在保持年均10.6%增长速度的同时，中国经济质量也在不断得到提高。从2005年的“又快又好”到2006年的“又好又快”，直至2007年的中央经济工作会议明确提出2008年经济工作要“坚持好字优先”。“好”字的重要性在中国经济发展决策中不断提高，体现出中央加快转变经济增长方式、实现国民经济全面协调可持续发展的决心。而不断健全的中国金融市场体系是中国经济“又好又快”发展的重要标志之一。 一国经济质量的提高，离不开金融市场的有利支持，而根据经济发达国家的经验，金融市场的高效率运行需要一个完善的金融市场体系予以保障，其中包括金融衍生品市场。 证券市场是我国金融市场的重要组成部分，在股权分置改革顺利完成后，中国证券市场也完成了一次质的飞跃，市场参与程度和资金配置效率都得到了显著提高。而在我国经济质量飞速提高的今天，进一步完善现代金融市场体系已时不我待，可以看到我国政府并未只满足于过去所取得的成就，而是承前启后，继往开来，加快完善我国的金融市场体系，特别是积极准备推出股指期货，以完善我国的证券市场体系。 2008年，中国经济面临的困难不容忽视，投资过热，就业压力、通胀预期以及美国经济衰退所带来的外部冲击，这些都为我国的经济建设带来了前所未有的严峻考验，但同时2008年也是我国经济发展方式转变的关键之年。在经济面临如此严峻考验的时期，更加需要我国金融市场，特别是资本市场的健康稳定发展，以保障经济的平稳运行，而完善的证券市场体系建设，特别是股指期货市场的建立将会为资本市场的健康发展提供有力支持。 正如温家宝总理所说，今年恐怕是中国经济最困难的一年。我们也可以理解为在全球化背景下，今年和未来几年是中国经济全面转型的关键时期。我个人认为，在扫除了股权分置的制度性障碍之后，中国证券市场理应结束牛短熊长的市场格局。尽管自2007年以来，中国股市经历了惊心动魄、波澜壮阔的动荡，但中长期牛市的趋势依然未改。 这是因为：股权分置改革为中长期牛市扫除了最大的制度性障碍；中国经济持续健康发展为中长期牛市打下坚实基础；社会环境的长期稳定和连年利好是中长期牛市巩固的基本保证；上市公司业绩逐步改善和行业盈利结构改观是股市走牛的现实动力；H股回归和央企整体上市是中长期牛市的强劲助推器。而全流通时代的股票市场波动会加大；错综复杂的国内外形势也会使股市的系统性风险加大。正因为如此，我们迫切需要股指期货这样最有效的避险工具。 股指期货续写中国金融改革新篇章 股指期货作为国际资本市场最具活力的风险管理工具之一，已成为资产管理与投资组合中应用最广泛的风险管理工具，通过证券组合投资，可以有效地化解股票市场的非系统性风险，而导致股票市场齐涨齐跌的系统性风险，则需要在资产配置中加入股指期货才能有效规避。 根据有关模型测算，中国股票市场总风险中，系统性风险所占比例达40%，远高出国外发达国家股票市场25%的平均水平。上证综指从2007年1月的2700点一路上升至当年10月的6124点，在短短的10个月的时间内暴涨了126%，而从2007年10月到2008年4月初，上证综指又从6124点雪崩至3271点，半年多的时间内暴跌幅度近半，举世罕见，大型蓝筹股也顿失昔日风采。由此可见，中国股票市场中的系统性风险较大。 目前，已成为市场主力机构投资者的证券投资基金，在对冲系统性风险的有效工具缺失之时，常常面临巨大的经营压力，特别是当基金面临大规模赎回时，更容易造成恶性循环，导致股市加速下跌。同时，随着我国股市全流通时代的到来，证券市场的流动性必将大大增强，而波动也将更为频繁剧烈，因此就更需要股指期货来帮助投资者规避系统性风险。 始于2007年的美国次级债危机对金融市场造成的冲击为什么能够小于预期，除了美联储的一系列措施外，很重要的一个原因就是金融衍生品市场的存在。根据美国期货业协会的统计数据显示，2007年1~9月，股指期货与期权成交量超常规同比增长25.66%，股票期货与期权成交量更是暴增38.21%，说明很多投资者在股市动荡之际，在衍生品市场上规避风险，从而缓解了次债危机对于美国股市的冲击。因此，股指期货的推出，恰恰可以从根本上保障中国金融体系的稳定运行。
天时、地利、人和皆备 欲速则不达。我国股指期货的准备时间长达两年之久。目前，我国股指期货的推出已具备了天时、地利、人和三个要素，由此可见，股指期货的石破天惊、一鸣惊人为时不远矣！ 所谓天时，从宏观上看，当前的中国政通人和，改革开放更加深入人心，经济连年保持快速增长。台湾公投失败，台海局势趋于稳定。从微观上来看，近年来政府大力推进金融体制改革，坚定地进行上市公司股权分置改革，解决了长期困扰证券市场发展的制度性问题，中国证券市场更加成熟，市场结构不断完善，天津滨海新区场外市场整装待发，上市公司价格回归合理区间。利率市场化改革迈出实质性步伐，实施人民币汇率形成机制改革，汇率弹性逐步增强，外汇管理体制改革全面推进。这些都为股指期货的推出创造了良好的天时条件。 所谓地利，目前中金所关于股指期货推出的各项准备工作已基本完成，交易、结算制度完备，交易系统压力测试初步完成，会员结构日趋合理，风险防范措施逐步完善，期货行业结构不断整合。中金所的仿真交易从2006年开始已经运行一年有余，投资者参与踊跃，无论是交易系统压力测试，还是风险管理测试均已逐步完成。中金所的会员结构日趋合理，基本可以保证股指期货推出后的正常运行。 截至2008年4月2日，获得中金所会员资格的期货公司达到84家，占期货公司总数近二分之一，其中全面结算会员14家，交易结算会员45家，交易会员25家。一批商业银行有望成为中金所首批特别结算会员，中金所金字塔会员结构已具备雏形。中金所的风险管理办法合理，其中保证金制度、价格限制制度、持仓限额制度、大户持仓报告制度、强行平仓制度、强制减仓制度、结算担保金制度和风险警示制度等风控措施大部分已经在仿真交易中合理地进行了运用测试，测试效果令人满意。 最重要的是，股指期货目前推出已经具备了人和条件。股指期货作为一种投资及风险管理工具，已经越来越得到广大投资者特别是机构投资者的关注与认可，同时众多优秀人才也正在不断向期货行业集聚，投资者教育更加深入人心，这些都说明人们对股指期货的人心所向。 2007年是中国期货市场蓬勃发展的一年，期货市场的认可度与参与程度均达到了前所未有的高度。2007年，上海、大连和郑州三个期货交易所全年成交量达到728476万手，成交额为40.974万亿元，分别比2006年增长62％和95％，成交额首次超过GDP总额。有很多投资者为了做好股指期货推出前的准备工作，在商品期货市场上进行投资，寻找实战感觉。期货从业人员也在2007年出现了爆发性的增长，前三次期货从业人员资格考试参考人数就达到10.8万人之多，通过人数达到4.4万人，比2006年大幅增加了475%。 此外，自2006年9月8日成立以来，中国金融期货交易所就把股指期货投资者教育作为全所工作的主线，近一年来中金所在全国各地举办了各类培训活动近百场，培训投资者约5万人，为投资者树立了正确的投资理念，提高了投资者的风险意识。因此我们可以说，期货从来没有像2007年这样备受关注，也从来没有像2007年这样深入人心。 其实，股指期货就是一个投资工具，一个组合工具，一个避险工具，一个对冲工具，大可不必把政治的、经济的、军事的、文化的、民族的重任压在股指期货的肩上，让其负重前行，跛足而行。在没有股指期货的情况下，上证指数不是照样从6124点调整到3271点，动态市盈率从60倍调整到25倍吗？试想一下，如果此前推出股指期货，大盘如此巨幅的暴跌，则股指期货该当何罪？恐怕早已遭到千古骂名。再试想一下，如果有了股指期货，并且发挥它应有的作用，大盘还会跌得如此惨烈吗？恐怕早已恢复到理性投资区间。 目前的中国股市面临着大小非解禁、再融资、印花税、创业板等接踵而至的不利影响，如此疯狂的暴跌岂不是对广大群众财产性收入的肆意掠夺？解决股市乱局需要有大智慧，仅仅依靠单一的救市手段，已难以挽救股市颓势。如果现在还纠缠于该不该救市的争论，实在是无聊之极。我们认为，必须出击“组合拳”才能挽救股市，才能够真正让股市走上公开、公正、公平的健康发展轨道，才能让保护投资者利益的监管承诺真正落到实处，才能体现十七大报告中提出的“创造条件让更多群众拥有财产性收入”。 我们应当以一颗平常心来看待股指期货，让其发挥正常的理性的功能作用。股指期货不应扮演救市的角色，而此时推出股指期货恰能起到救市的作用，还有助于挽救和重塑大型蓝筹股群的形象。 目前的时机，目前的股市，推出股指期货正逢其时！此时不推，更待何时？■ （作者系北京工商大学证券期货研究所所长）
