爱华网尽管目前A 股市场经过连续大幅下跌之后，依然还处在调整状态中，而且不论是与自身的历史水平比较，还是与国际市场比较，目前A股估值水平依然不存在优势，但是我们没有必要过分悲观，因为从历史数据所揭示的趋势来看，估值压力的消除将会很快，可以说带来的更多是希望，而市场的走势将更多取决于对上市公司业绩的预期。
中信建投 张晓君
估值的压力与希望 A股市场半年多来的调整，其原因可以说是多种多样，但不管起因是什么，内外的估值压力所带来的巨大调整空间可以说为这次的大幅调整创造了充分的条件。随着股指的大幅下跌，估值水平出现了更快的下降，尤其是在年初上市公司年报的密集披露期间，为人诟病的动态市盈率也逐渐为静态市盈率所取代，似乎估值的压力应该已得到了极大的缓解。尽管与调整前比较，A股的估值水平确实是下降了不少，但问题是在A股调整的同时，其他市场也在进行调整，那么从绝对的比较上来看，A股的估值压力是依然存在的，但这是否意味着A股从估值的角度来看仍然没有希望呢？我们将沪深300指数与标准普尔500指数进行了对比分析，从分析的结果来看，我们不应该过分悲观。 估值急降，但压力犹存
A股自去年10月创出新高后开始调整以来，上证指数最大调整幅度超过了46%，而沪深300指数的最大调整幅度也超过了41%。随着股指的大幅下跌，A股的估值水平也出现了大幅下降。如图1所示，以沪深300指数为例，在指数最高下跌41%的情况下，估值水平则最高下降了49%，几乎降低了一半。尽管如此，但是目前的估值水平也仅仅是进入了历史市盈率的核心波动区间，而且并不处于下端区域，更不用说低于核心波动区间了。而如果与国际市场进行比较的话，目前的估值水平更是依然处在国际水平的上端。所以，估值的压力依然存在。 中美对比，差异明显 比较而言，美国标准普尔500指数的历史市盈率与指数的走势有比较明显的差异。如图2所示，可以看出，与沪深300指数相比，标准普尔500指数的市盈率波动似乎更大一些，而与指数的走势差异要较沪深300指数大很多。在很多时候，标准普尔500指数的市盈率与指数本身的走势出现了背离，即指数上升时，市盈率水平下降，而指数下降时，市盈率水平则上升，而沪深300指数则在更多的时候是指数与市盈率同步变化，即同时上升与下降，只是速度会有所不同。除此之外，从图中可以看出，标准普尔500指数市盈率出现高点的时候，往往是指数下降比较多的时候，而沪深300指数市盈率的高点则往往出现在指数创新高的时候。分析其中的原因，我们认为，一个比较重要的原因是沪深300指数的有效数据比较少，只有短短不到三年的数据，而标准普尔500指数的数据则有二十多年。 但数据时间长短的差异并不是原因的全部。如图3、图4所示，从标准普尔500指数和沪深300指数的历史EPS的情况来看，两者的差异也是非常明显的。尽管数据的时间长短仍然会是一个问题，但是我们依然能从其中发现一些问题。可以看到，标准普尔500指数的EPS的变化也是非常大的，并且完全可以用来解释其市盈率与指数本身在历史走势上所出现的差异，也就是说，由于EPS出现的比较大的波动，所带来的在相当大的程度上本来应该与指数同步波动的市盈率的波动出现差异，尤其是在两者的走势出现明显的差异时，EPS的变化起了绝对的作用。比较而言，沪深300指数的EPS则波动较小，并且表现出了比较明显的逐步增长的趋势，这也就解释了为什么沪深300指数的市盈率与指数本身的走势基本上是比较同步的，只是在上升的时候要慢一些，而在下降的时候会快一些。 而对于标准普尔500指数和沪深300指数在市盈率高点出现的背景上的差异，则似乎说明了两个市场对于上市公司盈利预期时间上存在比较大的差异，也就是说美国市场的走势与上市公司的业绩变化比较同步，所以当业绩增长时，市场马上会上涨，结果市盈率上升没有指数上涨快，而业绩下降时，市场会下跌，同样市盈率下降也没有指数快，甚至会出现由于业绩变动太大而导致市盈率与指数走势相反的情况。而A股市场则由于估值水平一直都比较高，所以市场走势受业绩预期的影响会很大，一旦预期上市公司未来业绩不理想，市场会很快大幅下跌，而由于实现的业绩是过去已经预期到了的，往往比较好，所以会出现市盈率下降的速度比指数下跌更快的情况；同样，当预期上市公司未来业绩大幅增长时，市场会马上暴涨，结果是在过去比较低的业绩水平上市盈率攀升得更快更高。 估值的希望取决于业绩 通过对标准普尔500指数与沪深300指数的对比分析，我们认为尽管目前A股市场经过连续大幅下跌之后，依然还处在调整状态中，而且不论是与自身的历史水平进行纵向比较，还是与国际市场进行横向比较，目前A股的估值水平依然不存在优势，但是我们没有必要过分悲观，因为从历史数据所揭示的趋势来看，估值压力的消除将会很快，可以说带来的更多是希望，而市场的走势将更多取决于对上市公司业绩的预期，从尽管不算长的历史来看，上市公司业绩的增长要远比下降的可能更大，而一旦业绩的增长出现超预期的情况，市场上涨的动能将一点也不会逊于下跌时的猛烈。 从目前上市公司一季度的业绩预告情况来看，报喜的要远比报忧的多，但是由于1-2月份规模以上工业企业的效益增速出现了较大幅度的下滑，尤其是石化行业出现了严重的亏损，而中国石油和中国石化的权重很大，一旦这两家公司的业绩非常不理想，将会严重影响上市公司整体的业绩表现，这是我们目前最为关注的，所以由于有这个比较大的不稳定因素的存在，我们目前对于一季度的业绩只能持谨慎乐观的态度。
