爱华网这个本该简单的资本游戏已经被演绎成了“寻租”工具，并最终促成了政府重拳出击。据称，在“关于企业在首发报告期内资产重组的审核指引征求意见稿”之外，政府亦在酝酿出台更为严格的政策
在沸腾的岁月里，每个机会都会被无限放大。
“滨州化工项目，2006年每股收益1.34元，每股净资产3.93元，中信证券为上市券商，预计2008年1季度上市，发行价19－22元，现在正在私募，可以拿到1500万股。” “国都证券私募项目，3000万股，北国投代持。” “徽商银行项目，资本充足率8.31％，不良资产比率2.67％，每股收益1.6元，每股净资产1.1元，预计将在2008年上市，目前出售部分5000万股法人股。” 国内某知名券商投行部总监一边展示着手机里存储的项目信息，一边悠悠地说：“以后可能就没这么好的事了。” 他所指的，是近期下发给券商、投行以及参与证券市场IPO较多的大型律所的“关于企业在首发报告期内资产重组的审核指引征求意见稿”。很明确地，这份征求意见稿是专门针对此类Pre-IPO项目，以及项目背后的或明或暗、千丝万缕的利益关系而发。 Pre-IPO项目是指上市公司IPO前由承销商以低价出售部分股权给投资商，而禁售期后可以交易的股票项目。随着中国证券市场的蓬勃发展，这一项目已经成为一个轻松而又巨大的赚钱机会。 北京一家刚刚募集了3亿资金的私募基金总裁说：“目前只要稍有头脑的私募基金都会考虑涉足上市前项目的投资。实在是太热了，大家简直是在抢。谁的资源强，谁就赢。” 他称，一家同在北京的私募基金在2007年前九个月凭借一个此类项目就获得了超过5倍的回报——谁会不趋之若骛呢？ Pre-IPO转动的资本魔方，彻底激发了资本的激情。据称，为了抢占有利地形，江浙等东南沿海地区的IPO项目早就被洗劫一空，目前参与Pre-IPO的玩家早已派人在甘肃、宁夏等西部边陲省市盯点，专门寻找业绩优良的企业，然后发掘上市潜力，争取入股。 各路私募股权投资基金开始在公司所在地短兵相接。他们也在北京各要害部门频频走动，试图争取更好的关系网。“这个市场硝烟弥漫，好项目的市盈率甚至被哄抢到20倍了。”该人士不愿意具名。 “更关键的是，一个Pre-IPO项目最后如何分配股份，不止取决于拟上市公司和承销商、律所，更多的是这些关系背后牵涉的要害权利部门和领导。Pre-IPO已经不只是一个游资、私募、外资参与的游戏，更成了各级权利部门领导政策性寻租、分肥的工具。”香港资深投行人士、CFA林家栋说。 今年10月被曝光的北京银行上市有上千个娃娃股东事件即是其中一例。北京银行于9月在上海证券交易所上市，但仅一个月之后，即被曝光股东名单中有近千名属于未具民事能力的小孩。而其中最小一位只有1岁。 自今年年初以来，中国A股指数已经上涨了1.5倍。 征求意见稿要点 根据征求意见稿，监管部门将对被重组方和上市前拟进入的股东进行严格的尽职调查。 意见稿显示，在同一控制人下，被重组方在重组前一会计年度的资产总额、营业收入、利润总额超过发行人相应项目百分之百的，企业必须运营一个会计年度后才能申请IPO。假如被重组方在重组前的一个会计年度中，其资产总额、营业收入、利润总额超过上市企业相对应会计科目的百分之五十但不超过百分之百，保荐机构和发行人律师也应该将被重组方列入尽职调查范围，并且须发表相关意见。 北京建信基金分析师祁强分析说，以往对拟上市公司资产的重组没有明文作出规定，一般比照上市公司的资产重组规定进行操作。这往往根据“企业上市前3年人员、资产、业务不能发生重大变化”的原则进行规定。此前的资产重组相关规定也要求，一般拟上市公司首发前的资产重组比例应控制在50%以内，按谨慎原则一般不超过30%，且参照的比例分别是总资产、净资产和主营业务收入。 而考虑到Pre-IPO项目中，可能发生的财务造假就在上市前的重组中完成，这次征求意见稿明确了具体标准。而规定也收紧了上市前Pre-IPO大规模账面重组、财务造假的限制，具有相当的监管效力。 对于拟进入的股东进行调查，祁强分析认为，为了做Pre-IPO项目，并转移其中的利润和为权利部门领导洗钱，私募基金往往成立新设立的公司，方便操作，通过对拟进入的股东进行尽职调查，也相应增大了Pre-IPO中政策寻租的难度。 据本刊了解，征求意见稿还提出，拟上市公司在发行申请文件中要提交会计师关于被重组方的有关文件以及与财务会计资料相关的其他文件，而申报财务报表需包含重组完成后的最近一期资产负债表。 “这大大增加了对Pre-IPO过程中资产重组行为的监管力度，在以前，并不需要会计师出具被重组方的财务资料。”祁强说。 意见稿还要求，若拟上市企业重组不属于同一实际控制人，被重组方重组前一会计年度的资产总额或营业收入或利润总额超过发行人相应项目百分之三十的，运行一个会计年度后方可申请发行；超过百分之五十的，运行3年后方可申请发行。 漏洞需补 “目前的Pre-IPO存在不少寻租的空间，仅靠‘关于企业在首发报告期内资产重组的审核指引征求意见稿’这样的政策征求稿还远不足以堵住其中的漏洞，希望正在草拟中的文件能够察缺补漏。” ——国资委研究中心一位专业人士 “目前在Pre-IPO中兴风作浪的很多资金其实都是通过信托公司代持，信托公司基于客户考虑并不对外公开买家信息，而且信托公司的资金流向对外界也有一定保密性，这就为政策寻租者留下了隐藏的空间。 因为无法查清真实的参与拟上市公司的私募买家到底是谁，有些外资基金也可以通过信托方式绕开监管政策，实现间接持股。拟上市企业上市后，一旦锁定期失效，信托公司顺利套现，从头到尾私募买家都没有出现。其中弊病甚多，应该在制定Pre-IPO政策时禁止信托资金进入或者需信托公司公示出资方详细资料。” ——国信证券的一位高管 “延长Pre-IPO项目中新进入者的锁定期，可能也不失为一个有效的办法。目前外资在上市公司中的战略投资或者财务投资，上市后锁定期为三年，而内资一般都是一年锁定期，显然为炒一级半市场和做Pre-IPO项目留下了不小的周转时间。虽然锁定期延长为三年可能在流通性上开了倒车，但是可以有效防止炒作Pre-IPO项目。” ——长江证券的一位分析师 “最近Pre-IPO炒作中出现了新的迹象，就是大量中央企业参与拟上市企业的私募。事实上，央企参与Pre-IPO的一些资金其实是代持。由于国内对于Pre-IPO监管越来越严格，而有些拟上市企业的股权是不对外资和民营企业开放的，央企参与私募往往在审批方面获得更大的便利，也正因为此，有些私募买家就通过央企购买拟上市的Pre-IPO股权，从而获利。目前央企体系庞大，管理级别又高，一般部委单位无法审核央企资金的来源，于是流弊丛生。应该对央企参与Pre-IPO项目的资金予以甄别。” ——香港资深投行人士、CFA林家栋 “即使是‘关于企业在首发报告期内资产重组的审核指引征求意见稿’的条文也有不少漏洞。比如某些拟上市公司为了规避不同控制人下首发前资产重组运行年限的要求，完全可以通过补办一个委托经营或是授权控股的相关证明材料，来实现同属于同一控制人的目的。但是这份征求意见稿并没有作出详细规定，从而留下漏洞，应该补齐。 ——某投行人士
