爱华网大多数机构认为上半年通胀将见顶回落,而加息、维持和减息三种意见各有市场,体现出未来货币政策可能出现重大的转折
齐忠恒 钟华/文
“2008年全球经济环境不算好，但是中国将继续其抢眼的表现。”瑞士银行亚太区首席经济学家JonathanAnderson对《证券市场周刊》表示。 在全球经济不景气的情况下，国际投资者更是观望着中国，期待着这个巨大的避风港不要失守。本刊进行的“2008年二季度中国宏观经济预测”(下称“预测”)显示，虽然多数机构认为GDP的回落趋势将拖低企业利润，但是CPI也将在未来出现拐点，从而给未来货币政策调整带来空间。不过政策调整争议颇大，而且未来更加不可测的因素可能是美元汇率的走势，不仅会影响人民币汇率的升值速度和外贸，也会对国际资本流动和大宗商品价格产生关键性的影响。 参加本次预测的有17家中资机构和10家外资机构，他们不仅对于二季度和全年中国的主要宏观数据进行了预测，还参加了本刊同时进行的宏观经济和政策走向问卷调查(见附表)。 GDP增幅回落拖低企业利润 在此次调研中，参与的研究者都认为中国宏观经济依然保持了非常强劲的势头。27家调查机构中有19家认为2008年中国GDP增长速度依然可以维持在两位数的水平以上，仅有8家认为经济增速将跌至10%之下。但是非常有意思的是，8家相对谨慎的机构中有7家是外资机构，惟一一家中资机构是北京天则经济研究所。 在季度调查中也呈现出同样的情况，17家内地研究机构都认为二季度经济增速将以两位数速度增长，其预测平均值达到了10.53%，其中交通银行更是认为二季度的增长速度将达到11%，超过一季度的水平。 “从历史经验来看，二季度的经济增长总是优于一季度的。而且现在一些条件的变化让我们相信今年经济增长势头将比预期来得强劲。”交通银行研究部总经理助理周昆平对本刊表示。 相对国内机构，国际投行的观点总体有些悲观。渣打银行甚至认为二季度中国GDP增长速度会低于10%，只有9.9%。“中国经济面临着许多不利因素，因此经济速度有所下降并不奇怪，而且下降的幅度并不算大。”渣打银行中国研究主管王志浩(StephenGreen)对记者说道。 连续获得亚太区最佳经济学家的JonathanAnderson的观点看上去也比较保守，他认为中国二季度的GDP增长为10.2%，但全年增长则只有9.9%，他表示，“以可比价格计算的GDP增长能够达到9.9%，而且是在全球经济增长速度明显放缓的2008年，已经非常不错了。” 经济的整体放缓，对于企业利润的压力是毋庸置疑的。在2007年，规模以上工业企业利润增长的幅度相当惊人，1到11月间的同比增幅达到了42%。但是在本期调研中，研究员都认为美好的过去已经不可能重复。针对本刊对今年后三个季度企业利润增长情况的调查，在回复的18家研究机构中，有13家认定2008年规模以上工业企业的利润将下跌到10%到20%之间;另外有三家机构认为增长可能超过20%(见图1)。其中，摩根大通大中华区首席经济学家龚方雄认为，“无论是经济，还是企业利润，都不可能出现急速的下滑，因此在短期内企业利润增长水平还将维持在25%左右的水平上，但是到了2009年之后，利润增速才会明显放缓。”JonathanAnderson虽然认为利润会下降，但是逻辑却完全不同，“中国是内部结构复杂的大型经济体，任何外部环境或者内部条件的突然变化，都不可能造成中国经济和企业利润的重大变化。2007年的数值也许是因为处于上升周期中而比较高，但是理性来看中国宏观经济也还不错，所以企业利润能够维持在20%以上。” 多数认为CPI将逐步回落 细究起来，信贷紧缩才是经济减速的主要原因，Anderson就认为中国实际上并不是出口导向型的经济体，中国的经济增长主要依靠内需驱动。因此如果央行能够放松信贷，中国经济增长无疑就获得了最强劲的支撑力量。 但是短期内信贷环境不会发生太大变化，这点在不少调查对象那里形成了共识。“政府现在首要的任务就是降低CPI，因此不可能放松货币。但是这也有好处，因为温和的通胀环境将是维持经济长期稳定增长最重要的环境。”德意志银行大中华区首席经济学家马骏这样表示。 由于雪灾和其他突然因素，造成了中国的CPI在一季度再创新高，达到8.3%。参加本次预测的学者也普遍认为CPI在2008年还将继续维持在高位，27家机构预测的平均CPI数值为6.43%。其中德意志银行、国泰君安证券和招商证券都一致认为全年CPI可能创造历年来的高位，达到7.2%。马骏表示，“由于奥运会和国内需求的增加，以及上半年的数值过高，全年CPI很难下降太多。” 但是多数调查对象还是认为，CPI将在近期出现下行趋势。18位参与者对CPI变动给出了预测，其中7位认为一季度已经出现峰值，二季度的水平不可能超过一季度。工商银行宏观经济分析师张龙清对记者说道，“猪肉等食品价格都是在2007年5月份才出现飙升迹象，因此下半年食品价格的基数要远高于上半年，下半年回落是非常正常的。”这种说法和花旗银行中国经济学家沈明高的看法可以说是完全一致。 此外还有6家机构认为拐点将出现在二季度，只有5家机构认为全年CPI将始终在高点徘徊(见图2)。周昆平说道，“在当前的货币形势下，CPI下降的可能性不大。” 是否继续加息争论激烈 随着CPI高涨，中国的货币政策不断收紧，但是由于进入2008年之后，中国经济发展的外部环境不容乐观，加息一直都是很有争议的话题。 如果说美联储出乎意料之外的连续降息给中国的货币政策调控增加了很大的难度，未来中国经济形势的不确定性更是增加了加息的难度。在加息的问题上，几乎所有外资研究机构都认定中国在上半年不会加息。但是谈到全年的问题，绝大多数外资机构的分析师转而认为下半年央行将加息。 在本刊进行的问卷调查中，针对“2008年后三季度，中国货币政策会有怎样的表现”这个问题，8家机构认为中国央行将维持信贷紧缩，并且会加息。非常有意思的是，其中包括参加调研的国内三家大型商业银行——工商银行、中国银行和交通银行。“我们认为在2008年，央行紧缩的态度是不会有太大变化的。虽然中美利率倒挂给加息增加了很大难度，但是仅仅靠提高准备金率很难达到调控目的，因此加息是非常可能的。”周昆平这样表示。 张龙清也表示加息是非常必要的，“根据我了解，沿海的出口企业现在都非常困难，因此对抗通胀不能仅仅依靠汇率方面的调整。而加息才是真正缩小存款负利率的措施。”他还表示，“至于中美利差倒挂，这是早就存在的，因此也不是妨碍加息的要素了，更何况近期央行周小川行长的讲话也出现了态度转变。” 此外还有6家机构认为未来利率和信贷控制政策将维持不变，这6家机构中也包括了另外一家大型商业银行——农业银行。持同样态度的还有雷曼兄弟的中国经济学家孙明春，他认为，“央行加息最大的目的应该是对抗通货膨胀，但是我们预期CPI可能在下半年出现回落。我们曾经设想央行只提高三个月的短期利率，来对抗因为供应不足而造成的短期通胀上升，但是CPI可能下半年出现回落，因此加息的必要性也不强。” 而花旗集团等4家机构则针锋相对地认为未来应该放松信贷或降低利率，加息、维持和减息三种意见各有市场，体现出未来货币政策可能出现重大的转折(见图3)。 美元汇率走势变数最大 那些不支持人民币加息的国际投行，在汇率问题上则要激进得多。从汇率的判断，也能看出境内研究机构和国际投行之间最大的区别。除了渣打银行，其他参与预测的外资机构都认为二季度不存在加息的可能性，因此他们都认为人民币对美元汇率将上升至6.8左右。美林中国经济学家陆挺表示，“汇率升值同样是货币调整的手段。” 参与预测的一些学者在和本刊的私下沟通中表示，下半年中国宏观经济最大的不确定性将是海外环境的变化，这主要表现在美元的汇率预期变化上。在目前，研究机构还很难确定国际经济环境将会如何变化，同时它们的变化又会对中国经济产生怎样的影响。 在此次调研中，分析师也纷纷表达了他们对于美元汇率在未来三个季度表现的不同看法。17家机构对于美元之后的走势展开了预测，其中7家机构认为2009年之前美元汇率都难以出现反弹，其中包括国内的安信证券和中金公司这样的大型机构，也包括了来自海外的雷曼兄弟。认为美元汇率将在今年三季度或四季度出现反弹的分别有4家和5家机构，摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆就认为，“三季度美元的名义有效汇率出现将反弹。”而中国银行则认为在二季度美元汇率就将出现反弹(见图4)。 美元汇率如果出现调整，也必将影响到以美元计价的大宗商品价格。有海外投行的交易员对本刊表示，由于英国、欧洲和日本的央行可能在三季度降息。在它们选择弱势货币政策之后，美元的名义有效汇率将随之出现反弹。更重要的是，如果全球经济陷入衰退，由于需求回落，能源价格也将下跌。对于这个问题，不仅是分析师之间，甚至分析师和交易员之间都有很大的意见分歧，本刊将另外撰文展开报道。 相比汇率的不可预期，调研对象都认为中国2008年的进口会有很大增长，从而是今年的外贸形势发生较大的变化。Anderson认为，过去几年中国贸易顺差急剧上升，最主要的动力就是进口增长显著放缓。今年中国进口的增速将超过出口增速，“中国需求的增强是有目共睹的，因此进口增长加快并不意外。”
