爱华网翟东升 主权基金常被人拿来说事儿的第二个地方是它的透明度问题。在西方语境中，它与本专栏上次谈到的那个“是否应当和如何防范主权基金从事带有政治动机的投资活动”问题紧密相连。基于前面的论证，我认为：主权基金提高透明度并非道德必须。既然不是道德必须，那么“主权基金是否有必要搞透明，应当向谁透明，透明到什么程度，在什么条件下透明”等等问题都应该从权宜的角度来考察。 提高透明度具有双重后果。一方面，提高透明度无疑将降低各主权基金在全球金融市场上操作的行动能力和迂回空间。由于主权基金的规模相对于市场容量而言通常都比较大，所以已经有不少市场参与方盯着这些巨无霸。据英国《金融时报》报道，有些基金经理公开赞同这样一种操作理念：“中国人买什么，你就想买什么。”他们的策略无非是在主权基金买入前买入，在主权基金卖出前卖出。由于规模巨大，进出市场相对缓慢，主权基金在自身信息单向地对外充分透明的情况下很容易遭受额外损失，包括在买入时被大量跟风买盘推高投资品种价格，在卖出时又被大量跟风卖盘压低价格。尤其是与市场上其他无需透明的大型投资机构（比如对冲基金）相比，假如真的按照西方大国所希望的那种透明度来操作，那么主权基金们无异于在陷阱密布而又无处藏身的原野上裸奔，除了就地伏倒、搞“被动投资”外，几乎没有任何其他选择。 另一方面，提高透明度可以在一定程度上缓解投资对象国对外来主权基金的疑惧，并且由于增加来自社会公众的监督和评判，在一定程度上有利于改善和确保自身的机构治理机制，从而使得主权基金在国内国外的合法性与民意基础都得到增强。在这个意义上讲，以适当的方式来回应透明度要求是必要的。在我看来，提高透明度应当坚持两大原则，一是自主性原则，二是联系原则。
所谓自主性原则，就是指对主权基金投资活动的信息公开，其时机选择、公开程度、发布对象和发布途径等，都应该由主权基金自身来决定。换言之，对自身交易信息的公开过程，应该是按照需要有选择地进行。比如在定期年报中可以向外界披露一些整体信息和大体投资意向，但是不必显示在具体企业中的持股比例；可以披露一些已经完成的交易的细节，但是对正在进行的投资项目则可以避而不谈（这正是巴菲特在投资信息披露上的原则）；对相关国家的市场监管机构报告重大投资或并购活动的进展甚至意向，但是保留随时改变投资策略的余地以及对该机构及其工作人员严格保守商业机密的要求；而所有这些披露行为并不构成对此后相似情况下披露行为的范例。 所谓联系原则，就是要将主权基金的透明度与以下几个因素挂钩。首要一个挂钩是投资对象国对基金策略和重大事项的知情权与监督权应该同基金对该国经济实情的知情权相挂钩。换言之，假如甲国政府希望充分及时地掌握乙国主权基金在甲国的投资意图和进展，就必须从法律和制度上保证乙国主权基金雇员能够合法而自由地对甲国宏观和微观经济情势展开调查研究。在实践中，这一联系意味着：一方面，主权基金不得诉诸“主权豁免”来拒绝向被投资国政府报告某些重大投资行为之意图和进展；另一方面，被投资国不得以“保护国家经济安全”或者“反经济间谍”等名义来限制、阻碍或者拒绝他国主权基金对自身宏观微观经济情况的调查研究。 第二个挂钩是各国市场对他国主权基金的透明度要求应当与对各种私募资本、对冲基金的透明度要求保持大体一致。因为假如对主权基金要求过高而对私募资本和对冲基金放任自流，那么会导致两类投资者之间在市场上不公平竞争。所有违背市场公平自由原则的管制措施最终都将被证明费力却无效。这儿所说的这种不公平将逼迫主权基金避免介入此类市场或者通过委托私募资本来间接进入，这些结构显然都不是管制者希望看到的。 第三，应当将主权基金的透明度同国际储备货币发行国的货币政策的透明度和稳健性相挂钩，以平衡两类国家之间的权利和义务。主流货币的发行国将自己的货币符号作为他国的储值工具，在此过程中获得了巨量的铸币税；假如他们不负责任地贬值自身货币，那么其行为等同于对他国财富的盗窃与掠夺。事实上，包括中国在内的若干贸易盈余国和包括俄罗斯在内的资源出口国之所以在近年将部分主权财富从固定收益类资产转移到股权投资上来，就是因为美元的持续放任贬值违背了其作为主要储值货币的潜在义务。 上述种种道理，讲的都是“应然”的东西，也就是从中国的立场和利益出发，我们所主张的全球主权投资的游戏规则“应该”是什么样的。但是，所有规则的确定，都是“理”与“力”复合作用的结果，主权基金的规则谈判也不例外。未来数年中，真正通过博弈产生的游戏规则会是什么样，取决于各利益相关方在这场谈判中的实力。如何有效提升并充分施展我们拥有的谈判实力？下期见。
