爱华网在通货膨胀走势尚不确定性的情况下,二季度可以暂时不使用利率工具,同时保持准备金率等数量手段的使用力度
作者:本刊特约作者 李刚/文
2008年中国经济面临巨大的不确定性。从三四月份的经济运行数据来看，内需有望在二三季度保持较高的增长速度。从外部看，在美国次贷危机负面效应逐步显现的影响下，下半年欧洲经济减速的概率逐步增大，如果美国和欧洲经济同时出现减速，则中国外需减速的负面影响在今后几个季度继续显现。在这两种因素的作用下，中国经济面临潜在的滞胀风险。 滞胀是指经济衰退与通货膨胀同时出现，表现在微观层面上就是名义GDP虽然在增长，但扣除通胀以后的实际GDP增速较慢，从而导致实体层面的需求减慢，同时出现高失业、高通胀。目前中国经济虽然存在滞胀风险，但这种风险是潜在的。今年中国经济的增速虽然比去年有明显的下降，但这种下降幅度主要是外需减缓导致的，同时也是汇率升值和税收政策主动调整的结果，有利于减少外贸顺差，缓解长期的宏观流动性过剩问题。从微观层面来看，中国经济增速虽然出现了适度放缓，但一季度全国累计实现城镇新增就业人员303万人，为全年目标任务1000万人的30%，全国城镇登记失业人员825万人，登记失业率为4.0%，就业目标任务完成情况与去年同期基本持平。 在美国上世纪70年代经济滞胀期间，里根政府采取了供应学派的减税观点，以及货币学派的货币控制观点，形成了放宽财政、收紧货币的调控思路。一般地，货币政策的作用有两方面:一是产出效应，另一是价格效应。如果扩张性货币政策是以通货膨胀来换取产出增长，这种政策有着暂时的“货币幻觉”。货币幻觉一旦消失，就全部转化为通货膨胀。在货币政策全球化时代，中国的货币政策也很难保持完全的独立性，尤其是在美元汇率走弱的背景下。二季度国内物价上涨会有所趋缓，但整体通货膨胀压力仍然较大，但如果短期内通货膨胀没有创出年内的新高，则利率政策的使用需要相对谨慎。
从当前全社会的平均融资成本来看，商业银行1年期贷款加权平均利率水平已经超过7%。由于贷款利率调整周期滞后效应的影响，随着资金面的收紧和贷款额度管理的加强，贷款利率水平仍然会呈现出稳步上升的态势。因此虽然当前贷款的实际利率水平仍然为负，但贷款利率继续上调的必要性较弱，收紧流动性后贷款利率就会自动出现一定幅度的上行。在通货膨胀走势尚不确定性的情况下，二季度可以继续观察经济和物价的运行趋势，而暂时不使用利率工具的调控手段，同时保持准备金率等数量手段的使用力度。 此外，美国的降息进程暂告一个段落，美元汇率逐步从前一阶段的快速贬值发展为缓慢贬值阶段，这有利于降低人民币升值的压力。根据我们的研究，3个月和1年后人民币升值的预期和外汇占款之间具有较强的相关性，为此升值压力的减缓有利于缓解宏观流动性过剩、微观流动性紧张的局面，存款准备金率的连续上调仍然是当前的主要政策手段。 目前，商业票据利率是变动比较敏感的利率品种。受贷款额度管理的影响，商业银行纷纷压缩商业票据余额，其利率从去年初的3%一度上升到去年底最高的11%，期间伴随着债券市场的大熊市;今年年初以来，受股票市场大幅回落、商业票据挂钩的理财产品大幅增长的影响，商业票据供不应求，票据利率一路下降到5%左右。从票据的利率走势来看，去年从紧的货币政策已经在一季度发生了变化，从去年的全面从紧转变为阶段性、选择性从紧，更加侧重于数量和汇率政策的使用。但在货币供应量增速仍然维持高位的情况下，应当警惕名义货币扩张引发的货币幻觉。避免由于货币幻觉引发的通胀预期上升，从而有利于缓解潜在的滞胀风险。 (作者为中国农业银行资金运营部研究主管，本文仅代表个人观点)
