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退市实现私有化是一种策略，上市也并非代表成功，只有深谙资本市场的高手才能深谙其味
《IT时代周刊》记者／古儒（发自北京）
李嘉诚在资本市场上是“高卖低买”的老手，TOM在线的退市再一次证明了他的精明。 9月6日，TOM在线成为第一只从纳斯达克退市的中国互联网概念股，而三天前，它也已在香港股市淡出。伴随TOM在线的资本退市行为，这家公众公司已彻底私有化。为了实现此目标，该公司早在今年3月起就已着手准备，到了8月10日，TOM在线举行特别股东大会，96％的股东投票赞成通过了私有化方案。 与国内互联网企业对纳斯达克上市的期盼相比，TOM在线反其道而行之，这是为什么？私有化能让这家企业改变现状吗？ 成也SP，败也SP 中国互联网的快速发展早就引起了李嘉诚的注意，就在中华网成功上市的1999年，李嘉诚迅速出手互联网，TOM集团从此诞生。当时的TOM由李嘉诚同时掌控的和记黄埔与长江实业(集团)共同拥有，两家分别持股29.35%与14.6%股份，合计高达43.95%。 2004年，中国SP概念达到高峰，开始奔赴美国资本市场——纳斯达克。2004年，主营SP业务的掌上灵通和空中网相继登陆纳斯达克。TOM集团也发力这一领域，并迅速拔得头筹。其2004年一季度财报显示，收入2600万美元，净利润达到840万美元，其中无线增值服务收入为2380万美元，占季度收入的90%。 2004年3月，TOM集团将旗下的TOM在线业务分拆出来，并促使TOM在线分别于香港联合交易所创业板及美国纳斯达克市场两地上市。TOM在线分别在美国与香港上市的成功，建立了其在资本市场的独立地位，也为李嘉诚资本运作增添了新的成功案例。同样是互联网概念，TOM先后三次登上资本市场，这在其他中国网络概念股中绝无仅有。 因为当时的SP业务被形容为遍地黄金的暴利行业，身为门户网站的TOM在线在以后很长一段时间里一边倒地倾向于无线增值业务，它最终坐上无线增值业务的头把交椅，其业绩在几大门户里首屈一指，其最高峰期的单一季度收益超过5000万美元，形成了独特的赢利模式，这一模式也一度为业界所津津乐道。 “中国式的互联网发展离不开电信增值业务的支持，也正是因为这一赢利模式，才拯救了许多互联网公司的命运，由概念泡沫风险转变成为赢利。”一位互联网分析师告诉《IT时代周刊》。 但是好景不长。2006年7月，中国移动开始整顿SP行业，先推出“二次确认”计划（用户必须再次确认订购业务才能产生订购关系），后又启动“业务先体验，使用更放心”等一系列措施。此后，收入来源严重依赖SP业务的TOM在线的股价一直呈现下跌趋势，其中以去年7月跌幅最大。此次调整波及整个中国SP概念股公司，除TOM在线外，空中网、掌上灵通、华友世纪等其他中国概念股的SP公司也都集体跳水，直至亏损。今年第二季度TOM在线的财报显示，净亏损达956万美元。 分析人士告诉本刊记者，TOM在线的退市不仅仅是某一家公司的问题。电信运营商运用手中对无线网络天然的管理和控制权利，形成了中国无线网络领域中的垄断格局，这种格局的形成更多地是由于资源垄断，而非市场竞争。基于此，TOM集团表示，考虑到未来的波动性和经营业绩的不确定性，TOM在线已经不再适合保持一家上市公司的身份。 资本的现实逻辑 中国移动的整顿行为，使TOM在线引以为傲的赢利支点遭到政策性的重创，而投资者选择投资的一个坐标是股票的成长空间。 “纳斯达克买的是成长性。”一位投资分析师说，“网易年收入10亿元，平均市盈率却是13倍；百度能获得123倍的平均市盈率；如家能得到156倍的PE（本益比），都是源于其成长性。”而TOM集团半年报公告表示，TOM在线的业绩在过去14个月持续下滑。公开数据显示，股价过去一年来跌幅为46％。虽然TOM在线在内地移动增值服务上,市场占有率牢居第一,而且较第二名高出50%以上，但是仍然无法增加投资者信心，股价一跌再跌。正是源于资本的现实法则,TOM在线走向退市。即使接手了易趣之后,TOM一再向投资人描述中国电子商务的诱人前景,但是在C2C赢利遥遥无期、尚不能给出时间表的情况下,大部分投资者仍没有贸然跟进。 作为资本运作高手，李嘉诚在私有化问题上也已经轻车熟路。据悉，这位资本巨人对“高卖低买”的资本操作手法已经是第五次了。其下属财团的前几次资本回购最后都成功达到了私有化的目的。 赛迪顾问互联网研究中心高级分析师谭斌表示，私有化最根本的动机还是钱的问题，TOM在线的发展相当好，它第三季账面上有8000万的现金，资金充足短期内不需要融资。另外，私有化后可以提高公司在市场上的灵活度，从长远发展来看，这是非常有利的。在纳斯达克市场上，最惨烈的结局是被摘牌，面临摘牌其中一个原因是上市公司迟迟不交财报，另一个原因则是股票低迷交易量小，因此TOM在线在此时选择主动退市确实是明智之举，“私有化后，TOM在线在作长期投资决定时，无需因独立上市地位而承受短期压力。”谭斌说。同时，正望咨询总裁、知名互联网分析师吕伯望也表示，TOM在线的退市不会对国内外投资者造成大的影响，原因是TOM在线并非被逼无奈退市，而是TOM集团从资本和业务重组层面的考虑。TOM在线CEO王雷雷也表示，TOM在线下市的主要原因是集团认为公司的价值被低估，并不表示公司已经失去价值。选择退市是防止股价进一步下挫给股东带来损失。 不过，安邦集团研究总部分析师张巍柏指出，目前中国其它的网络股，股权都相对分散，因此，很难再出现一个类似TOM在线这样作出私有化决定的企业。毕竟，“股权分散，就意味者私有化成本可能相当高昂，没有一个大股东可能承受得起私有化的成本”。 以退为进的攻略 “华尔街是按周出报表，公司如果有中长期战略的话，但在短期报表内难以看出收益，施展起来会比较困难，因为股东更看重的是每一项投入所带来的收效。”易观国际总裁于扬推测，此番选择退市，TOM很可能会作一些中长期的，短期内看不出收效的投入，“以免投资人的意志妨碍公司中长期的战略部署。” “TOM应该是出于整合和互联网业务的调整而作出的决策。早前，TOM收购了eBay易趣，还整合了Skype，这些措施显示它未来在业务方向上可能相比原先有重大调整。现在的投资者如果不认同TOM管理层的这些收购行动的话，那么，TOM管理层自然也有权利选择其他的投资者来支持TOM未来的发展。”张巍柏如是分析TOM退市的原因。 易凯资本首席执行官王冉表示，TOM在线私有化实际上是一种以退为进的策略，他预测，“TOM集团今天能让TOM在线下市，明天就能再包装出一个新的概念重新上市。” TOM在线CEO王雷雷的布局验证了王冉的判断。王雷雷表示，无线业务的低谷并不是投资失败，而是行业洗牌，要是因此盲目转型才是最大的错误。他介绍，私有化之后的TOM在线的四大业务——无线增值(SP)、易趣网、TOM-Skype、Tom.com在线媒体将会被分拆成为四家独立的公司，在财务和市场体系上各自独立运营。对此，王雷雷的解释是“更为有效地规避风险”。目前只有易趣网与eBay成立了合资公司，为一家独立的法人，其余三块业务均为TOM在线旗下的三个事业部。对于分拆的进展，TOM在线的内部人士透露，董事会是否有清晰的思路还不明确，因此预计计划离付诸实践尚早。 熟悉李嘉诚操盘风格的相关人士透露，根据TOM在线所掌握的电子商务资源，二次包装上市是完全有可能的——这在李嘉诚的上市公司私有化操作中早有先例：1988年10月，长江实业宣布将旗下生产及销售水泥等建筑材料的上市公司——青洲英坭私有化。青洲英坭私有化不久，李嘉诚又将其业务整顿后注入其他业务并重新上市，这就是后来的长江基建。分析人士指出，对于擅长资本运作的李氏财团来讲私有化也可谓将计就计，追赶电子商务概念将成为其在资本市场奋斗的下一个目标。 资本市场上类似的回购股票、管理层收购比比皆是。网易、盛大、搜狐等互联网公司也对此屡试不爽，这都是出于提高股价，给股民信心，为企业保值等目的。不过相比起来，这次TOM在线的调整更大、资本运作痕迹更明显而已。
