爱华网正如很多人事前所预料的那样，在1月8日的东航股东大会上，因77.61%的股东拒绝新加坡航空与淡马锡控股（私人）有限公司的收购要约，新航入股东航的议案遭到否决。当初决定引进新加坡航空公司和淡马锡为战略投资者时，东方航空公司的管理层以及支持他们的政府有关部门某些官员们或许完全没有想到，这笔交易会迅速在中国证券市场、中国社会乃至海外掀起轩然大波，事件发展会如此一波三折，以至于此案已经继凯雷收购徐工、花旗收购广发行那样成为中国市场外资并购的标志性争议案件。 这笔国内外瞩目的跨国并购交易如今已暂时告一段落，但留给人们的思考却是长久的。在“东新恋”风波中，从定向增发股票价格到航空公司和国家航空服务业发展战略，几乎所有相关问题都在公众中引发了激烈的讨论。东航向新航和淡马锡定向增发股票的价格和“贱卖”嫌疑直接涉及众多A股和H股流通股股东的切身利益，因而成为争辩的焦点，东航管理层则竭力辩解没有贱卖。其实，暂且不去讨论东航管理层为何不选择股价更高的A股市场增发，而是选择在股价较低的H股市场增发，这种融资“就低不就高”的做法似乎有些背离常理。按照2007年11月9日签署的正式协议，新航将出资约47亿港元，淡马锡将通过其全资子公司联德投资私人有限公司出资约25亿港元，以每股3.80港元的价格分别认购12.35亿股和6.5亿股东航新H股。增发完成后，东航集团将维持51%的控股地位，而新航和淡马锡将在东航各持股15.8%和8.2%。然而，早在2007年5月21日东航停牌前，其A股收盘价已经达到9.6元，H股收盘价达3.73元；在其后的几个月里，东航A股价格最高达到20元，H股最高达到了9元。既然东航向新航和淡马锡定向发行股票的价格比近期东航H股价格低得多，比A股价格低更多，东航老股东要求重新议价就只不过是在行使他们天经地义的正当权力而已，不值得过多地争议。然而，这起交易风波中暴露出来的一些关乎市场规则、政府管理等方面的问题却值得我们密切关注。中国企业管理层的权力曾经极其有限，以至于早年东北某工厂（当然是比较重要的工厂）车间里的天车出了点故障都要马上上报中央某部。 毫无疑问，这种局面是非常不合理的。然而，改革开放以来，在“扩大企业自主权”的口号下，我们似乎又走到了另一个非常荒唐的极端，企业内部人控制问题极其严重，这一点无论是上市公司还是非上市公司，概莫能外。据报道，在东航的股东大会上，安排发言的5名股东都支持引进新航，要求发言反对引进新航的股东一开始却遭到阻拦，最后的表决结果却是压倒多数反对引进新航，这难道不是一种内部人控制的表现吗？内部人控制一方面激励了企业管理层的道德风险，另一方面使得股市投资者普遍投机心理浓厚，很少愿意作长期的战略性投资，捞一把就走的短期行为盛行，也使得企业管理层乃至政府主管部门普遍丧失社会公信力，任何事情都会让公众怀疑其动机是否纯正。在这笔饱受质疑的交易中，东航管理层竭力为其低价向外资转让股权的决策辩解。而且，在近年的外资并购交易中，我们也常常能看到并购标的公司管理层“宁让友邦，不予家奴”的行为，宁可向外资出售股权，也不向内资同行出售。尽管东航管理层并不一定是抱着这样的心态，但是我们不能否认这种行为普遍存在，因此我们有必要深入探究并购标的公司管理层这种心态以及作出这种选择的根源，并探寻防范这种行为的机制。
我个人认为，由于不熟悉中国市场情况的外资在收购中国企业股权之后至少在初期必须高度依赖被收购企业原有的管理层，而国内同行熟悉国内市场情况，在收购之后可以不那么依赖被收购企业原有的管理层，所以，一些被收购公司的管理层为了个人利益宁可选择外资收购。有鉴于此，在公司制度建设过程中，我们就要充分考虑制定相应制度防范公司管理层的这种道德风险，如要求公布企业并购案中对标的公司管理层的补偿方案等等。除此之外，就整个中国外资并购而言，也不排除有的可疑交易背后存在腐败问题（我并不是指东航的这笔交易）。有媒体指出，我国调查的腐败案件中64%与国际贸易和外商有关，虽然这个数字未必精确，但从早年的原北京市人大常委会副主任铁英收受港商巨额贿赂案，直到近年败露的沃尔玛、朗讯、默沙东、德普、立邦漆等案件，这一桩桩丑闻已经连续不断地向我们敲响了警钟。甚至这两年中国的反商业贿赂风暴，寻根溯源，也起因于南开大学程宝库教授有感于美资天津德普公司行贿案所写的文章。那么，这就要求我们进一步加大反商业贿赂的力度。 说起来，无论是从查处案件的数量来看，还是从立法的角度来看，中国反商业贿赂工作都已经取得了不小的进展，也取得了国内外的公认。在透明国际组织公布的2006年度清廉指数排行榜上，中国清廉指数由3.2上升到3.3，在新增4个国家的情况下，中国内地由2005年排名第78位提升至163个国家和地区中的第70位。但这一切还远远不够。即使有些外资并购交易当事企业管理层和政府主管部门是清正廉洁的，但只要国家打击跨国贿赂的成果不能令人信服，那么他们就永远不可能摆脱公众猜疑的目光。我们必须解决这些问题，而解决这些问题又需要从政府和企业内部两个方面着手。在政府方面，现行《关于外国投资者并购境内企业的规定》（2006年颁布）仅仅规定外资并购要经过审批，但是审批机关没有向社会公众公布其批准或否决的理由的义务。这样一来，交易各方至少在理论上有可能通过暗箱操作混过政府审批环节。为了更可靠地防范可疑的外资并购交易在政府审批环节蒙混过关，中国需要对审批机关增加一种特殊的责任，也就是说无论是批准还是不批准，审批者都需要公布其批准或否决的理由。这不仅有助于维护我方的权益，也能够给奉公守法的海外投资者一个更加透明、公正的商业环境。既然能够向外资转让股权，那么就足以证明标的公司无关国家安全，因此，公开批准或否决的理由就不会损害国家安全利益。在企业方面，我们需要努力重塑股东主权，作为公共事务管理者的政府尤其需要将重点放在这个方面。 在这一点上，东航的做法无疑有些欠妥。在股东大会之前，东航管理层所做的仅仅是再三重复政府有关部门对此议案的支持，并且在方案表决失败之后，仍然声称这是唯一方案，必须进行到底，此举完全背离了一名经理人对股东应负的职责。东航方案遭到否决，最大的利益不是可能迫使新加坡方面提高收购价格，而是重申、强化了股东主权，这对于整个市场秩序有着至关重要的意义。希望市场参与者们能够充分认识到这一点，特别是当事人，而不是一味抱怨“搅局”之类。进一步探讨东航引资可供选择的方案，“东新恋”的必要性令人怀疑。因为东航管理层所竭力推崇的新航管理并没有锁在保险箱里，更没有哪个知识产权协定将先进的管理经验列为他人不得学习采用的专利，无须引进新航参股，照样可以学习借鉴。我们建设开放经济，可以采取向外资航空公司扩大开放航空服务市场的方式，并不一定要对外资开放我们内资航空公司的股权。上文已经提及，东航如果在A股市场增发能够获得更多的融资；此外，在中国流动性过剩、股市市盈率过高而急需引进新资产实现软着陆的背景下，东航选择在A股市场增发也比在H股市场增发更符合国家宏观调控的需要。 不仅如此，许多在社会上饱受争议的肥水外流的外资并购案直接动因是标的企业缺乏资金，中国民航企业就普遍高负债经营。既然如此，在国家财力充裕、且外汇资产投资公司需要大规模对外投资的今天，我们完全可以由政府拿出部分资金，对一些重要但负债率较高的企业和行业追补资本金，提高其经营稳健性，以维护国家经济安全，这也是对20年前“拨改贷”负面后果的矫正。通过此案，我们还应当从开放经济的视角进一步审视、反思我们此前一些年来旨在打破垄断、促进竞争的做法。为了在中国民航市场维持竞争，中国民航管理部门多年来竭力维护国航、南航、东航三足鼎立的格局，也出于这一点而一度反对国航和中航集团收购东航。这种思路和做法在其他诸多“垄断行业”的改革中也不鲜见，东航管理层在股东大会失败之后也抛出了国航收购垄断论。而自从前两年某著名经济学家对国有垄断企业大加抨击以来，口诛笔伐中石油、中石化等垄断行业国有大企业似乎已经成为中国一些媒体和评论家的癖好，而他们的评论又有诸多苛刻乃至背离客观常理之处。其实，在中国航空服务市场对外国航空公司开放度不断提高的情况下，内资企业加强整合也不可能垄断市场，竞争促进改善服务和技术的机制仍然存在。相反，新航入股东航风波表明，如果盲目追求所谓“打破垄断”的目标，人为造成多家公司竞争的局面，结果很可能造成国家富源外流，我们要避免犯这样的错误。我们完全应当理直气壮地为那些国有垄断大企业声辩，他们是我们维护、提升在国际经贸利益分配格局中地位的决定性力量。 作者：梅新育（商务部国际贸易经济合作研究院副研究员，经济学博士）
