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97.42万亿元。 这样庞大的天文数字来自于2013年初央行公布的最新M2余额。这样抽象的数字让人很难在脑中勾画出其大致轮廓，我们或许可以换一种更加具体的说法，这一数字几乎是全球货币供应总量的四分之一，整个欧元区的货币供应量的1.3倍，美国的1.5倍。如果按照现在的速度增长下去，到2050年，中国就可以用人民币供应全球所有国家。 诺贝尔奖获得者经济学家罗伯特·卢卡斯曾说过一句名言：“一旦开始考虑增长，你就很难再考虑别的。”这句话仿佛正是为了中国经济而设。在经济危机造成的长期全球经济衰退中，中国经济相较其他大型经济体更快地反弹并显得勃勃有力，这在很大程度上要归功于中国政府庞大的货币和财政刺激方案。 当然，这样做的问题也显而易见，很多分析人士坚定地认为中国经济增长的基础危如累卵。美国著名经济学家努里尔·鲁比尼曾表示，如果中国不进行经济结构调整，未来的不良贷款和公共债务将导致经济放缓，在2013年后“硬着陆”的可能性将增加至40%。而中国经济体制改革研究会副会长石晓敏的预测更为激进，他甚至在2012年初就曾预测中国经济增长会低于8%，或可出现6%到7%的情况。 正因如此，经济危机后中国股市进入长期阴跌过程。尽管经济依然保持8%左右的增长，但中国股市却不断向下寻底。经济学家吴晓求告诉本刊记者：“股票市场是国民经济的晴雨表，几个月背离可以理解，如果长时间背离经济发展一定是中国资本市场出了结构性问题。”这一情况在2012年年中表现得最为明显，如果打开沪深股指的K线图，就可以清楚地看到，中国股市从2012年5月8号开始，沿一条几近笔直的陡峭斜线下行，几月间跌幅达20%以上。而同期，在经济危机泥泞中“挣扎”的美国与欧盟等国股市大幅上扬，已接近或超过2008年经济危机前的水平。 中国经济专家、前摩根士丹利亚太区首席经济学家谢国忠对此一针见血地说：“中国是一个不透明的经济大国。” 尴尬的资本 经常会有学者把现在的中国经济与20世纪80年代晚期的日本相比，并得出中国经济即将崩溃的结论。在他们看来，被高估的资产价值，过度投资以及超额的银行贷款都与泡沫崩盘前的日本经济出奇相似。而从现实情况来看，长期的过度投资导致的大规模的产能过剩已经显现，资本收益率的大幅下挫、股票市场的低迷和天量的新增贷款规模都仿佛印证着他们的预测。 可是，事情可能并非如此。中国政府对风险有着天生的抗拒心理，这或许源于之前中国经济发展历经劫难，一个明显的信号是，中国各大银行常被赋予一些很矛盾的任务，如中央银行给各家银行付给储户的利率设了上限，并给银行借贷所收的利息设了下限，并以此为基础要求各银行促进经济发展，获得更高的利润。这种扭曲使得中国银行业处在一种很尴尬的状态。2012年年末，人民币存款余额91.74万亿元，同比增长13.3%，增速处在1998年以来的低值区域；贷款余额62.99万亿元，同比增长15.0%，分别比11月末和上年末低0.7个和0.8个百分点。不过这种方式也确保了中国资本市场的相对安全。 当然，这样判断更适用于中国的实体经济，像作为指责中国资本泡沫化的最佳样板——房地产（向来被视为是经济泡沫崩盘的关键），它的情况并不像大多数人想象的那样糟糕。从表面上来看，中国的房地产市场有着过热的嫌疑。北京和上海的房价在2009年飙升了50-60%，导致中国政府出台了被称为史上最严厉的降温政策，可即使如此，在2012年二季度依然出现明显回暖并逐渐加速的趋势。摩根大通董事总经理李晶近期就曾告诉记者：“如果2012年末的趋势持续下去，房地产市场有可能出现过热现象。” 诚然，根据最新公布的《中国房地产指数系统百城房价指数》100个城市新建住宅的全样本调查数据，2012年12月，全国100个城市新建住宅均价，57个城市环比上涨，43个城市环比下跌。这一数字和2012年11月相比，环比下跌的城市增加5个，其中跌幅在1%以上（含1%）的有21个。上涨的城市，大都是二三线城市，如金华、台州、汕头、乌鲁木齐、温州、泉州等。同比来看，全国100个城市住宅均价与2011年12月相比微幅上涨0.03%。但是，2012年的连续七个月上涨是紧跟全国百城房价连跌9个月出现的。在过去两年中，中国房地产行业遭受重创，住宅销售量被打压回了2008年金融危机前的水平，而2008年前的10年，中国房地产大多数指标所反映的平均价格和收入的比例是呈现下降态势的。 实际上，在很多地产商眼中，2012年中国房地产市场才刚刚迈入成熟期。万通控股董事长冯仑告诉本刊记者：“2012年你有没有发现，万科对自己的称呼改变了，从以前的房地产领跑企业变为全球最大的住宅公司；远大也是如此，变为最大的商用不动产公司了，这就是市场真正成熟的标志。” 中国房地产资产繁荣是由储蓄和银行信贷共同拉动的，其中储蓄占主导，银行信贷起辅助作用。这两者中储蓄存款风险不大，而银行信贷由于对房地产项目审批严格，风险并不像传闻中那样恐怖。冯仑透露，目前不动产融资无非是直接融资、间接融资两种，间接融资是指向银行抵押股票、不动产、土地经营性物业等高质量资产来筹措资金，银行在这些抵押资产上打一个很大的折扣；而直接融资则是通过信托、基金、海外投资和公开上市等方式筹措资金，但这一方式近几年才开始，而且由于很多手段没有放开，使其有一定局限性。 而根据国家统计局的资料，2012年前8个月，房地产开发企业本年到位资金59,714亿元，其中，国内贷款9,886亿元，利用外资293亿元，自筹资金25,040亿元，其他资金24,495亿元（其中，定金及预收款15,323亿元，个人按揭贷款6,057亿元）。这也就是说，面向住房购买者和开发商的贷款只占到中国银行总贷款额的16.5%，与美国房产泡沫破裂前56%的贷款比例相比，这样的组成结构滋生的泡沫风险并不大。 当然，这并非是说目前房地产市场就可高枕无忧。在过去几年中，一线城市的房产价格上涨使得房地产商与政府备受谴责。不让这些城市房价超出普通百姓所能承受的极限正是上轮房价政策调控的目的所在。但即使如此，北京和上海等一线城市在过去房地产调整中价格依然坚挺，虽然大量廉租房与两限房供给将逐渐释放，但显然这些城市房价的上行动力是显而易见的。这不得不让我们把目光聚焦在房价上涨的主要动能上——投资，尤其是持续高企的各方资金流入应引起警惕。 上世纪末，由于互联网泡沫破裂和“9·11”事件的发生，美联储通过降息来刺激消费，在此情况下，众多资本涌入美国房地产业，从2000年起，仅仅五年间，美国房地产市场就吸引了1万亿美元的直接投资。这也直接造成了美国房产泡沫的破裂。对现在的中国来说，需要防范的也大致如此。“中国政府如何才能成功地把市场上的投资引到住房以外的项目，是现在中国面临的一个关键问题。”美国标准普尔凯西－席勒房地产指数创建者、卫斯理大学经济学教授卡尔·凯西这样建议道。可中国资本的尴尬也正源于此，无论政府推出何种政策，资本仍然对房地产留恋不去。不过从另一个角度来看，我们也确实很难责备市场的“多情”，2012年上半年，由于中国房地产成交额比去年同期减少了35%以上，造成了过去地方政府出售地皮筹集修建道路等基础设施的资金难以为继的情况，为了稳住自身财政体系，地方政府只能通过不透明的手段进行运作。 但这一情况可能将在2013年有所缓解。2012年底，中国股市受到习李新政的鼓舞，从1949.46点翻身上攻，并已几乎收复2012年5月8号开始的漫长跌幅。而与以往不同，这次市场以银行和地产等大盘蓝筹为主攻方向，带动股指连续逼空，显然为“国家队”所为。“这很有可能是中国为未来发展战略部署的一步棋。”经济学家智强这样告诉记者。 资本反转？ 和股市上涨几乎同时，中国经济增长也出现了回暖信号。2013年1月，汇丰PMI初值为51.9，创两年以来新高，这被很多乐观人士视为反转的信号。《新加坡联合早报》就援引经济学家观点表示，1月汇丰中国制造业PMI的预览值连续第五个月回升，并创两年来的最高水平51.9，这预示着新一年的良好开端。受益于新业务的持续增长，制造商开始扩大招工，加快生产，一些经济学家预测尽管外部需求依然未有起色，但内需拉动的库存回补过程将在未来数月助力中国经济复苏。 而GDP超越大多数预测者7.5的增长目标达到7.8，更是让很多学者颇受鼓舞，著名经济学家、燕京华侨大学校长华生就对此解读说：“这说明中国经济已经企稳回升，成功实现了‘软着陆’。”著名经济学家樊纲显得更加乐观，他预测中国经济未来30年很有希望保持8%左右的GDP“正常高增长”模式。 然而，并不是所有人都如此乐观。中国人民大学商学院教授牛海鹏就认为，中国经济在过去的很长一段时间内都处于高速发展的状态，现在仍处于高点，并没有大幅降落的现象，因此也不会有着落之说，这也意味着硬着陆的风险仍然存在。这样的论点也有大量数据作为支撑，观察2012年第四季度的超预期增长就会发现，前10月中国固定资产投资增速为20.7%，创7个月新高，增速比前9个月加快0.2个百分点。这也就是说，第四季度超预期增长的主因依旧是由过度投资推动的。而从新一年各地政府公布的计划来看，此现象依旧在加速当中。 2013年初，多个省份将今年GDP增长目标定在10%及以上。像江苏预计2013年GDP增速10%左右，黑龙江为11%左右，河南为10%左右，云南为12%，山西为10%左右，湖北省为10%，福建为11%；与之相辅，已有19个省将固定资产投资目标设定在20%及以上，甚至有些地区还爆出突破30%的目标，据此测算，2013年中国固定资产投资增量或将超过8万亿元。对此，牛海鹏认为，中国政府要警惕再次走上为发展经济、牺牲可持续发展的老路子。而原国家统计局总经济师兼新闻发言人、国务院参事室特约研究员姚景源更为理性，他告诉记者：“长期以来，中国依靠投资来拉动经济，投资增长率最多时曾达61%，投资挤压消费，所以中国投资增长率逐年上升而消费率逐年下降。这样的模式造成了现在社会的诸多不和谐、不稳定的声音。” 实际上，如果只关注GDP的经济增长，中国很容易短期保持GDP的高速增长。从人均资本来看，中国的人均资本不到日美人均资本量的8%，而如果根据研究公司“龙洲经讯”的研究结果，中国的人均资本仍然没有达到美国1930年的水平的四分之一，而那时美国的发展水平大体是今天中国的水平；而从投资空间来看，情况更为乐观，2012年中国铁路总里程仅为1.3万公里，而美国在1916年的铁路总里程为40多万公里，这是多大的增长空间。但问题是，粗放的经济发展是在以透支未来经济活力的方式来推动自身的发展。“这就像一个举重大力士，他可以轻易举起杠铃，但问题是，如果不停高举，总会有个天花板使其慢下来，导致其最后出现问题。”智强这样用隐喻解释中国经济调整的现状。 天花板可能已经隐现。2012年，中国各个行业都开始出现大量供给过剩，从传统的钢铁、水泥等基建行业，到光伏产业等代表未来新兴产业发展方向的高科技产业，到处都是产能过剩的阴霾。究其原因，投资过度与政府调控首当其冲。以钢铁过剩产能为例，2012年全国钢铁行业固定资产投资6,584亿元，其中黑色金属冶炼及压延加工业投资额5,055亿元，“这说明，即使在钢铁行业全面亏损的2012年，钢铁投资总额依然庞大，形成的新增产能势还将加大产能过剩压力。” 中钢协副会长兼秘书长张长富介绍说。而在钢铁产能结构方面，越是高端的板材领域，产能过剩就越是严重，相对低端的线材领域，产能过剩反而不是很严重，甚至没有。“这种现象的出现，不能不说与前一段时间政府转型升级有关系。”一位不愿透露姓名的金银岛评论人士说。 其实，中国政府已经认识到产能过剩的消解困难。在2012年12月底召开的中央经济工作会议上，中国政府就指出，未来中国经济运行面临的风险和挑战，在宏观上表现为经济增长下行压力和产能相对过剩的矛盾有所加剧??化解产能过剩矛盾是产业结构调整的工作重点。对此，中国提出了新四化的概念。“新四化提出城镇化、信息化、农业化、现代化，其中城镇化很重要，两会和十八届三中全会的看点也是它。”中国国际金融公司的首席策略师、董事总经理，研究部联席负责人黄海洲对记者说出了他的见解。 城镇化的边界 即使存在着以上的争论，但中国社会对新一届政府的城镇化信心依旧是前所未有之高。十八大后，中国普遍寄希望于习李新政带来的改变，这从目前不断逼空的股票市场就可看出端倪。2012年11月21日，中共中央政治局常委、国务院副总理李克强在国务院召开的全国综合配套改革试点工作座谈会上突出强调：“改革还是最大的红利！”并强调将城镇化与其他配套改革联系起来，协调推进工业化、城镇化、农业现代化，发挥城镇化综合效应，释放内需巨大潜力。其后不久，中国股市开始了其单边上行步伐。 在股市，半年左右，20%的上涨通常被称为报复性反弹。可如果这样强度的反弹，时间被压缩到一个月呢？“那只能说明全市场的投资者对未来经济极端看好。”投资者刘云这样回答记者。持此意见的不光只是刘云这样的散户，不久前，著名企业家史玉柱通过其微博宣布，未来三年将不减持民生银行股票。不过，城镇化真的能够承载中国民众的希望吗？ 事实上，中国民众对于改革的核心——城镇化并不陌生，在过去十几年中，中国政府曾把城镇化作为区域协调发展的政策来处理。从严格意义上来说，当时的城镇化并不算完全的城镇化，在严格的户籍管理制度之下，大量的农民并没有从农业人口变成城市人口。据有关资料显示，虽然中国的国家城镇化率已经超过了5成，但是市民化率刚刚超过3成，这就意味着，有将近3亿人只能“飘”在城市中，无法完成从“城市过客”向“城市主人”的转变。 而根据政府智库国务院发展研究中心估计，按2010年物价计算，为每一位新市民提供一辈子的社保，将耗资人民币10万元左右（1.6万美元）。假定中国在未来20年让城镇福利仅仅惠及农民工，那么每年总成本就将达到1.5万亿元，相当于2010年GDP的3.8%。如果人均成本减掉2万元（发展研究中心假定这部分由个人和单位缴款承担），地方政府一年的负担就会降至1.2万亿元，相当于GDP的3%。 “巨大的经济动能可以通过城镇化被释放出来，但是如果不理顺发展思路，城镇化很有可能走上原来的老路，这对中国经济来说无疑是饮鸩止渴。”智强对城镇化显得很担心。根据以往城镇化的教训，在城镇化过程中，政府需要解决的不光是通过政策调节的农业人口变成城市人口的户籍问题，还有农民集体所有的土地如何划转的土地问题，此外，教育、医疗、生育和社保等政策与措施如何配套，新的城镇如何安排民众就业等等众多问题。这里面不仅是中央政府与地方政府间的博弈，还有地方政府与城镇化居民，原城市居民与新居民间的利益纠葛。 目前，中国已有很多地方城镇化出现过热苗头。一批城市在积极推进“削山造城”与“撤镇设市”，据不完全统计，湖北十堰、甘肃兰州、陕西延安等城市计划投资上千亿进行“削山造城”；而浙江省已经公开有27个小城镇有望撤镇扩权，升级设市，山东、湖北、安徽等也有明确培育一批镇级市的计划。对此，有媒体采访多名专家得出结论认为，一些地方出现的“削山造城”、“填海造城”以及强制农民拆迁、平坟情况，都反映出不少地方政府还是偏重追求土地城镇化速度，没有摆脱对土地财政的依赖，而各地都在加大城镇化投资也值得警惕，由政府主导的巨大投资，很容易让新一轮“城镇化”在一些城市变成“地产狂欢”。 而且，这种情况不改革就无法避免。国家行政学院决策咨询部副主任丁元竹认为，现今中国经济发展进入一个新阶段，这个阶段要千方百计扩大公共消费与公共就业，并在此基础上，满足人民群众日益增长的公共服务需求。而在这时，政府要适应这种转变，加强公共服务职能，建立法在权外的监管体系，对现有行政管理体制进行改革，只有这样，城镇化的边界才会厘清，才有可能不回到过去城市化的老路上。 前海改革 中国政府似乎也早在权衡改革带来的风险与利益。2012年12月初，刚刚当选中共中央委员会总书记、中共中央军事委员会主席的习近平把上任后首次离京视察的首站放在深圳前海深港现代服务业合作区（下称前海），并鼓励前海要“敢于吃螃蟹”，大胆往前走，成为深圳改革开放的新起点。事后，习近平此举被外媒解读为“习近平师邓”，“新南巡”展示改革决心。 事实上，中国现有模式能否支撑如此巨大的经济体继续前行一直备受质疑。而随着发达国家的再次制造化战略深入和以互联网为主导的第三次工业革命再次兴起，中国产业和企业正处在腹背受敌状态。根据有关资料，目前中国农民工平均工资已由2011年9月的1,991元涨到2,249元，并还有继续上涨的趋势。而越南、柬埔寨、印度尼西亚等国的劳动力平均一月只有700元左右，在此情况下，制造业外企已经开始从中国离开。从百思买到芭比娃娃，从耐克到阿迪达斯，从百事中国到达能、雀巢，这些跨国企业正在把工厂从中国迁移出去。国务院发展研究中心宏观经济研究部部长余斌认为，如果中国在原有的竞争优势削弱以后，没有快速形成新的竞争优势，中国就很有可能落入中等收入陷阱。 而前海正是中国经济破局的重要一步。从《国务院关于支持深圳前海深港现代服务业合作区开发开放有关政策的批复》来看，按照前海的构想，如果前海改革得以成功，中国将可得到金融、税收、法律、人才、教育医疗与电信等多方面的改革经验。而最重要的是，前海立足于现代服务业，而现代服务业正是中国经济发展的短板和未来政府、企业转型的方向。 据前海管理局局长郑宏杰介绍，前海的改革创新主要将从五个方面着手：探索体制内的强大动员力与市场活力相结合的运作机制，完善法定机构治理模式，着手行政审批和公共服务制度改革，为行政管理改革探索新路；探索土地管理制度改革，实行差别化土地供应、土地资源资产资本一体化运作等机制，为全国土地改革积累经验；探索先行先试的金融改革政策，建设我国金融业对外开放试验示范窗口，创新跨境人民币业务和境外股权投资，建设创新型金融机构和新型金融要素交易平台，降低香港金融机构准入门槛，促进前海金融业和总部经济聚集发展；探索中国特色的社会主义法治示范区建设，利用特区立法权，提出未来三年立法计划，加快建立前海商事法律及民间调解等机制，逐步建立与国际接轨、促进产业发展和改革创新要求的法律框架体系；探索建立有前海特色的廉政监督体制，加快前海监督机构建设。 很明显，这五项改革创新的针对性极强。不过，也有人认为前海改革的步子依然太小。《深圳经济特区前海深港现代服务业合作区条例》第一稿的主要起草者之一王锦侠就坦言，这一年多来，因为立法支撑不够和既有行政体制的束缚，前海管理局的改革实际上“现在还没有更多的特色”。 做空中国 虽然前海改革中存在种种折衷行为，但资本市场还是给予前海政策相当的肯定。2013年初，中国股市再次掀起前海概念股热潮，有专家预计，一旦前海试验区获得快速发展，滞后的折衷行为会促使中国政府进一步开放资本项目。 在前海改革的同时，中国股市也在进行着一轮与之相配的改革。2013年1月25日，深沪交易所分别发布通知称，两市进一步扩大融资融券标的股票范围，其中深市标的股票数量将由目前98只扩展为200只，沪市标的股票从180只扩大至300只，调整后的标的证券名单于2013年1月31日起正式实施。 当时就有人指出，这可能为国际大鳄做空中国经济埋下伏笔。实际上，中国经济中的金融市场远不如实体经济稳固。银行出售的理财产品就是典型事例，2012年底，华夏银行上海一家分支机构代销的一款总额高达人民币1.4亿元的理财产品宣布到期将无法兑付，引起了这家银行客户连续数日的抗议活动。《华尔街日报》评价说，此案凸显了中国监管机构非常担心的一个问题，那就是中资银行揽储竞争正在失控，这可能令寻求投资的公众失去信心。中资银行往往利用监管不力的理财产品揽收储蓄。到2012年9月底，银行理财产品余额已达到约人民币12万亿元（约合1.9万亿美元），在中国的银行存款总量中占比超过13%。与如此庞大的资金量相比，是银行间激烈的竞争，“客户多对期限短的产品有兴趣，这方便其到期后转向另一家银行。”工商银行的一位大堂经理告诉记者。对此，中国管理层反应相对滞后，而金融体系则迫不及待地向前方冲去。 此外，中国地方政府债务也是市场担心的一大问题。2013年1月，中国地方政府本应于2012年底偿还的债务中，至少有四分之三获得了各银行展期。根据国家审计署2011年发布的全国地方债务审计结果显示，截至2010年底，全国地方政府性债务余额高达107,174.91亿元，相当于1997年2,994.82亿元的36倍，地方政府负有偿还责任的债务率为52.25%。但由于种种原因，投资者对此很难看清。 而在中国股票市场上，中国开始对QFII进行新一轮扩容，2012年证监会共批准72家QFII，其中过半是在四季度审批完成，RQFII额度也是在四季度达到2,700亿元的额度，较前一年增加逾2,000亿元。日前，证监会主席郭树清在参加香港亚洲金融论坛时表示，中国QFII和RQFII未来会进一步开放和扩大，可以将QFII和RQFII额度提高10倍。2012年底，中国股市迅速上涨，并在短短一月时间中上涨20%，中间并无出现调整迹象。“这很像是一波大牛市的起点，各个方面都符合，但问题是，中国能支撑股指上涨到多少点？” 这不得不让人想起信贷大动荡爆发后原花旗集团老板查克·普林斯（Chuck Prince）无奈的话语，“只要音乐不停，你就得振作起来继续跳舞。”而最要命的是：“我们仍在跳舞。”
