爱华网在股改这样涉及到保护投资者利益的重大事件上，管理层并没有明确提出一个最低的对价底线，而是让公众投资者与大股东进行狼与羊的讨价还价
文/皮海洲
从6124点跌到2566点（截止7月4日），股指暴跌了3558点，跌幅高达58％，已超过2001年开始的4年大熊市55％的跌幅，与陷入金融危机中的越南股市成为难兄难弟。 股指下跌的原因是多方面的，但大小非减持显然是其中最重要的原因之一。随着“锁一爬二”政策的实施，也随着时间的推移，进入2008年，有越来越多的大小非加入到解禁股的行列，带给股市以越来越大的减持压力。有统计数据显示，从今年起到2010年，A股市场合计“解禁”规模将有望达到9031.9亿股。按照目前流通市值计算，今年解禁近3万亿元，2009年解禁超7万亿，2010年超过8万亿。相当于明后两年每年再造一个A股市场！因此，对于大小非减持的恐惧笼罩了整个市场，大小非减持成为困扰目前股市的最主要因素。 当然，大小非带给股市的压力不仅仅只是大小非的数量多，更加重要的是，大小非持股的成本非常低廉，因为大小非股份基本上都是面值发行，加上资产评估时的溢价，再加上多年来的分红送股，大小非的持股成本只有几毛钱，甚至是零成本。虽然股改中大小非向流通股股东支付了平均比例为“10得3”的对价，但这一低廉的对价比例基本上并没有提高多少大小非的持股成本，大小非的持股成本依然极其低廉。面对目前二级市场上的股价，大小非随便以什么样的价格抛售都是暴利。 马克思在论述资本问题时曾有过表述，当资本有50％的利润时，就会引起积极的冒险;有100％，就会使人不顾一切法律;有300％，就会使人不怕犯罪。而如今大小非可以名正言顺地赚取300％以上的暴利，因此,大小非减持的冲动有多大，人们可想而知。 正是感受到了来自大小非减持的压力。今年4月20日中国证监会出台了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》（以下简称《指导意见》），用以规范大小非的减持行为，以减缓大小非减持的压力。《指导意见》明确规定，持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1％的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。
《指导意见》中关于1％的规定，大小非完全可以采取“缩量减持”的方式，把一个月内的减持数量控制为0.9999％，这样大小非全年可以减持的比例可达到11.99％，这同样是一个惊人的数据。所以，即便大小非不违规减持，这个压力同样是股市所不能承受的。在这种情况下，大小非是否违规减持，对于二级市场来说结果都是一样的。 又如，《指导意见》特别倡导的大宗交易，这同样也不能减轻大小非减持的压力。一方面，大小非完全可以把大宗交易设置为一种“过桥减持”，将大小非股份倒给自己的关联单位或友好往来机构，或股托，借助于他们之手，再把股份倒向竞价交易系统，从而达到套现的目的。另一方面，即便不是关联单位、友好往来单位或者股托，而是其他的机构投资者，如投资基金等，他们通过大宗交易购入大小非股份后，不可能长期持有，他们仍然还是要把这些股份倒向二级市场。此外，那些参与大宗交易平台的机构投资者，他们同样也是二级市场的交易者，他们参与大宗交易平台交易的资金，自然也来自于二级市场，这种对二级市场资金的抽离，本身也就是对二级市场的一种压力。所以，大宗交易根本不可能独立于二级市场之外，大宗交易根本就不是解决大小非问题的救命稻草。 而且，还有非常至关重要的一点就是，《指导意见》对大小非的违规减持缺少必要的惩处措施。毕竟大小非减持是依据股改契约行事，实际上根本就不存在违规减持问题，所谓“违规减持”完全是《指导意见》强加在大小非头上的“莫须有”罪名，是管理层对股改契约的一种践踏。而正是基于这种理亏，《指导意见》并没有对大小非不遵守《指导意见》规定的减持行为提出相应的处罚措施。虽然沪深交易所争先恐后地出台相关对大小非违规减持进行“公开谴责”等处罚措施，但这些处罚措施的威力十分有限。 解决大小非问题之所以陷入目前这种尴尬的境地，实际上是股改时就留下的祸根。 本来，股改是中国股市解决股权分置等历史遗留问题的一次大好机会。通过股改，让非流通股股东向流通股股东支付足额的对价（比如10送20股、30股等），让非流通股股东与流通股股东所持成本接近于一致，消除非流通股股东与流通股股东之间的不公平;另一方面，非流通股股东也因此获得所持股份的流通权，并随时上市流通。 但遗憾的是，股改没有真正保护好广大公众投资者的利益，从某种程度上讲是牺牲了公众投资者的利益来维护非流通股股东尤其是国有股股东的利益。 在股改这样涉及到保护投资者利益的重大事件上，管理层并没有明确提出一个最低的对价底线，而是让公众投资者与大股东进行狼与羊的讨价还价;并且为了最大限度地维护大股东利益，牺牲公众投资者利益。在这场狼与羊的谈判中，相关部门还公开动员投资基金要积极支持股改，不得砸盘，实际上就是引导投资基金只能投赞成票！为给不愿意向流通股股东支付对价的大股东创造股改过关的条件。 要解决大小非问题，就必须正视大小非问题的由来，正视股改对公众投资者利益的损害，对公众投资者的诸多不公。进而纠正股改中所犯下的错误，将股改推倒重来，进行第二次股改。 实际上这种推倒重来，这种第二次股改，目前正以上市公司的个体行为而展开。今年6月17日，本来是首家股改公司三一重工正式进入全流通的日子，中国股市的全流通时代也将因此正式到来。不过，这一天并没有成为三一重工变为全流通公司的标志，面对大小非问题对沪深股市的困扰，该公司大股东三一集团宣布将解禁上市的股份自愿继续锁定两年。而在三一重工之后，截止7月4日，两市又有近20余家上市公司的大股东宣布继续将自己所持有的股份延长锁定期两年。 大股东们的这种做法，实际上就是对原来股改方案的一种推倒重来。只是这种推倒重来，还只是建立在上市公司的个体行为上，其内容也只是涉及到锁定期的延长问题，所以，上市公司大股东的这种行为对于解决大小非问题的影响总体上还是很有限的，只不过是将困扰股市的大小非问题又推迟了两年而已，并没有真正解决大小非问题。因此，这就要求从管理层的层面来统一部署推倒重来的事情。一方面是由大小非股东尤其是大非向公众股股东追加对价，另一方面是改变“锁一爬二“的流通方式，将大小非流通上市的时间延长到5年或10年。同时规定，大小非提前减持，可以配售的方式，以相对优惠的价格，向公众投资者配售。 不仅如此，解决大小非问题，有必要将2006年6月新老划断后发行上市的公司纳入到股改的程序上来。因为这些公司股票的发行与股改前上市公司的股票发行并没有什么两样，而且发行价更高，对公众投资者利益的损害更大。这些公司的大小非必须经过股改后才能上市流通。 此外，对于今后发行上市的公司，可采取全流通的方式发股上市。在A股发行时，原有大小非的持股一并按A股发行价来进行折算，使大股东、控股股东以及发起人股东的持股成本与公众股股东的持股成本接近于一致，然后在新股上市时一并上市流通，使股市不再新增加大小非问题。
