爱华网过去10年商品牛市，中国因素是最主要动力。如今，全球和中国经济增长都在减速，商品牛市还会持续吗？我的结论是，大宗商品牛市将暂告一段落。
作者:Edward Morse
在大多数人看来，中国因素是过去10年商品牛市的最主要动力。如今，中国经济增长受累于全球经济在2008年的减速，全球商品牛市还会持续吗？ 要回答这一问题，首先需要评估中国经济高速增长能否持续。 有投资者坚信，中国经济高速增长能够持续，其理由有三：首先，中国固定资产投资的巨大推力还在其次，中国经济内部环境没有太大变化，能保持增长惯性;第三，城镇化进程和中产阶级群体壮大的作用益发明显。 如果上述推理成立，可以得出，大宗商品需求还将大幅增长。 不过，我的同事、雷曼兄弟中国经济学家孙明春对中国经济维持两位数增长及其与全球经济“脱钩”提出了质疑。他的逻辑很简单，中国出口回落，不仅影响净出口，还会抑制投资增长。 孙之观点得到了我们的认同。基于此，我的结论是：近期，中国需求增长放缓，可能会让持续大宗商品牛市暂告一段落。 中国如何左右全球 毫无疑问，过去几年，中国对全球商品价格上涨做出了贡献。那么，中国究竟对哪种商品价格影响最大呢？ 为解答这一问题，我们列出了近年来中国消费增长最快的四个门类：能源、基础金属、贵金属和农产品。
石油是2008年全球关注的焦点，投机者也在四处宣扬中国对能源需求是多么旺盛。不少人由此理所当然地认为，能源价格受中国因素影响最明显。 但事实并非如此，尽管中国能源需求增长显著，但远没有基础金属需求增长那样能够牵动全球市场。 一组数据就能充分说明这一问题。2003年—2007年，全球基础金属新增需求中，95%的铅、70%的铝和62%的铜都来自中国。如果不看增量，仅看中国需求总量，数字也很惊人。当前中国消费了全球32%的铝、30%的铅和25%的铜。 以中国之力，无论基础建设增长速度多么疯狂，也不可能消费如此多的金属。在过去几年中，中国实际在利用自身强大的出口能力，把大批加工后的金属送到了海外市场。 也就是说，基础金属的需求，不仅取决于中国的加工能力，更取决于中国以外的消费市场。其实，同样的故事，我们也能在其他商品上读到。 当然，能源对中国举足轻重。需要指出的是，中国最重要的能源并非石油，而是煤。2007年，中国占全球煤炭总需求占比从2003年的32.8%升至41.3%。 尽管中国煤需求总量巨大，但就增量而言，石油则当仁不让。2003年—2007年，中国石油总需求增长了48.54%。但由于基数原因，中国目前原油需求总量仍只占全球总需求的9.3%。 上述数据表明，中国对全球市场的重要性无可替代，但这一重要性似乎被夸大了。在全球经济低谷之中，投资者总希望能有一个价格救世主，他们希望中国能担起这一重任。 中国不是“救世主” 大多数西方媒体也认为，中国商品需求将保持快速增长。很多分析师也持这一观点，对此，我不敢苟同。 2008年，全球经济增速放缓比我们想象的要悲观。而且，每个经济体都受到了影响。事实上，中国出口增速放缓速度也超出了我们此前预期。 目前来看，中国需求增长的国内动能正在趋弱，中国对商品需求增长也将放缓。中国商品需求增长还有一个致命弱点，就是需求主要都集中在工业部门上，尤其是在加工业部门中。 举例来说。据我们计算的数字，中国工业部门消费的原油占中国需求总量的65%以上，尽管中国汽车保有量正在飞速提高，但汽车所消费的部分完全无法与之匹敌。 也就是说，中国石油需求增长与工业生产关联性极高，有较大的脆弱性。鉴于中国投资和消费的不对称状态短期内很难改变。因此，只有中国能把大量产品送到海外，国内工厂始终日夜不停地生产才能得以维持。 但现在，中国出口已经开始变得糟糕了。人民币升值、全球经济减速以及中国主要出口市场保护主义抬头，这对中国以高金属消耗和高能耗产品为主的出口造成压力。在我看来，中国内需增长无法完全弥补出口损失，这将放缓中国对大宗商品的需求，也会降低国际市场的压力。 中国目前专业化生产，让它在全球经济景气的时候，通过贸易积累了大量的财富。但是在经济进入下行周期时，发达的制造业也将承受巨大的宏观风险，其后也就将反映在商品需求放缓上。 我们认为，2008年的中国能源需求增长将比2007年减少10万桶/日以上。 对此，有人肯定会提反对意见。因为中国原油进口在2008年还在不断增长，中国政府也为此支付了巨额补贴。在这样的数据面前，我怎么能说中国进口在放缓。 潜在石油需求将放缓 我想说的是，与那些关注表观需求（需求=国内产出+净进口）的研究者不同，我试图了解中国潜在的实际需求。 我们相信，北京奥运会的举办，中国加大了原油和成品油（尤其是中质馏分油）进口。一则是为确保奥运期间的能源使用，增加石油库数量。二是为减轻环境污染，中国政府下了血本，采用石油代替煤炭来发电。 但这并不是中国石油的潜在需求，2008年之后需求将会急剧下降。因为奥运会期间北京和其它赛事举办城市用馏分油替代煤炭作为燃料的临时规定将在9月取消。 因此，在剔除这些干扰变量之后，我就只把目光集中在工业领域中。我看到的是中国制造业正在遭遇困境。 如果让我预言更长时间的能源消费变化，结果更加悲观。根据我们模型预测，中国原油消费将面临巨大滑坡。2005年到2007年，中国49万桶/日的石油产品新增需求，到2008年至2011年，将缩减至40万桶/日。 最后，我需要指出一点，中国可能在节能减排领域起到至关重要的作用。据我们对节能减排市场的研究，中国计划安排主导了全球碳排放项目市场，尤其是在化工项目之中。■ （作者为雷曼兄弟全球首席能源分析师）
