爱华网美国财政部付出高达3000亿美元的代价接管“两房”，为此前透支未来信用买单，这是在维护中、日、韩等国央行债权，也就是在维持美国信用，维持美国继续对外部信贷的依赖。
作者:吴旻/文
美国次贷危机引发的金融市场动荡愈演愈烈。从去年的花旗和美林，到今年3月贝尔斯登，再到本周美国最大住房贷款抵押机构房利美、房地美。很显然，从去年9月美联储第一次降息至今，金融危机的阴霾依旧。 由此，信贷紧缩也从金融市场蔓延到整个金融中介、企业投资与居民消费。最后贷款人也从美联储扩大至美国财政部，乃至外国央行。 美国债务通缩 全球处于失衡之中。一是石油输出国、东南亚新兴经济体和步入老龄化的高收入资本盈余国家，作为资本输出方；一是发达市场国家，作为资本输入方。其中，美国是最主要吸收盈余与储蓄国家。这一全球失衡格局在上世纪90年代中后期形成，推动本世纪初的网络股泡沫。 其后，外国资本仍不愿离开美国，美国各经济部门也形成了对它们的依赖。没有科技红利，关键性基础设施建设和国防领域不能投资，美国似乎只有房地产市场才能容纳外国央行提供的2.5万亿到3.5万亿美元。 美国新冷战时期大幅提高军费开支、贸易赤字和资本投资所用出的美元，也唯有通过住房及其衍生部门来吸引资本回流，从而才能维持美国债务扩大与资金周转。 但维持债务，美国需要信用，包括对美元信用与对美国债务信用。美、欧、日三国央行联合入市干预美元传闻，本周救助“两房”对中、日、韩三国央行债权维护，都是维持美国信用，维持美国继续对外部信贷的依赖。 另一方面，面对不断涌入的大量廉价资本，美联储不忍技术红利消逝后的经济下滑，采取扩大总需求的扩张性货币政策举措。但美国总需求的推高，不是建立在有效率投资与消费上，而是建立于信贷高潮与过度消费上。无论是金融行业，还是非金融行业，无论是住户、企业、商行，还是中央银行，它们的需求扩大都是在透支未来信用，也即提高信贷的杠杆比率。 如今，信贷高潮开始褪去，资产泡沫破灭，财富效应幻灭。无论是金融行业，还是非金融行业，毫无疑问都面临资产负债表的紧缩。而对消费者来说，失业率上升、净财富减少与债台高筑，都在抽干他们的购买力。 由此，各个经济部门都在日益陷入了债务性通缩与流动性干涸之中。为此，美联储下调350个基点的利率和输尽其资产负债表上一半左右资产（4500亿美元），但这都仍然没有改变金融中介信贷收紧、消费支出萎靡之势。 华尔街金融巨头也纷纷需要救助，从3月总资产3950亿美元的贝尔斯登，至现在总资产1.7万亿美元的“两房”，若考虑其后需要融通的5.3万亿美元抵押贷款市场。对此，美联储显然心有余而力不足，需要财税来输血。 住房市场低迷、抵押贷款利率飙升与止赎率高企，都是财政部救助“两房”的主要考虑。财政部接管“两房”，注入2000亿资本金，并在公开市场上购入抵押贷款债券，仅此一举将可能损失3000亿美元。此外，接下来，财政部还要推出刺激经济的财税方案，应对金融中介重组整合。 信贷“去杠杆”收缩 全球金融市场愈演愈烈的动荡，这就需要金融机构有足够资本储备与缓冲，来应对信用风险、市场风险和其它风险（包括利率风险、操作风险等）。因此，金融机构此前的高杠杆率（杠杆率指核心资本与风险加权资产的比例）需要大幅降低。 为了降低杠杆率，金融机构要么减少资产，要么增加资本。但新监管要求将表外资产以更高风险加权系数并入风险加权资产，杠杆率实际上在被推高。 此外，在对金融机构资产减值的预期达到两万亿美元之时，2008年上半年的不良贷款减值拨备同比增长了325%，无论是对未来预期损失（不良贷款减值拨备）还是未能预期损失（资产减值），都意味着金融机构资本正在损失。 因此，金融机构降低杠杆率之策是减少资产——信贷。为此，它们提高信用风险溢价，并收紧信贷标准。据美联储报告，约2/3银行收紧了信贷标准，32%银行收紧了对消费者的贷款标准，这一比例超过了网络股泡沫时期的峰值。 与此同时，金融机构资本增加却越来越困难。全球金融机构资产减值已达到5040亿美元。虽然其中3520亿美元已经获得融资，但边际融资成本愈发高昂。 通过利润和留存收益，是增加金融机构资本的正常途径，但这一累积太慢，无法应对危机冲击。于是，它们倾向于采取发行与出售普通股、优先股或可转债等较为迅速的融资方式，但这也日趋困难。 五大融资困境 当前，金融机构融资困难，主要有以下五方面因素。 首先，资金供需较上半年已经变化。一方面损失增加、法定资本不足，意味着资金需求扩张。另一方面，资产市场下跌，市场信心，导致资金供给趋于干涸。 其次，市场对损失预期正在调高。起初，华尔街一级交易商向市场融资来补充资本，投资者对金融机构的损失还十分乐观。但随着它们资产减值数额不断增加，投资者则不再乐观，不断调高损失预期。 再次，金融机构盈利能力与恢复能力的预期还在下调。当商品市场这一最后避风港不再安全，全球各种资产市场全面回调，使得美国金融机构盈利能力出现了较大问题。回顾美国上世纪90年代储贷危机，美国金融机构复苏主要是中间业务收入增长，而中间业务收入与资产市场表现休戚相关。在信贷成本高企，中间业务收入预期下降之时，对于银行未来盈利能力和恢复能力，投资者并不乐观。 第四，无论是石油输出国、新加坡还是中国的主权财富基金，或其它私募股权基金，由于它们之前投资缩水，难以冀望它们追加投资。
第五，正如上面所述，金融机构受制于杠杆率，没有增加信贷的能力；由于市场动荡，也没有增加信贷的意愿。不仅如此，它们还需要应对经济增长与通胀的不确定性。除金融部门之外，企业部门和住户部门也有去“杠杆率”带来的投资和消费支出能力限制，从而减少支出意愿。 毫无疑问，当美国金融部门、企业部门、住户部门要为透支未来信用买单时，越来越“紧缩”是当下唯一的选择。
