爱华网2245点失守，股改成败再次成为市场焦点话题。我们认为，股权分置改革的初衷是为了进一步加强和完善我国的资本市场，所以，如果单一的以股票价格来衡量这场改革的成败不免有失公正。
中信建投 陈祥生 安尉 李静
9月5日，受三大利空消息的影响，美股暴跌，新股“大小非松绑”提前解禁，和招商证券上会，A股市场再次大跌。上证指数彻底失守2245点——历史上被视为股改成功的标志点位。市场再次掀起新一轮的讨论，在经历了一轮暴涨暴跌之后，市场貌似又回到了股改前的点位，于是，就有了股改失败的说法。但是，我们认为，仅仅根据目前的情况来评价股改的成败，还为时尚早。 2245点失守，股改成败再次成为市场话题 截止到9月5日，A股市场在不断向下盘整中，收盘于2202.446点，跌破被视为股改成功标志的2006年12月中旬的科技股领涨的牛市的顶点，2245点，于是，股改成败的话题再一次成为市场的焦点。从图1中，我们可以清楚地看到这一轮大行情的涨跌。
从估值上看，如图2所示，伴随股指的暴涨暴跌，估值水平也经历了一轮相应的涨跌。在2006年12月14日，就是上证指数突破2245点的当天，市盈率水平是28.02倍，市净率水平是2.85倍，而9月5日的估值水平则分别是市盈率17.27倍、市净率2.59倍。从这些数据可以看出，对比相应点位的下跌，估值水平的跌幅更为明显。 股改前的2245点和股改后的2245点的比较 从全部上市公司的情况来看，前后两个点位的总市值有了1.89倍的增长，总股本、净利润和每股收益的增长分别为1.65倍、1.80倍和1.17倍，这说明上市公司的盈利增长是比上市公司的股本扩张更快的。而从二者动态PE来看，总市值增长与净利润增长基本保持了同步，大概都在12倍左右，该数据与以上BLOOMBERG统计有一定差距，主要是源于计算方法的不同，BLOOMBERG为静态PE计算，即以上年报为计算依据，而我们此处计算的为预期PE，即以该年年末利润计算。但我们需要注意的是，同为2245点，相同估值背后，行业利润分布已经发生变化。 就同期可比的1388家上市公司而言，从图3和图4的比较来看，净利润的分布还是出现了一些结构性的变动，行业对净利润的贡献集中度出现分化。最明显的就是房地产行业对净利润的贡献的下降，占比下降将近一半。能源类上市公司对净利润的贡献从2.11%增长到4.32%，主要也是因为一些2006年12月之后上市的大型国企如中石油等并没有计算在内。材料的占比从3.70%增长到6.94%，增长了1.88倍，这反映了去年末以来持续高企的通货膨胀给上游行业带来的可观利润。 总之，从以上比较来看，股改以来，虽然股价经历了一个轮回，但是企业的盈利能力还是有了相当程度的提高。而且，从行业结构上来看，不同行业对净利润的贡献情况变得更为分散，这有利于产业结构的进一步多元化调整。 股改得失，言之尚早 股权分置改革的初衷是为了进一步加强和完善我国的资本市场，所以，如果单一的以股票价格来衡量这场 改革的成败不免有失公正。首先，上市公司的盈利情况受限于很多因素，如宏观经济运行状况、行业发展周期等，而影响股票价格的因素就更为复杂，市场资金状况、政策和预期对投资者信心的影响等都会直接反映在股票价格上。其次，通过以上的分析，我们可以看到，股改以来上市公司的净利润和每股收益都有了相当程度的提高，这还是在考虑股本摊薄的情况下。再次，股权分置改革并不是一个效果立竿见影的举措，它的作用和影响是长期的。所以，我们认为，即便上证指数跌破了2245点，现在就来判断整个股权分置改革的成败得失，还是为时过早。
