爱华网作者：■本刊记者 马曼然 侯斐 一周之内，银行股先下“地狱”、再入“天堂”，周二、周三银行股争相跌停，周四、周五绝地大反攻，又几乎全线涨停。虽然，消息面的因素起到了关键因素，但抛开大起大伏的走势图，通过解读层出不穷的国内外消息，《红周刊》试图为您寻找：是什么主导了银行股的冰火两重天？ 大跌“导火索”之“内忧”——双降 2008年9月16日起，央行单边下调贷款利率0.27个百分点与中小金融机构人民币存款准备金率1个百分点，分别为近4年与近9年以来的首次。有市场人士猜测“4年加息周期”有可能结束。那么，这次央行“双降”的货币政策会给银行业带来何种改变呢？ 下跌的根本原因是“股价高估”
“银行股下跌的根本原因是股价高估”，海通证券金融业核心分析师邱志承向《红周刊》记者说道。但据记者查看相关统计资料，截止到本周五，银行股的动态加权平均市盈率不到12倍，加权平均市净率已经降至2倍左右，属于估值最低的行业板块之一，较为接近国际平均估值水平。记者不禁疑问，银行股何为“高估”？ 对此，邱志承解释道，我们不能以去年或今年的业绩来计算银行业的估值水平，因为“这种利润来源是非正常化的”。据相关资料显示，目前，国内银行业的实际业务形成的利差达到了5～6个百分点。而存贷息差的国际平均水平是1.5～2个百分点。即使在利差较高的北美，也不过只有2.5个百分点。 中国银行业存在着“存贷息差过大”这一“不合理”状态，那么基于不合理的现状获得的盈利能力也就不具有持续性，因此，利用不可持续的盈利能力去计算行业的估值水平就略显欠妥了。如此看来，如果按“较为合理”的息差去对中国银行业未来几年的盈利能力进行预测，邱志承所认为的“高估”也就不难理解了。 政策表明盈利确定性消失 长达4年的加息导致了上述的“不合理利息差”，也使中国银行业的利润增长一路高歌猛进，尽管每个人都明白利率不可能只升不降，但只要政策没有根本转向，对银行业高盈利的预期就会一直存在。此次4年来首次降低利率，多家券商均认为此举传达出一个重要的信号。海通证券认为本次“双降”反映出政府已经将宏观政策的首要目标从“一控“转移至“一保”上来，从紧的货币政策将要逐步向稳健的货币政策转变。国泰君安甚至发表了题为《降息周期正式展开》的报告，其分析师姜超认为“经济的全面减速是支持货币政策全面放松的最大理由”。 从宏观数据上来看，未来的宏观经济也对银行业的发展不利:CPI与PPI“剪刀差”进一步扩大显示企业利润进一步压缩；房地产市场持续低迷（摩根士丹利上周五高调唱空中国房地产，称中国地产行业崩溃的可能性高）；受美国次贷危机的影响全球经济增速放缓，导致外需减少，进出口企业利润也大幅缩水；股票市场也萎靡不振，这些都对银行业的盈利表现有重大影响。随着经济繁荣期的结束，中国银行业的黄金时代也宣告过去。2008年净利润增长率达到高峰，展望未来，中国银行业将面临净息差缩窄和资产质量恶化的双重压力。当然，没有人可以对未来经济的走势给出明确判断，也就没有人可以明确宏观政策的走向，进而就会使货币政策的方向模糊不清。但无论如何，带领中国银行业高速发展的“引擎”——高额息差在未来继续存在的确定性是越来越小了。而这正是投资者对银行业悲观预期的根本原因。 银行股下跌并非“坏事” “此次‘双降’的意义还在于，从社会财富公平分配角度看，以往倾向于将社会利润集中于银行业的政策正在发生变化，银行过高的利润重新让渡给实体经济，尽管金融业对国民经济的确很重要。”邱志承告诉记者。中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇也认为，“对于追求相对公平的投资者来说，作为两市权重最大，且集体高估的银行业，其高估值问题的解决，对于形成一个健康的A股市场是非常有帮助的。所以，银行利差收窄促发的银行股暴跌，会令A股的估值体系更加趋于合理。” 大跌“导火索”之“外患”——次贷 次贷危机的影响“一波未平，一波又起”——“两房”的事情还没搞定，华尔街就迎来了美林“卖身”、雷曼申请破产保护的消息，紧接着，周四又传出摩根士丹利寻找合作伙伴、可能被收购的消息，眼看着五大投行所剩无几，美国保险巨头——美国国际集团（AIG）被政府接管的消息又火上浇油，难怪格老（格林斯潘）说“美国正陷于‘百年一遇’的金融危机”（相关金融机构股价近期走势见表1）。华尔街“绝望与茫然的情绪”传染给全球，远在大洋彼岸的中国也难以独善其身，工行、中行和招行等多家中资银行本周纷纷公告持有雷曼债券的数量（见表2）。 直接损失只是“纸老虎” “中国的银行体系不会受到冲击”，中银国际金融业首席分析师袁琳对《红周刊》说，她分析道，中资银行在境外投资额占总利润的比重很小，“即使是境外业务较多的中国银行，其境外投资大约也只有2%~3%”。“中资银行主要的利润来源还是国内！”袁琳在采访中反复强调。 招商银行董事会办公室负责人也向《红周刊》证实了这一点，从已公布的2008年半年报中我们可以看到，招商银行的投资收入占主营业务收入的比重为14.82%，“这其中，境内、外投资的比重大约是9:1”，该负责人表示，“而且，境外投资中，我们很大一部分购买了政府债券，只有少部分用来购买金融机构的债券。”依此来看，即便招商银行所持有的7000万美元雷曼兄弟的债券因其破产全部“泡汤”，也只是变动其每股收益小数点后的几个数字。其他几家中资银行的情况类似，中信银行母公司中信集团17日透露，其所持雷曼兄弟债券头寸不到其2007年利润的1%；工行也表示，雷曼债券投资占工行资产总额的万分之一、债券投资规模的万分之三、上半年税后利润95亿美元的1.6%；中行同样声称，其雷曼兄弟债券和贷款合计占中国银行集团总资产（截至2008年6月30日）的0.01%，占集团净资产的0.19%（见表2）。 从账面上看，情况确实不太糟，可是被格老看作“百年一遇的金融危机”，中国的金融业能逃过这一劫吗？“中国银行业还远没有走向国际化，证券化的产品并不像国外银行那么广泛。虽说在危机爆发之前，这一点限制了中资银行的利润增长，但却是因祸得福，在此次金融危机中得以避免更大的损失。”一位不愿透露姓名的银行分析师对《红周刊》解释道。 未来的不确定性才是“吃人的老虎” 直观上，无论从所持债券的损失来看，本次中资银行仿佛戴着“金钟罩”、穿着“铁布衫”，可是观察近期的二级市场表现，多家中资银行公告其所持雷曼债券后股价便应声下跌，而主要持有雷曼债券的华安国际配置基金更有清盘的可能。与此同时，雷曼兄弟危机甚至也开始向金融业之外蔓延：中铁二局与雷曼兄弟的合资项目面临变数，雷曼直接或间接持股比例超过5%的股票也普遍遭抛（据港交所披露显示，雷曼兄弟账户申报持有的香港个股包括中国中铁、绿城中国、中国基础资源、富力地产、资本策略以及鸿隆控股等）。是什么因素导致了国内投资者对次贷危机“谈虎色变”呢？ “这场危机还会持续多久？”“中资银行可以高枕无忧吗？”“衰退的美国经济会给中国带来多大的损失？”……未来存在太多的不确定性，这才是金融股本周遭抛的主要原因之一。 汇金助银行股绝地反攻 18日，中央汇金公司宣布，为支持国有重点金融机构稳健经营发展、稳定国有商业银行股价，中央汇金公司将在二级市场自主购入工、中、建三行股票，并从即日起开始有关市场操作。周五，受此消息及印花税单边征收等利好消息的影响，当日银行股全线涨停。这次汇金出手相救传达出怎样的信号？此举对银行股而言是“强心针”还是“灵丹妙药”？ “国家出面买股票更主要的是能增强市场信心，表示管理层对目前点位是认同的，”国都证券首席策略分析师张翔对《红周刊》如此分析道。对于银行股后期的走势，张翔分析说：“未来还是有一定的上行空间。一方面，前期利空因素的影响有些放大，导致本周前几天银行板块的暴跌，此次在利好因素作用下的反弹可以看作对前期暴跌的纠正；另一方面，相比成熟市场的行业估值，银行股目前已经接近安全边际，比如招行市盈率已经低于10倍，银行股的PB也都在2倍以下。”国泰君安的伍永刚从A/H股差价方面来看待银行股的估值，“目前A/H金融股的差价相对较小甚至出现了倒挂，虽然银行业的高速增长出现了不确定性，但股价在短期内的快速暴跌或许已经过度反映各种利空因素。以港股为参照，短期大幅下跌后的银行A股或已相对低估。” 但张翔也强调，虽然银行股今年可以保持利润的高速增长，但房地产的低迷、GDP增速放缓等因素都可能使银行利润增长速度下降，相对而言未来并不十分乐观。
