爱华网在过去27年发生了42次有代表性的金融危机中，政府都向资产市场注入庞大流动性或提供一揽子担保承诺，这些介入对于挽救经济和资本市场都有着非常积极的作用。
作者:Alex Patelis
美国当前面临的罕见金融大危机，绝非空前，也非独一无二。 不久前，国际货币基金组织就发布一份报告，详述了124次银行业危机。细读历史，也会发现危机发生频率之高，仅1995年就有13次。只不过最近几年，危机发生的几率在明显下降。 那么我们能否以史为鉴？当然。 日本银行业危机便是一个例证。我的同事、美林驻日本首席经济学家Masa Kichikawa在最近一篇报告中认为，1996年至2001年间的日本银行业危机与此次始于次贷市场、席卷欧美的金融危机，有诸多相似之处。 具体来说，1996年，日本的房地产信贷公司因危机而迫使政府出手相助；1998年，大型证券公司相继破产；1997年~2001年，保险公司危机爆发；1999年~2001年，大型金融机构掀起一系列大并购。 确实很像吧。此外，如果把东南亚当作一个经济体，就会发现曾经的东南亚经济危机和当前危机也有许多相似之处。 那么，当前危机和过去危机有何区别？我认为，日本和亚洲金融危机肇因还是银行坏账，本次危机则发端于资产证券化市场；由于交易市场的流动性极强，证券化产品价格下跌很快，此次危机爆发和蔓延速度都超出了我们的想象。 亚洲危机“休克疗法” 我们了解金融危机史，在于学会如何应对当前危机。美林亚洲首席经济学家Timothy Bond审视了10年前的亚洲金融危机认为，在危机爆发之后，政府非常有必要出手干预，以阻止资产价格螺旋式下降。 提及并购，在不确定性因素彻底释放之前，金融机构都是不情愿的。当然，并购在危机蔓延中也确有先例，之所以能完成，很大程度上在于政府对货币市场拆借利率飙升的干预，或对并购交易予以担保。 Bond指出，在亚洲金融危机中，政府采取“休克疗法”：首先让那些深陷风暴中的企业直接破产。比如，泰国政府在1997年8月一口气关闭了42家金融机构。 在最主要麻烦清除之后，政府将通过注资以及明确承诺，来保护那些居于安全线以上、资产相对确定的金融企业。事实上，此次金融危机中，已有许多银行，包括巨型公司，轰然倒下。 此外，Bond还提出了一点有意思的看法。他认为，那些能从海外获得资金的经济体（比如贸易顺差），注资将比较有效。 当然，这对美国来说，是个大问题，因为美国处于贸易逆差之中。Bond的看法也主要是针对那些为追逐收益的私有资金而言，而如今主权投资基金可能将唱主角，如何才能吸引它们将是我们未来的重要研究课题。 危机五大特征 上述国际货币基金组织研究报告为《系统性银行危机：新的数据库》，发表于刚刚过去的9月，是由该组织两位经济学家Luc Laeven和Fabian Valencia所著。 该报告共罗列了过去27年中发生的124次银行危机，但主要分析的是发生在37个国家、有代表性的42次金融危机（以下讨论也以这42次危机为基础），其中阿根廷4次，巴西和哥伦比亚各两次，当然，也有英美金融危机。 从中，他们总结出了一些显著特征： 其一，在55%案例中，银行危机都是伴随着货币危机而爆发的；其二，62%的危机有银行运营特征；其三，在30%案例显示，银行危机爆发之前是信贷市场蓬勃发展；其四，在每次危机到来之前，各经济体平均坏账率高达25%的惊人水平；其五，在银行业危机到来之前，各经济体无一例外地经历了宏观经济环境的恶化（恶化是指财政透支、国际收支逆差以及通胀高企）。 历史救市杀手锏 更有意义的是，两位经济学家还在报告中，详细区分了政府遏制危机之策和最后真正化解危机之策。 就遏制政策而言，在71%的案例中，政府都对资产市场注入了规模庞大的流动性，平均注资额约占其国民总存款的28%。
在29%的案例中，政府都做出了一揽子担保承诺。而且，政府为应对危机的时间跨度相当之长，平均为53个月。 当然，有时政府仅采取遏制政策并不够，还不得不出台极端政策，来平抑危机，主要有以下几点： 1． 降低监管要求。在67%的案例中，监管机构允许银行高估其股权资本，以便于银行能积极放贷；在35%的案例中，尽管银行已经技术性破产，但也被容忍；在73%的案例中，73%的审慎监管法规被暂停或者部分放弃。 2． 在86%的案例中，政府接管某些银行，实行国有化，或者政府主导并购，同时让一些沉疴难返的银行倒闭。 3． 在51%的案例中，损失巨大的银行被卖给了海外投资者。 4． 政府向市场推出一揽子担保和承诺计划，大大减少了银行倒闭数量，但政府注资也有条件。 5． 在应对危机期间，政府通常会维持温和的货币政策，而推进积极扩张性财政政策。据统计，政府平均投入了相当于GDP??6%的财政支出。 6． 在48%的案例中，银行体系都因受到重创而不得不重建。 7． 在76%的案例中，政府对银行注资都是通过现金、政府债券和金融行业次级债来完成的。 当今救市大计 从中，我们可以得出一些结论： 首先，如果不单希望扭转市场颓势，还希望经济体复苏，那么政府财政支出需要达到GDP13.3%；其次，即使政府大笔注资，金融市场恢复依然举步维艰。据统计表明，金融市场因“救市”举措而恢复的总量只相当于“救市”耗资的18%，也就是说，不是政府每一笔花费都有用；再次，实体经济也可能受到巨大伤害，任何一个刚从灾难中恢复的经济体和危机爆发前4年的平均水平相比，经济增速也将下降20%以上；第四，工业生产受损程度和政府救市投入多寡负相关。这意味着政府投入越多，生产受损就越小，因此，政府资金投入将是维护经济正常秩序的保证；最后，通胀和本币贬值将会减少政府财政负担，这对遭遇金融风暴袭击的经济体有着不小的帮助，这也是之前各个经济体纾困的重要途径。因此，我们也在关注，正处于升值通道中的新兴市场货币是否会出现反向运动。 历史经验表明，政府介入对挽救经济体和资本市场都有着非常积极的作用，但我们必须关注政府是否有着足够强大的财政实力，而政府基本上不可能从注资救市项目中获利。 此外，市场流动性若出现枯竭迹象，政府承诺将起到必不可少的作用。 关注国际资本动向 但需要指出的是，当前处于风暴中心的经济体，无论是美国还是英国，都和之前的银行业危机不同，尽管目前还未有外来资本突然断流或者撤出这两国，但我们还是需要高度重视它们的国际收支账户。 国际投资者在救市前后的角色转换也值得关注。最近几年，国际投资者习惯于通过巨型金融机构来认购美国固定收益证券，占据了它们投资组合的最大比例。据统计，目前国际投资者持47%的美国国债，而美国资本流入中则有91%来自于国际金融机构。 受危机影响，国际投资者将改变过去几年奉行的外汇储备政策。为此，持有巨额美元的经济体必将调整现有汇率政策，默认本国货币兑美元汇率升高。 美林认为，现在各大经济体已进入了调整汇率政策的准备阶段。■ （作者为美林全球经济学家）
