爱华网文/曹楚华 刘诗源 2008年度“中国上市公司市值管理百佳榜”日前在“第二届中国上市公司市值管理高峰论坛”上正式发布。分析“百佳”榜，我们不难发现，对中国上市银行的市值管理来说，2008年不是一个丰收年。在这一年里，中国经济以1.4%的空前快速增长为银行业发展带来了机遇，银行业抓住这一机遇，在资产规模、资产质量和盈利能力方面都有了很大提高，但是，银行业作为中国资本市场的支柱行业之一，在今年的市值管理成效排行榜上，表现却不如预期好。 首先，跻身“百佳”榜的上市银行数量锐减。2007年度上市公司市值管理“百佳”榜（第一届）中，银行业入选的上市公司共有5家，且均排名靠前，其中工商银行和中国银行占据了排行榜第1、2位，有4家上市公司排名在30名之内，银行业整体表现出色。然而，在一年后的今天，在第二届“百佳”榜上，我们只找到了一家银行业上市公司——招商银行，其排名为第54位。可见，上榜的上市银行不仅数量较之前大幅减少，而且排名也退步了。 对比这两届百家榜的行业占比，银行业从2006年占比5%落至2007年为1%。 其次，银行业上市公司市值总额增长幅度缓慢。在14家上市银行中，除5家2007年4月30日以后上市A股的银行外，其余9家银行的A股总市值为38991.81亿元（截止2008年4月30日），比一年前仅增加5152亿元，增幅为15.23%，同比银行业整体增长幅度为30.94%，而A股市场总市值增幅却高达50.31%。 在9家可比银行中，还有2家出现了市值负增长，其中一家的市值缩水幅度超过30%。 第三，银行业上市公司市值管理成效弱于市场平均水平。横向比较，银行业上市公司市值管理成效明显弱于市场平均水平。根据中国上市公司市值管理研究中心的市值管理绩效评价标准，2008年度，A股上市公司的平均得分为43.992分，而金融保险业的得分为40.7分，其中银行业上市公司又低于证监会划定的大行业平均水平，仅得39.06分，低4.19%，比A股平均得分则低12.47%。
市值管理成效不佳原因何在？ 银行业上市公司市值管理成效得分究竟低在哪里呢？从市值管理评价指标体系中的价值创造、价值实现以及价值关联度三个方面来分析，我们发现： 首先，价值创造能力整体尚好。 从上表可以看出，银行业上市公司的价值创造能力较强。上市银行总体得分73.26分，在所有行业中排名第9位；进入价值创造能力百强行列的银行有交通银行和招商银行两家。银行业上市公司在营业利润率、净资产收益率以及每股收益上表现出色。 由上表可以看出，北京银行、南京银行、宁波银行、招商银行、交通银行和兴业银行位列前50名之列，除华夏银行排在126名外，其他均排在百名之内。 就价值创造能力而言，大市值银行明显低于中小市值银行。以中国银行、工商银行和建设银行为代表的国有大型银行，因为其资产规模大，因此相对盈利能力偏低，表现在经济增加值（EVA）在所有入选公司中排名垫底。 其次，价值实现成效不尽人意。对上市公司而言，如果说价值创造是市值管理的基础，那么价值实现则是市值管理的关键，因为市值是股东价值的集中体现。然而，与价值创造能力形成鲜明对照的是，上市银行在价值实现方面明显拖了市值管理能力的后腿。银行业在价值实现方面仅为17.52分的行业均值离A股平均的19.67分有着10.93%的差距，在22个行业中排名最末。 详细分析价值实现方面的具体指标，银行业除去总市值规模在参评公司中名列前茅外，其他各项指标得分均在排名最后的集团中。托宾Q指标、市场增加值（MVA）和市场增加值率是三个观察上市公司实现资本市场溢价的重要指标，而它们恰恰是银行业上市公司的软肋。在1272家参评公司中，这3项指标银行业排名均在1200名之后，严重拖累了银行业在价值实现上的表现。 再次，价值关联度低。中国证券市场还处于“新兴加转轨”阶段，市场弱有效，公司内在价值往往不能准确地被反映出来，低估和高估的现象较为常见，因此，及时纠正市场偏差，让公司的价值能得到市场的充分认识和实现，是市值管理的一个重要内容和核心目的。在中国上市公司市值管理研究中心的评价体系中，折射市场偏差的是公司价值与市值的关联度指标。关联得分越高，说明两者匹配度高，市值管理成效越好；反之，关联度越低，说明两者匹配度低，市值管理成效欠好。 就银行业来说，价值创造能力和价值实现能力之间存在着巨大的差距，前者强，后者弱。这种差距决定了上市银行价值与市值的关联度得分，银行业以41.58的得分亦然位居最末位。 市值管理三方面待突破 分析上市银行在过去一年里的市值管理成效之所以表现平平的主要原因，我们认为可以从如下三个方面得到解释： 首先,在业务上，银行业的自身特点存在局限性。银行主业为传统的存贷款业务，产品结构比较单一——虽然与证券投资相关的佣金收入和银行卡等零售中间业务近年来发展迅速，但业务拓展的步伐和金融创新的节奏还是受到局限，利润虽较稳健，但空间有限，从而直接影响到上市银行的成长空间和资本效率。资本市场的估值基于未来的预期，因此短时间内赢利空间不可能突变的现实直接制约了上市银行的市值表现。与此同时，作为价值创造能力的一个衡量指标——资本效率不高，也直接影响了市场估值。统计表明，扣除资本成本后，上市银行的EVA值为负值，且排名均在倒数100名内。另外，剔除了资本规模效益后，上市银行资本效率排名也远远落后于绝大多数公司。 其次，在客观上，市场的投资偏好有其规律性。银行业在2006年的市场表现尤为出色，像深发展A、浦发银行等均是2006年A股市场的热门公司。2006年的过渡热捧使其透支了2007年的成长性，因此在多数行业2007年出现较好表现的时候，银行股的表现相对落后。 最后，在主观上，市值管理工作也缺乏主动性。2007年以来，上市公司的市值管理意识明显增强，纷纷主动在揭示内在价值的过程中追求合理的市场溢价。而这方面，银行业上市公司无疑还做得不够。上市银行在股权激励等非财务性溢价因素方面的现状充分说明了这一点：股权激励的实施能提高管理团队的工作积极性，在一定程度上会提升公司价值。但在已经实行股权激励的76家上市公司中，却找不到任何一家上市银行；投资者关系可以提升公司的价值，董事会秘书至关重要，因为他是公司投资者关系的实施人，因此，研究表明，金牌董秘对公司有溢价效应。但在14家上市银行中，只有一家银行的董秘入选了金牌董秘。 研究表明，投资者、特别是机构投资者愿意为公司治理机制好的公司支付溢价，也就是说，好的公司治理可以产生溢价效应，但接近一半的公司在公司治理方面没有获得外界认可，这明显地降低了公司的溢价能力。 改善成效需“两手抓” 分析了上市银行在市值管理方面的特点和成因后，面对快速发展的中国证券市场，银行业应如何改善现有的经营状况和管理能力？对此我们建议： 首先，深化金融改革，为上市银行发展提供更好的政策和市场环境。我国资本市场近年来的快速发展加速了我国经济的证券化进程，使得资本市场在我国宏观经济中的地位越来越重要，对实体经济的影响也越来越大。中国的资本市场仍是一个新兴加转轨的市场，也是一个弱有效的市场，上市公司良好的经营业绩不一定全都得到市场的认同，更何况中国新兴的资本市场相当程度上还是一个齐涨齐跌的市场，良莠难分现象严重，恶意炒作也很流行。作为上市公司管理层应对这些现象保持理性和耐心，积极主动地去应对并提出有效的解决方案，优化市场结构，深化金融改革的力度，为上市银行的发展提供更好的发展政策和市场环境。其次，进一步增强价值创造能力。价值创造能力是市值管理的基础。虽然银行业作为大市值行业对中国资本市场的贡献菲浅，但是面对A股市场的整体走强，银行业在价值创造能力方面仍然有很大的提升空间。应克服自身的行业特性，使之成为带动行业快速发展的动力，并提高二级市场的认可程度，优化在资本市场的表现。 再次，积极主动采取措施，提高价值实现能力。要让投资者和整个资本市场认可银行业创造的价值，提高其市值实现能力成为当务之急。在追求股东价值最大化的理念下，良好的盈利能力十分重要，但光有盈利能力还不足够，还要让市场充分认识这份能力，只有这样才能提升公司在资本市场的溢价效率，才能提高上市公司及其股东的整体价值。 另外，应加大在各项非财务因素上的工作力度，例如在恰当的时机对公司高管层实施股权激励，加大管理层的奋斗意识；和媒体保持紧密的联系，充分发挥现代信息传播速度的优势，提高资本市场和广大投资者的认知程度；保证上市银行和广大投资者沟通畅通，充分重视每个股东的权利，保证信息披露的及时和准确。关注机构投资者的意向，适时合作，为上市银行溢价效率的提高打好基础。 银行业作为中国资本市场的市值大户，2007年以来市值贡献可圈可点，但从其市值管理能力来衡量，会发现其还有很长的路要走。虽然银行业中一些上市公司表现抢眼，但并不能忽视当前银行业在市值管理中存在的问题。银行业如何顺应资本市场的发展规律，利用资本市场这一平台，实现自身发展的更大化和股东价值的最大化是上市公司迫切需要思考的现实课题。一手抓价值创造能力再突破，一手抓价值实现能力快速发展，银行业必须做到两手工作同时抓，两手工作同时硬才能带动上市银行整体健康和快速地发展。 （本文作者为中国上市公司市值管理研究中心研究员）
