爱华网银根收紧，黑市利率上升。
企业逐步由实业利润转向对投资性收益的追求， 这种金融化趋向通常意味着经济的周期性拐点出现，企业需准备过冬。采访·撰文=迟冰
宏观紧缩，股市低迷，国内企业中实体经济金融化的趋向明显增加。国金证券首席经济学家金岩石提出中国经济正在增长中衰退，寒流将至，企业需准备好过冬。实体经济金融化趋向的成因是什么？寒流中企业应怎样过冬？最被现金流所困的出口加工业出路在哪里？金岩石接受本刊专访，对此进行深入解析。 《数字商业时代》(以下简称DT)：最近在江浙一带，地下钱庄成长得非常快。您认为出现这种情况的原因是什么？ 金岩石(以下简称金)：做实业的利润实际上很薄，例如温州和江浙一带的企业，利润都非常薄。他们的现金流很大，成长很快，但是利润并没有同比增长。在劳动力成本、原材料成本、环境成本、社会责任成本，这些成本都在上升的情况下，利润肯定呈一个下降的趋势。而反过来，黑市利率，也就是地下钱庄利率却在呈上升趋势。 借高利贷通常是企业在银根抽紧，短期资金链面临断裂的情况下出现的。而银行抽紧银根，通常是在累积风险放大的情况下才会发生，如果仅仅是从紧的货币政策，应该在今年年初就出现了。但是在最近几个月，出现黑市利率明显上升的情况，说明最近这一段，有明显的银根抽紧的迹象。这种银行业自发的银根抽紧，一般预示着银行的坏账积累开始上升，银行自主性的风险管理机制启动。包括重新核准信用额度，放缓核发信贷，甚至取消授信。这些都构成了地下钱庄开始活跃的原因。 DT：这些地下钱庄的资金一般主要从哪里来？
金：黑市资金的来源一个是民间闲置的现金流，在没有投资通道，或者股市房市都开始低迷的情况下，进入地下钱庄。另一个就是间接的银行信贷。即企业用现金流获得信用额度，获得的这些信用额度反过来使企业自己做银行。 现代企业的会计制度中，现金流会计和净利润会计是分离的。如果把一个企业截出几个现金流，它们放在一起的时候，企业可能是赔钱的，但是如果单独看这些被截断的现金流中的一个或两个，企业可能是显示盈利的。从中截断一个显示盈利的现金流，在这个现金流的基础上，银行可以核发信用额度。企业把一段赚钱的现金流所获得的信用额度，用来去做投资。 企业可以投资购买原材料，享受原材料的升值，比如炼油企业就出现了这种情况；可能投资购买房地产，在房地产的升值当中获得投资性收益；第三种就是投资做地下钱庄。企业获得双重身份，一手实，一手虚。一边做实业，一边做地下钱庄，变身准银行，从高利贷中获得投资性收益。 DT：这样就很容易理解您所提到的实体经济金融化的意思了。那么这种金融化的倾向继续发展会产生怎样的结果？这种金融化的倾向又意味着什么？ 金：当我们看到一个公司的投资性收益上升的时候，通常是企业的主营业务利润开始下降的时候。投资性收益上升，企业的投资行为开始增加，这是企业周期性危机开始出现时比较常见的现象。 当企业获得这种投资性收益，并且能够感觉到这种收益的稳定性的时候，企业的主营业务就开始发生变化。以投资获得收益的手段从偶尔为之的应急措施，开始变成了一种常规性措施。也就是从半实半虚进入到化实为虚。 典型的就是GE模式。GE是做电器的，但是仅仅做电器GE是不可能赚钱的。最近韦尔奇的继任者伊梅尔特做出决定，卖掉全部白色家电业务，就是因为这块业务很不赚钱。但是不赚钱的行业，不赚钱的GE电器为什么能够生存下来，其实就是用主营业务做现金流，用现金流来置换信用额度做投资。 在美国像GE这样的公司可以独立发债。GE通过直接发企业债和银行信用两只手获得资金链，用这些来做金融业。GE的整个业务板块分成三块：GE产业、GE商务金融、GE投资。在这三块中，GE商务金融就是用GE产业获得的银行信用和企业债，把低利率的资金通过商务金融做成高利率的收入。一般规模大、结构分层的大型企业集团比较容易金融化。 所以我们把企业的金融化和企业的投资性收益，作为一个周期性指标来看，当企业投资性收益开始上升，金融化倾向开始增加，通常意味着经济的周期性点出现了。这就是寒流将至和企业的金融化。 DT：您提到过寒流将至，企业要准备过冬，也就是要收缩战线、储备余粮、转移阵地。这些过冬方式具体应该怎么理解？ 金：我讲寒流的时候讲了两个概念，一个是宏观经济的计划化，一个是微观经济的金融化。宏观经济的计划化实际上就意味着企业很可能面临金融环境的恶化。原来用一个现金流分拆所能获得的授信额度，很可能拿不到了。当拿不到这些信用额度，而经营性现金流利润也在下降，同时面临资金链断裂的时候，就会把原来很好的投资项目变成负担。 所以企业要收缩战线，也就是紧缩信贷。比如现在的房地产业。去年开发商疯狂买地，因为凭借已有的土地和土地储备，可以用预期的现金流来置换当前的现金流，也就是预期现金流的贴现。当一个公司的土地储备可以作为预期现金流贴现的时候，土地储备就取得了双重职能，既可以作为投资性收益来坐享升值预期，同时也可以作为预期现金流贴现，从而把土地储备变成企业的优质资产。现在政策突然间转为不能以土地作为融资，而且取得的土地必须全额投资。如果在规定时间内不能做到全额投资就必须退地，退地的条件是之前交纳的定金无法收回。 可以设想一下，原来用1块钱的定金获得10块钱的土地，用10块钱的土地变成20块钱的预期，用20块钱的预期置换了15块钱的信用额度，这时候1块钱可以变成15块。如果我们现在把1块钱变成15块的这个功能拿掉，变成1块钱你必须在规定时间内再投入9块钱，一正一反现金流就立刻变成了负24元。这就是不到半年内，半数房地产企业都面临资金链困难的原因，这个行业已经严重失血了。但是从国家的角度讲，是希望开发商不能疯狂囤地，同时通过紧缩的政策，让开发商把地吐出来。同时也包含着一个动机，希望把房地产开发企业整合起来。这就是下半年可能会出现的，房地产行业的资金链断裂，甚至延伸到银行。 储备余粮和转移阵地就因行业而异，一定各有方式，通常要根据自己行业的性质。转移阵地就是不赚钱的就丢掉不做了，像GE最近决定卖出白色家电就是转移阵地。这个现金流已经没有融资功能了，可能转向另一个可能有更强融资功能的现金流。 DT：这种情况下，出口加工业的出路在哪里？ 金：出口加工企业其实就面临着转移阵地。很多人寄希望人民币由升值转为贬值，那是不可能的。在人民币升值预期已经非常明确，要按照1：5.5这个预期水准来看，如果在这个汇率水平下没有盈利空间的话，那只有从外贸转到内贸，把市场从出口加工变为转内销，这就是转移阵地。 国家的产业政策和企业发展必然是息息相关的。当我们看到外汇储备居高不下的时候，那么很明显，原来国家政策大力支持的出口加工业所获得的这种创汇需求已经弱化了。产业政策很明显是在鼓励扩大内需的产业、深加工的产业、高附加值的产业。单纯追求低利润的出口加工业现在确实面临着挑战，这种挑战如果还想要国家来扶植是不可能的。
