爱华网以ROIC来衡量，2005年至2007年，苏宁电器、贵州茅台和海油工程位列三甲。市场还是比较有效的
作者:北京中能兴业投资咨询公司/文
企业未来增值机会是企业价值的重要组成部分，成长性也总是构成企业价值评估的一个重要变量。但公司的成长性本身几乎不能告诉我们任何关于企业价值创造的有用信息。正如巴菲特提及航空业时所说:投资者们习惯性地将大笔的钱投入到航空公司中，为毫无利润的(或更糟的)成长性提供资金，行业成长得越快，所有者的灾难就越大。哪些A股上市公司具有稳定高回报的特征呢? 我们选择投资资本回报率(ROIC)而不是净资产收益率(ROE)来考察A股上市公司的回报水平。ROIC衡量的是企业全部投资资本的运用效率，而不考虑企业所使用资金来自于股东或是债权人。ROIC以投资资本代替ROE中的所有者权益作为分母，以息前税后利润(NOPLAT)代替净利润做分子。 这种将经营绩效与融资决策分开的做法，可以避免企业债务杠杆水平不同引致的回报率扭曲。我们对企业的观察年限选择2005年至2007年。考虑到A股公司上市后业绩“变脸”迅速，常常一年红火、二年平淡、三年亏损、四年重组，上市前的数据被抛弃而只使用上市后公布的年报数据。 ValueTool企业绩效数据库1340家非金融类A股公司中，有73家符合稳定高ROIC的标准:每年的ROIC均超过12%，2005年至2007年均值超过16%。其中排名第一的苏宁电器(002024)三年均值48.3%(图1)。而对ROIC指标的分解，可以进一步剖析影响企业资金使用效率和资产盈利能力的更为细致的因素。 理论上讲，盈利能力强、回报率水平高的公司在资本市场上应该取得较高的估值水平。但对所有公司估值水平(采用2005年末的企业价值/投资资本)与回报率(采用2005年至2007年三年ROIC均值)的统计显示这两者几乎没有相关性。 行业景气周期使短期ROIC具有不稳定的特征，而估值水平不会跟随着短期回报率同幅度变化。剔除这一因素，ROIC可以有效的解释同行业内公司的估值水平高低(见图2,3煤炭开采类公司)。
