爱华网由于航运指数近期有较明显回调，航运类相关的股价也出现了深幅调整。航运指数回调很大程度上是短期因素导致，行业供求的基本面因素并未变化。目前中国远洋、中海发展的股价已经充分反映了对公司最悲观的预期，所以将其评级上调为“买入”。
钮宇鸣 钱列飞
上周北京奥运开幕，市场需求低迷加之预期运力供给过剩使得国际干散货市场继续下挫。巴拿马型市场上，太平洋和大西洋地区的租家继续观望，即期运力增多，据统计上周使往大西洋海域的巴拿马型空船运力达114艘，而期租市场交易也同步稀少。 我们认为由于多数租家对北京奥运期间的行情看淡，巴拿马型市场的低迷至少持续到奥运结束。海岬型市场需求继续稀少，自6月中以来的下调使得本周即期和程租交易鲜有成交记录，中国钢厂限产和7000多万吨铁矿石在港口的库存对全球需求的压制至少持续到8月底。而南非理查德湾煤炭出口的持续中断也推动了海岬型船市场的下调。上周BDI在周初盘整后，周三在成交不足、市场信心崩溃带动下继续大幅回落，8月8日报收7201点，下挫13％，预计在8月底前，国际干散货市场将是加速赶底和调整态势。 由于航运指数近期有较明显回调，国际、国内、散货、油轮航运指数普遍下跌，航运类相关的股价也出现了深幅调整。我们认为航运指数回调很大程度上是短期因素导致，行业供求的基本面因素并未变化。目前中国远洋、中海发展的股价已经充分反映了对公司最悲观的预期，我们将这两家公司的评级上调为“买入”。 国际干散货航运指数BDI年底有望走强 BDI指数今年5.20创下11793点的历史新高，经过六月份的高位盘整后，在六月底铁矿石谈判尘埃落定后开始下跌，截至8月8日，BDI指数已经下跌至7201点，下跌幅度高达40%。目前，巴西至中国海运费为83.871美元/吨，西澳至中国海运费为30.091美元/吨，印度至中国海运费为31.6美元/吨。 在7月上旬我们发出的航运行业2008年下半年策略报告中，我们对BDI指数作了短期的预测，我们的观点是：中澳铁矿石价格谈判尘埃落定后，短期内航运市场将发生以下变化： （1）、中国企业将开始消化前期积累的库存，短期进口矿运输需求下降； （2）、港口方面压港状况缓解，释放出更多运力； （3）、澳洲矿业企业不得不低价转让前期租入的船舶； （4）、2008年澳大利亚铁矿石协议价格从4月1日起执行，钢厂需要补偿差价，资金周转将更加紧张，抑制进口需求； （5）、北京奥运期间（2008.7.20-9.20），北京周边钢铁企业限产。综合上述负面因素，国际海运市场短期面临下调压力。 一个月过去了，我们认为BDI指数的影响因素基本符合预期，除此之外，南半球粮食运输结束，油价回落等因素也促成了BDI的加速下跌。 对远洋干散货运输来说，第四季度是相对旺季。我们比较过去五年的BDI指数分季度均值，发现除了2005年以外，其余各年第四季度BDI指数都处于全年的高位。 目前，对于今年第四季度BDI指数的走势，我们仍持乐观态度，不排除年内有重上万点的可能。 国内沿海散货运输指数（CCBFI）：回归正常的轨道 近一个月来，国内沿海散货运价下跌幅度较大。主要原因包括： 首先，由于奥运会期间北方一些主要的煤炭港口，如秦皇岛、天津港和黄骅港等，港口作业时间减少，公路疏港速度放缓，普遍出现压港现象，船舶的在港等待时间达到15—20天。国内沿海运输的绝大部分船舶都与电厂签订了COA合同，在一年内锁定运价。国内沿海散货运输指数主要是指市场煤运输价格，从事这部分运输的运力约占20%左右。因压港严重，船舶等候时间太久，部分没有滞期费条款约束的公司，抽调一些原执行COA合同的船舶运输市场煤，导致市场煤运输的运力增加，运价下跌。 其次，目前中国能源价格扭曲的问题已经非常严重，电价限制导致众多发电企业没有生产积极性，电厂的煤炭库存水平高于往年的平均水平。这造成很多南方市场煤的贸易商取消订船，减少从北方市场的煤炭订购。夏季是电煤运输需求的传统旺季，而今年夏季的这种旺季不旺的局面非常反常。 我们预期奥运会结束之后政府将采取措施纠正扭曲的能源价格，而对煤炭价格下跌也存在较强的预期，预计在今年第四季度，国内沿海散货运输价格会回归正常的轨道。 国际原油运输指数：旺季即将到来
国际原油运输价格自去年下半年大幅飙升以来，今年上半年绝大部分时间维持在WS100点以上的高位，1—8月WS平均值为164点。我们认为，WS指数今年的超强表现，主要有供求两方面的原因： （1）从供给方来说，2007年第四季度以来，由于几次较大的单壳油轮漏油事故，促使单壳VLCC加速淘汰；同时国际干散货运输指数高歌猛进到10000点上方，也引发了单壳油轮改造成干散货轮的热潮。而双壳油轮的大规模交付期是从2009年开始，因此2008年出现了短暂的运力青黄不接的局面。 （2）从需求方来说，2008年上半年国际原油价格涨幅高达50%，市场在一片看涨的气氛中加速了对原油的运输需求。但是自7月底以来，WS指数出现快速下跌。我们认为主要有以下原因：第一、原油价格回调，反应了高油价下消费需求下降，从而影响到运输需求；第二、上半年，因为可以炼制高硫石油的炼厂在检修，伊朗开采的高硫石油储量过去一直在增加。市场估计伊朗在Kharg岛的石油装载地把VLCC当作储油罐，从4月份的10条增加到7月的14条，储存了大约2800万桶含硫量较高的石油，从而推高了4月至7月的运价。然而，7月底伊朗开始出运这批石油，市场担心在这些VLCC重返运输市场，从而带来运价的暴跌。第三、为避免8月生效的大幅提高的石油出口关税，俄罗斯的石油公司也在8月大幅减少了海运石油出口。 总体上说，我们对今年第四季度的原油运输价格仍然持乐观态度。由于冬季的采暖需求，原油运输指数第四季度有非常明显的旺季特征。除了2006年暖冬因素导致原油运输旺季不旺外，我们发现2003年—2007年中的其余四年WS指数都在第三季度出现全年最低点，并在四季度出现明显走强。 航运公司的股价已经充分反应了最悲观的预期 中国远洋2008年每股盈利预测2.5元，对此市场分歧不大。目前股价计算公司2008年市盈率6倍，市净率2.2倍，已经是航运行业估值水平的历史最低点。对于2009年公司的盈利状况，市场分歧较大。最悲观的预期是BDI指数2009年均值暴跌到5000点，公司业绩下滑到1.5元/股。尽管我们不认同这种看法，但即使是出现这种情况，公司动态市盈率也已经跌到10倍，股价已经充分反映了这种极端情况。 我们认为中国远洋是航运行业内的领军企业，代表国际一流水平，在全球市场上都具有相当大的影响力，且中远集团借助中国远洋的平台进行整体上市的进程仍在推进中。我们认为目前的股价已经充分地反映了市场对中国远洋未来盈利最悲观的预期，而事实将证明公司的表现会超出这种预期。 中海发展2008年每股盈利预测1.75元，目前股价计算2008年市盈率8.5倍，市净率2.1倍，公司估值水平的历史最低点是2006年1月的6.7倍。我们认为，中海发展2009年最悲观的情况是：沿海电煤运输COA合同价格跌回2007年的水平（2008年该合同价格同比上涨40%），国际原油运输指数也跌回2007年的水平（2007年WS平均值为86点，在历史底部），公司每股收益回到2007年1.38元，则目前市盈率也已经跌到10.8倍。中海发展的业务有50%以上通过COA合同锁定，公司业绩的波动性较小。事实上BDI指数的波动更大程度上影响的是投资者的心理，而非公司的业绩。即使是对于最悲观的预期，目前的股价也已经过度反应了。 作者单位：海通证券
