爱华网作者:郇超 王大力/文 万科长期以来稳定、良好的盈利与增长是其发行公司债的重要基础，这既是公司持续经营、健康发展的前提，也是未来还本付息资金的最终来源。五年又一期数据显示，万科的销售毛利率自2003年以来一直稳步增长，即便是在2008年上半年房地产市场进入调整期后，仍高达41.05%。2006年与2007年房地产市场高涨，万科营业收入迅速大幅度提高，同比增长率分别高达69%与99%。 万科长期以来奉行稳定的现金分红政策，不仅体现了公司具有较强的实际货币支付能力，也反映出公司始终坚持回馈股东的价值取向。2008年上半年，万科同过往一样，获得“中国最受尊敬企业”等社会诸多荣誉。这代表着社会各界对万科过往发展的肯定，同时亦显现出万科“利益相关方”（包括股东、债权人、购房者等）共赢的多元化价值取向。这样，万科在自身发展过程中，能够在融资、投资、经营等各个方面“得道多助”，也能够有力地保障了债权人（包括公司债持有人）的利益。 目前，在房地产市场进入调整期的大环境下，存在一种矫枉过正的思维，那就是房地产企业手握货币资金越多越好，但忽视了现金本身并不能创造价值的现实。其实，在发展中适应行业调整期才是上策，适时拿地与扩张总是必要的。 尽管万科较早便谈及房地产调整期来临的问题，但目前没有在货币资金上进行过度配置，而是在保证偿付能力的前提下，保持着现金与其他资产的一种结构均衡。2008年6月末，万科货币资金为153.7亿元，超过短期借款及一年内到期的长期债务总和，与一季度末基本持平，比年初减少14.21亿元；6月末货币资金资产比率为13.83%，净负债率为37.1%，净负债率远低于行业普遍水平。 这样，在公司资金充裕的情况下，目前房地产市场成交量持续萎缩、房贷紧缩以及主要城市房价下降渐露苗头的调整形势，对于万科而言更多的是一种行业整合的机遇。 2008年以来，万科一直在进行适时谨慎扩张，新增权益规划建筑面积324万平方米；新增项目中，有76.2%通过合作方式获取，平均土地成本2155元/平方米，远低于2007年。2008年上半年，万科市场份额有所扩大，由2007年的2.07%提升到2.7%，与2007年上半年的1.9%相比，提升了0.8个百分点。 随着房地产市场调整的逐渐深入，交易量萎缩、房价结构性下调将逐渐体现于房地产企业的业绩中，万科亦不能幸免。预计万科2008年业绩将出现增长放缓，2009年将出现负增长。不过，这主要对万科的股票估值造成压力，尚不会影响到债权人（包括公司债持有人）的资金安全。
万科拟将本期债券募集资金中的15亿元用于偿还公司1年内到期的长期借款及短期借款，44亿元用于补充流动资金。这样，通过万科将公司债用途“兵分两路”，一方面调整了负债的存量结构，从而降低利息费用，增强短期偿债能力；另一方面扩展了资产（货币资金）的增量规模，可以抵抗行业调整期风险，为未来的适时扩张发展预留了空间。 （作者系西南证券研发中心研究员）
