爱华网年度铁矿协议价格的谈判结果取决于全球矿石供需状况和上下游行业的垄断地位对比，2009年铁矿石供需将趋于平衡甚至过剩，谈判转向有利于需求的一方，价格继续超预期上涨的可能性减弱，下跌的概率加大
周涛 对全球铁矿石供需等因素的多维分析 铁矿石：供需对比VS产业集中度 铁矿石是一种含有大量铁（Fe）元素的天然矿物，我们把铁含量在60%以上的矿石称作高品位矿，25%-60%之间的称作低品位矿，传统意义上来说25%以下的矿石都认为是没有采选价值的，但近年来受到现货矿价格暴涨的影响，开采低于25%以下的矿石也变得有利可图。每年全球大约有20亿吨铁矿石被开采，60%就近被送往附近的冶炼加工企业，而40%的铁矿石（主要来自澳大利亚和巴西）通过海运被输送到亚洲和欧洲。 近年来随着国际大宗商品价格的大幅度上升，2008年铁矿石价格涨幅也创出了历史新高，而且在三大矿业巨头的强势压力下，传统的谈判体制面临了前所未有的挑战，最终中国买方接受了巴西和澳洲两种不同的涨价幅度。产业集中度差异导致的不对称议价能力和全球铁矿石供需对比因素究竟是哪一面决定了今年的涨幅，对于2009年谈判又将产生怎样的影响，我们将就这两方面进行简要分析。 需求分析一：高速增长的中国钢铁 在过去的10年，中国以每年超9%的GDP高速发展，重工业化的进程中巨额的固定资产投资带来对钢铁的高需求强度，国内钢铁消费量每年保持两位数以上的高增长。中国的钢铁工业随着近年来的发展，产能已经稳居世界第一位，成为世界钢铁产量增长的最主要力量，粗钢占世界产量的比重从2000年的15%上升到2007年的37%。 中国与美国等发达国家钢铁生产方式有所不同，美国等老牌发达国家通过多年的积累，年均废钢产出量可以满足本国大部分钢铁冶炼需求，因而其钢铁冶炼多采用电炉方式，对铁矿石需求强度较低。而中国作为一个发展中国家，废钢资源积累稀少，因此中国的钢铁冶炼多采用高炉转炉联合型生产方式，对铁矿石需求强度高，而国内铁矿资源有限，新增钢铁产量大部分需要依靠进口矿来解决。目前中国矿石主要进口地为澳大利亚、巴西、印度、南非等。 中国区域拥有铁矿石储量约221亿吨，但如此大的储量并不能满足国内钢铁业巨大需求，主要原因是国内绝大部分铁矿石都属于低品位矿石，平均品位低于32%，且伴生矿多，采掘选矿成本相对较高。此外钢铁企业生产为了享受大量的水资源和廉价的物流费用，70%的新建钢铁企业建设选址在沿海和长江沿线，而国内大部分铁矿位于内陆地区，运输成本相对较高，这也是此前国内大型钢铁企业更偏好使用进口矿石的主要原因。 大量低品位矿石的开采，令国内矿石有效供给增速远远低于原矿增速，如2008年1~7月，国内铁矿石的原矿增速达到23%，但如果我们考虑实际品位后，其有效矿石供给增速预计低于4%。 我们对国内矿石的供需分析主要考虑以下几个因素： 1、需求分析：以生铁作为计算的依据，假设2008~2010年生铁产量的增速； 2、国内供给：主要考虑近几年来的黑色金属采选业的投资增速，从而确定未来几年的自产矿的产量增速；2008~2010年中国进口矿的数量将维持在4亿吨以上。 需求分析二：欧盟及日韩对矿石的进口依旧不可忽视 中国属于近几年来对矿石需求增速最快的国家，而传统的对矿石进口需求量较高的区域为欧盟以及日本和韩国，虽然他们自身对铁矿石进口的增速趋缓，但总矿石进口量依旧可以达到3亿吨以上；同样我们对欧盟及日韩的矿石进口需求预测的方法与中国一致。 供给分析：以三大矿业巨头为主的铁矿供给量稳定增加 全球铁矿石生产及贸易的集中度概括： 贸易量：必和必拓、力拓、巴西淡水河谷3家铁矿石生产商目前控制了70%以上的全球铁矿石海运市场。 生产量：三大矿业巨头的矿石产量集中度约为33%。 必和必拓（BHP）：必和必拓是三大巨头中产量最小的一个，目前拥有70亿吨铁矿石储量，其中97%的铁矿石产量用以出口。2003年之前日本是BHP最大的出口地，占到总出口数量的45%以上，而中国只占中20%。随着中国钢铁产业的快速发展，BHP公司50%的铁矿石产量被出口到中国，25%出口到日本，只有2%的产量分额输送到欧洲地区。我们预计2009年BHP产量将达到1.6亿吨，增幅13.8%。 力拓（Rio Tinto）：力拓公司是澳洲第一和世界第二铁矿石生产企业，目前拥有110亿吨铁矿石储量，公司大部分资源都在澳洲皮尔巴拉地区，2007年公司50%以上的矿石产量销往中国，30%以上出口给日本，只有5%的矿石产量被运往欧洲。09年计划产量2.2亿吨，增产8.3%。 淡水河谷（Vale）：巴西淡水河谷是全球最大的铁矿石生产企业，其产量占巴西国内铁矿石总产量的75%，拥有86亿吨高品位铁矿石储量，每年公司80%的铁矿石产量用来出口。虽然巴西到欧洲海运市场要比亚洲便宜的多，但产量的30%用来供给中国，10%供给日本，欧洲的需求量只占产量的25%，我们预测2009年VALE铁矿石产量将达到3.4亿吨，增产幅度为6.7%。 全球矿石供需对比分析：供需趋于过剩 我们这里进行的全球矿石供需对比分析，不是把所有的矿石供给与所有的钢铁生产对矿石的需求进行比较，而是以需要进口与可供出口的矿石为比较对象，按照历史数据汇总所有的矿石出口能力，再分析全球需要进口的矿石需求量，最后把这两个数据进行比较分析；我们所得出的初步结论：从2008年开始，全球矿石的供需状况开始趋于平衡并向过剩演变，不过我们这里所分析的供需数据只是一种静态的结果，未来可供出口的矿石增量基本来自三大矿业巨头和FMG，这种矿石增量的真实性还需要跟踪监控，毕竟利润才是矿石公司最大的追求，他们一定会在产量释放与价格及利润间寻求一个平衡点，所以我们只能说以供需分析的角度来看，2009年的谈判将向有利于买方市场转变。 供需之外，产业集中度是影响矿价的另一重要因素 钢铁产业链上下游企业集中度的高低，无疑决定了其议价能力的强弱，与上游相比，全球钢铁企业集中度过低，使得钢铁企业在原材料定价方面缺乏主动权；特别是近年来，以中国为代表的钢铁行业快速发展，带来对铁矿石需求数量的大幅上升，国内钢铁企业多而杂，整体对进口矿的依存度过半，而全球三大矿业巨头控制了70%以上的矿石贸易量，所以每年的年度矿石价格谈判十分艰难。 供需对比+产业集中度：共同决定2009年年度矿价变化 把全球矿石年度价格变化幅度与供需情况进行比较来看，两者具有一定的相关性，但也可看出供需状况并不是决定价格变化的唯一因素，这可能与供给的增量能部分人为可控有关；不可否认，集中度问题是影响矿石定价机制的另一重要因素，2008年“两拓”试图合并的举措也是为了进一步提高其对市场的控制力。 综合考虑2009年供需状况与市场集中度的问题，我们认为2009年年度矿石价格谈判的结果以持平或下跌为主，但下跌幅度不会太大，我们在后文中对2009年谈判分析有具体的敏感性数据结果比较。 对2009年全球铁矿石谈判的简单设想 全球铁矿石年度谈判定价机制的原有规则 全球年度铁矿石协议价格采用首发定价机制，目前的谈判规则已经沿用了40年以上，具体情况是每年9月份开始，国际三大矿业巨头开始和欧洲及亚洲的主要钢铁生产企业进行下一矿石财年（每年4 月份开始）的合同价格谈判，谈判价格涨跌幅的起点是本财年的矿石基准价格，所谓基准价格就是不考虑铁矿石运输成本的差异，一律以FOB（离岸价）进行结算。在谈判过程中，只要三大矿商中任一家和谈判钢铁企业对于次年的矿石价格幅度达成一致，此价格幅度便作为首发价格，其它矿商和钢铁企业也必须马上接受这一幅度，并执行一年时间。如果在次年三季度之前买卖双方仍然没有就矿石的涨跌幅度达成一致，铁矿石供应商有权将协议矿供应量在现货市场进行销售。 这样的谈判机制一直延续多年，但从08年铁矿石谈判实际情况来看，原有的谈判规则已经名存实亡： 1、不同品质矿石实行区别定价：从VALE和新日铁首先达成的矿价涨幅来看，65%和71%的两种涨幅实际破坏了同种类型的矿石统一涨幅的原则。 2、不同运输成本实行区别定价：宝钢和力拓达成的79.88%的涨幅和此前与VALE达成的65%的涨幅的差异，实际上破坏了原谈判规则中不考虑运输差异的原则。 3、欧洲和亚洲采取不同涨幅：力拓和欧洲依然采取和巴西相同的65%的涨幅，区别与此前和亚洲钢铁企业79.88%的幅度，统一定价的规则已经遭到破坏。 2009年全球矿石谈判机制之一：原有机制的延续 由于时间上的限制，要想在2009年的全球矿石谈判中引进指数机制，还存在一定的难度，所以2009年铁矿石谈判继续沿用以往谈判制度的可能性依然很大，但“首发机制”将被“多对多方式”所取代。 由于原有的谈判方式已经出现变异，并且三大矿业巨头逐步增加在现货市场的供应量，我们认为未来谈判不管是否实行价格指数机制，谈判的依据除了传统的供需等外，要价的重要指标就是现货矿的价格走势，所以我们在后文还是详细说明了价格指数机制的运作原则，并以此来预测2009年年度矿石价格的可能变化区间。 2009年全球矿石谈判机制之二：价格指数机制？ 在原谈判机制出现变异的背景下，未来可能催生出指数定价模式（以澳洲矿石企业为倡导者）： 铁矿石指数：澳大利亚矿石生产商力推铁矿石价格指数作为年度谈判的标准，目前由MB 和SBB两家国际钢铁信息提供商分别进行制作，从目前掌握的资料来看，选取的标准是国内63%品位的印度现货矿价格作为参照。 采用指数定价之后，协议矿价格将贴近现货市场价格，未来可能执行的价格系统并非只是单一年度价格，而是在年度基准价格的基础上依据现货市场价格变化不定期进行调整，我们简单概括为“年度基准+月度微调”。 未来随着现货价与协议价的差距趋于缩小，大中型钢铁企业原料成本优势趋于缩小，为具体测算这种变化，我们对大型钢铁企业和小型钢铁企业进行2009年的成本优势比较测算，同时也测算2009年年度矿价变化： 初始优势：选取2008年1~9月份的平均差值作为基数，澳洲及巴西协议矿与印度矿的平均差值分别为597元、321元，考虑进口比例后的吨矿加权优势约为489元/吨； 所谓的价格指数的标的就是印度现货矿，我们认为其选定的标准是印度矿2009年的平均价格预期，以此平均价格为基础，给予一定折扣就是澳洲与巴西协议矿的新一年度CIF矿价； 把CIF价换算成FOB价格：我们这里主要是假设了2009年的海运年度均价，并参考印度矿的均价，定出可能的平均海运费用，计算出FOB价格后就可测算出2009年年度协议矿价格变化幅度； 结果： 第一、我们理论上测算出了2009年年度矿价的可能涨跌幅度； 第二、也计算出大中型企业在矿石原料方面的成本优势缩小程度。 投资建议
依旧以大中型钢铁企业为投资对象 根据我们之前的分析逻辑，如果未来的谈判方式发生变异或者完全变化，其变化方式就是以长协价向现货价靠拢，由此可能导致大中型钢铁企业在矿石原料方面的优势出现缩小； 但是我们要注意，只是在原材料成本方面的优势出现缩小，这并不代表企业竞争力的消失，我们不否认部分以前消化现货矿的企业基于成本的压力减少，但这并不是决定企业竞争力的关键，就像今年4月份以来长协矿与现货矿的价差逐步缩小，但最后快速亏损的却是中小钢铁企业，所以产品结构与档次的不同导致企业的盈利能力的差异才是更重要的。 小结：经过前期大盘系统性风险的释放后，钢铁行业的平均PB约为1.27倍，而历史上钢铁行业最低PB约为0.80倍左右，虽然以此来看，投资者认为还有35%的下跌空间，不过到年底大部分的上市公司净资产均会出现10%左右的增长，而且当前部分公司PB已经接近0.80倍左右，安全边际较为明显，我们建议重点关注宝钢、鞍钢、武钢等大型钢铁企业，无论是分红率，还是其抵御风险的能力将会更强，同时以华菱钢铁为首的部分PB接近0.8~0.9倍的钢铁公司也值得继续跟踪。 作者单位：国金证券
