爱华网作者:北京中能兴业投资咨询公司／文
雷曼、美林等大溃败被归结为对财务杠杆的疯狂运用。投资银行往往像阿基米德撬动地球一样运用它，但也要做好有一天被它撬出宇宙的准备。实体企业也是一样，财务杠杆一方面可以迅速扩大生产经营规模，放大股东回报水平，但股东风险也被成倍放大，微小的损失即可能带来巨大灾难。 长期以来，如何确定企业最优财务杠杆水平一直未有定论，但无论是对于债权人还是股东，财务杠杆过高始终是有害的。用巴菲特的话说，这就像是驾驶一辆高速行驶的汽车，并在方向盘上绑着一把正对着自己的匕首。 ValueTool绩效数据库显示，A股1389家非金融类上市公司的平均债务权益比，即包括银行债务和发行债券在内的付息债务与所有者权益之比，从2004年的73%逐年下降至2007年的62%(剔除所有者权益为负数的样本)。从2007年看，小于10%的214家，合肥三洋、贵州茅台甚至从不借款;大于100%的267家，甚至37家超过200%。 如此之高的杠杆水平下，银行低风险低收益的资金供给模式可能已不复存在，相反，作为当前企业资金最主要的提供者，也是最重要的风险承担者。正如一句老话：如果别人欠你一点钱，那是他的事情，如果别人欠你很多钱，那就是你的事情了。 极少数特殊情况是例外，如以内蒙华电、大唐发电等发电类公司为代表的公用事业行业，银行资金在公司成立之初就占据主导地位，而受管制的公用事业所带来的稳定盈利使得大量债权投资仍旧是一个低风险的好买卖。 航空公司是另一个具代表性的行业。如果考虑到这个行业大量融资租赁和经营性租赁，它们的实际杠杆水平肯定将会远远超过这一水平。与电力公司相比，航空业的竞争可谓惨烈，但几乎所有公司的付息债务总量都在逐年上升，银行如此信赖这一行业的原因不得而知，或许航空公司能够提供可抵押且流动性较好的优质资产，但事实证明更多的时候这类资产都是一棵并不牢靠的救命稻草，那些资产根本就不那么值钱，尤其是在清算的时候。 占据着前1、2、4位的四川双马、马龙产业和国药科技代表着经营状况迅速恶化的一类公司。它们的亏损不断蚕食，甚至是鲸吞了所有者权益，使得企业似乎还算合理的资本结构一下上升到了离奇的程度。在这些公司中，借款人的命运并不乐观，而沉重的债务负担也将耗费掉大量至关重要的现金资源，债权人和股东的财务风险可能同时爆发。
冠城大通似乎是高财务杠杆的受益者，债务和所有者权益都在有序增长，ROE水平也从2004年的17%上升到2007年的33%。但实际上，从企业运用全部资金的角度考察，其2007年的投资资本回报率仅为7.6%。所以上述绚丽的ROE水平只不过是阿基米德式的杠杆效应，以房地产和漆包线的主业构成支撑如此之高的杠杆结构，使得高ROE背后隐藏着巨大风险。
