爱华网系列专题：后奥运时代
古一川
引言：北京奥运会后，中国私募股权投资和创业投资，可能迎来新的机遇和挑战，创投资本在中国将面临着历史性的关键时刻。 由富邦汇金主办的《2008中国私募股权投资和创业投资高峰会》，不久前在上海美丽的黄浦江畔举行。本届峰会的主题是，“后奥运时代：投资中国的前景与展望——机遇与挑战”。展望了北京奥运会对中国私募股权投资和创业投资，可能带来的机遇和挑战，提出了相应的战略对策。2008年，有限合伙制创投基金快速成长和本土创投力量的崛起将重塑中国创投市场的前景，创投资本在中国面临着历史性的新机遇。 创投资本的历史新机遇富邦汇金的董事总经理郝永久：2008年我们看到现在中国的私募基金和创投基金非常的火热，上海乃至全球创投资本呈现两个非常大的特点，第一，创投资本将面临新的历史机遇，人民币即将成为热点中的热点。第二，创投民间资本的发展将会提速，今年有利于创投资本在中国的发展。美国次级债席卷全球，油价目前也在持续的攀升，原材料价格在持续的上涨。还有一个是新的劳动合同法，包括环保领域方面的政策，导致很多产业的利润在下滑，包括很多中小企业。我们发现一个现状，在整个珠江三角洲以及长江三角洲已经很多企业他们面临生存危机，很多资金链断裂，据温州投资协会有一个报告，在温州大概有30万家企业，其中有20%都面临这样的危机，因为很多都是以出口为导向型的加工型企业，做OEM，这些企业大部分面临着资金链断裂的问题。 上海将成创投中心 其次目前股市比较低迷，从股市流出的资金同样也要找一个高回报，那么创投的高回报对这部分资金非常有吸引力。国家政策也有利于创投资本的发展，比如外管局的75号文件和10部委的办法出台，以及创业板即将推出的信号。另外国家十一五规划明确了自主创新的战略，而创业投资的项目大部分是创业型项目，目前在转型，很多人都在关注传统行业，这些都是创投资本进一步发展的利好。目前上海创投资本的规模仅次于北京，名列全国第二，排在江苏浙江广东之前，但中国创投资本的发展空间很大，有条件成为全国的创投中心。上海是最活跃的金融资本市场，有像张江高科这样的产业园区，而创投资本最亲睐的就是高科技项目，另外随着上海金融中心建设的加快进行，上海不仅有资本优势，也有产业优势和人才优势，上海成为创投中心是迟早的事情。 并购只是开始 目前并购在中国市场是异常的活跃，在过去的07年中国并购交易量达到了140亿美元，较上年增幅33％，国内并购市场在多行业中呈现了强劲的发展势头，海外资金并购、境内并购非常活跃，与此同时中国到海外并购也呈现了增长的态势。我国企业并购海外企业主要集中在家电、汽车等制造行业，现已转向金融并购。中国更意识到次级债危机上蕴含大量的战略机遇，中国金融的全面发展和对人才的渴求无疑为他们提供了良机。国际间的战略合作证明，70％以上的跨国企业间的并购和战略合作并不是很成功，并购只是开始，远远不是结束。如果并购或者整合出现问题，在剥离业务时的痛苦将会巨大。 尽管今年的市场动荡激烈，但是有着强大的商业模式，并在市场上领先的公司将成为广受欢迎的公众公司。我们还将看到一个强有力的公开发行渠道，一旦市场条件好转，那些已经撤销或推迟其上市的公司，将会重返市场。安永最新的IPO报告显示，第二季度的IPO国家中，中国成为最新的活跃国家。由于境外法律环境，红筹上市屏蔽，语言和文化以及法律的不同，中国企业在境外的上市过程中仍面临很多的挑战，随着第二次创投浪潮的到来，私募股权投资，投资融资的形式和内容发生了变化，众多国际主流资金正在进入中国，其投资规模越来越大，投资领域日益广泛，投资的企业阶段和形式比以前多样化。 要关注结构性泡沫 中国社会科学院研究生院教授刘健钧：大家都知道全国人大财经委副主任吴小林女士一直是推动创业投资的，中国现在出了一个什么问题呢，VCPE化，PE泡沫化，这个问题是不可能持久的。后来有一个人说，从美国来看，PE的投资额是相当于GDP的2％到5％左右。他说我们就拿1％这个小口径来说，去年中国的 GDP是25万亿左右，那么那种算法的话，PE投资是1％的话，那么算下来2007年的投资额应该是2500亿。由于PE和VC都是长期投资，平均投资都是三年，那么三年累计的金额是7500亿左右，可是2007年中国PE的投资额不足1000亿，所以他认为中国PE和VC的发展空间还是无限大，中国还不存在PE泡沫化的问题。我觉得吴小林主任提醒大家，PE已经出现泡沫了，这是一个非常善良的劝告，尽管说PE是一个完全市场化的行为，但是一些学者，一些领导的善意劝告是很有必要的。 何谓结构性泡沫？
我们要看到中国PE和VC里面确确实实已经存在了结构性的泡沫，那么为什么用结构性泡沫这个词来说呢，就是创投和PE是要投资不同的阶段，也就是说我们企业的创业过程是一个实质的阶段，包括种子期，成熟期。那么刚刚发展到一个阶段的时候，还可能面临到技术、产品、市场营销模式甚至企业组织管理体系要进行重构的时候，这个时候企业要面临一个重建期，那么在重建期的时候，也就是我们狭义私募股权投资方式，就是支持他们重生或者再创业。整个过程是5个阶段，这5 个阶段相当于马拉松的赛跑。但是现在我们中国的PE和VC，从总体上还是远远不足的，但是从狭义的PE阶段，以及从后期的投资阶段确确实实已经存在了这个泡沫了，本来这个资源叫做均衡分布，当然这个均衡分布不是平均化的意思，可是现在的资金大量集中在创业后期和重建期那个阶段，那么这种情况下来讲，就容易出现泡沫的问题。 那么怎么去衡量它的泡沫，要看两个标准，第一个标准是你这个国家，你整个企业包括高层企业，包括重建获得增值空间的企业，他是否能够支撑那么多的投资资本。第二个还要考察，虽然这个市场有这么多好的项目，但是你管理人员的素质没有跟上去，你不足以发现这么多好的项目，实际上是又打了一个折扣。比如说市场能有1万亿支撑PE和VC，但是你的创投家们结果只能发现1千亿，那么不能按1万亿了，只能按1千亿。第二个标准就是我们投资过程中的市盈利，现在泡沫过度了，形成恶性竞争，我们市场经常流行一句话：叫做钱多人傻。中国PE和VC都有广阔的发展空间，但是要关注结构性泡沫所带来的风险。 政府职能的区分 PE和VC都需要大力发展，但是政府在其中的职能应该有所区别。其实对于PE和VC这个概念，虽然现在市场上有很大的争论，我个人认为从市场主体而言，你不去区分这个概念是可以理解的。事实上现在传统的创投把并购也当成创投的一部分，后来那些专门做的创投机构也把广义的PE扩展到创投里面来，但是作为政府来讲，你为了扶持创业投资的发展，没有一个法律的界定，容易导致这个政策被滥用。我们考察了美国、英国很多国家，在国外由于PE是不需要政府扶持，也不需要立法的，但是对创投要特别监管、特别立法要涉及到法律的界定。为什么要特别监管呢，既然国家给了你扶持的政策，你没有相应的法律监管，容易导致被滥用。那么立法如何去鉴定呢，它往往是从两个角度考虑，一个是讲究可操作性，第二个讲究政策导向性。美国、英国都是从创投企业的规模来界定，在英国是把净资产1 千万英镑以下的鉴定为小企业，这个可操作性就很强。我们就感觉英国、美国操作性强，政策导向性也很强，但是它存在一个问题，过于限制创业投资的范围。我们到英国去考察，很多创投公司就跟我们讲，我们丧失了很多投资机会。后来我们为了汲取英美国家的经验，我们制定的政策既讲究可操作性，又提供相应的市场空间，就用上市和没上市作为它法律的底线。所谓创业企业是指什么，是指创建和重建过程中，创业是一个持续的过程，这样来讲能保证我们中国创业投资是有空间的。我们创投政策导向性也很强，你多投资中小企业你就可以获得税收优惠，这个政策比美国英国还更市场化，它不会导致人为干预的问题。 创投基金的有效形式 在中国以公司形式设立创投基金，基本问题都能够得到解决，所以以公司的形式去做创投基金也是有效的。在市场选择的过程中，发改委对有关部门多元选择都是尊重的，但是为什么目前的税收政策主要针对公司制呢，我想请大家多理解财税部门的苦衷。中国的税收和美国的是不一样的，我们中国的税收是不鼓励双重征税的。另一方面财政部认为我们中国现在税收监管环境还不是太好，防范偷逃税的难度还是很大，在创投基金运作环境中可能涉及两个税的问题，一个是运作的过程，一个是投资的过程。所以这种组织形式是比较符合我们国家税收现状的，可以防范偷逃税的问题。政府有政府的苦衷，它必须权衡各方面的利益。对于市场而言，你是可以积极探索有限型的合伙性基金，但是在中国市场为了夸大有限合伙，往往把有限合伙说的天花乱坠，其实我们从本原来考虑，合伙制就是大家共同去管，它的权责反而是不明晰的。当然，过去我们国有独资的公司存在一些问题，这不是我们公司制度本身的问题，特别是我们公司法修改以后，照样能够保持高效的运作。我们在发改委备案的创投公司，有好多都是管理公司。其实从本原来看，合伙制就好像一个家庭一样，我们共同为家庭干活，你是天经地义的，甚至不拿工资都可以。美国为什么可以，因为美国已经赋予了合伙人法律制度。另外很多人说，合伙人制灵活，公司制不灵活，其实公司也可以在出资的时候，采用承诺资本制，公司制灵活性也可以很好地解决。 PE也有社会责任 亚商资本董事长陈琦伟：我只是想着重谈一谈私募股权，我们看看它面临的挑战是什么。我们在中国做管理咨询，做了16年。我的看法是私募股权在中国的投资发展本身面临很大的挑战，我们的运营模式，我们的运营策略，我们为客户带来的价值创造，这些点在哪里。现在据不完全统计，中国私募股权管理机构有上千家，每家管理的规模不会很大，大概4、5千万，这个主要得益于过去两年股市的火爆。从企业角度反馈过来的信息是这样，如果一个企业盈利模式比较清楚，会不止有1 家2家，甚至有7家8家的PE公司去找它，每家来都会给它很清晰的信息。从企业家的角度，因为对企业来说，企业和PE他们做同一个游戏的时候，处于不太平等的地位，因为企业家他知道这个市场，怎么卖这个产品能够实现盈利。我们企业家都是凭借对商业的一种直觉，或者利用原来的资源优势把这个企业建立起来的，那么发展到一定阶段，要引进股权投资的时候，往往就比较难。我们目前做PE的投资人，他们一般对这种市场比较熟悉，很多人对股票非常熟悉，他们非常知晓里面的奥妙。从PE投资角度来看，他们把它变成一个投资财技的过程，PE一般是金融知识比较丰富，法律知识也比较丰富，所以他们看的时候，往往会比较专业，但是不是真正有一种对企业发展的责任心在里面，这个从现实来讲，比例不会很大。第二，这不是一个空泛的话题，你能够真正在意这个企业长期发展的价值，以及你这个投资对长期发展的贡献，这样的PE投资才是我们需要的。套用一句时髦的话来讲，就是PE也有社会责任。我觉得讲到PE的社会责任不是一个空泛的概念，从长远来讲，比如说再过两年三年，波浪起来的时候，经过时间的考验以后，他们不一定能够经受过波浪的考验，企业会更青睐那些有品牌的PE。 投资背后的隐忧 汇丰创投林英杰：其实谈到这个话题跟奥运有关，举个例子，现在在北京的酒店业，如果你没有6倍或者8倍的价钱是拿不到房间的，投某些行业是有一些契机的作用。我看奥运这个话题更看中它背后的意义，同时也有一些隐忧在里面。以酒店业来讲，你今年一个月可能会把整年的利润赚回来，王府井从前只有2、3家酒店，但是现在酒店业的发展速度很快，在奥运之后会不会出现过剩，我们今年已经看到一些放缓的趋向，作为投资人我们关心的是在未来一两年的时候，在经济相对放缓的情况下，我们的投资做一个什么准备。实实在在来讲，我们不是看7个点、8个点的增长，我们看到在增长的过程中，会有很大连锁的反映，因为我们过去20、 30年已经经过了很快的增长。某些行业可能在增长放缓的情况下，造成我们的投资不一定会很成功。我觉得是有两个层面的，一个在投资层面上，一个在实际层面上。举个例子，在广告来讲，我们过去一年到两年，每个星期都说我们在什么厕所里面搞一个电视屏啊，我们作为消费者，平心而论，你看到这个媒体有什么作用。我觉得作为投资人来讲，我们希望在投资的时候，相对在不同的经济环境周期之下，选择比较好的行业，比如说医疗行业。
