爱华网作者:孙旭东／文
8月5日,万科(000002)公布半年报:上半年实现归属于母公司股东所有的净利润20.61亿元,同比增长23.56%。这个业绩显然不能令部分投资者满意,有人根据万科半年报中的结算房价等数据，怀疑公司隐藏了利润。不过，我们认为上述质疑难以成立。 结算价格难以证明万科隐藏利润 万科的半年报公布后，有投资者极为愤慨：“对于万科的激励计划，我个人认为是管理层做出了一件最愚蠢的事情。这个激励方案有一个附加条款，就是2008年股票价格要超过2007年均价，如果不能超过，那么2009年股票价格要超过2008年均价及2009年股票价格超过2007年的均价，才能分别拿到2008年的激励和2007年的激励。 “正是这样的股权激励，导致万科管理层可能做出损害老股东利益的事情。万科管理层是比较优秀的，但这次为了切身利益，短期调节公司的利润以及向市场传递不利消息影响公司股价的可能性非常大。 “从万科长期基本面和已经可以计算的利润来看，2008年净利润增长30%甚至50%一点问题也没有。为什么要在2008年中期如此压低公司增长，除了上述原因，就没有其他因素了。” 众所周知，巴菲特是极为反对上市公司管理层进行盈余管理的，他认为管理层应该如实向股东报告经营情况，而管理层试图影响公司的股价来牟取私利更要受到批判。不过问题是万科隐藏公司利润的行为是否确实存在。 万科中期业绩网上交流会的一个问题导致上述投资者做出了万科隐藏利润的判断。 有投资者问：“今年上半年结算价为8174元，而2007年上半年结算价是8926元。似乎说明今年上半年结算的是相对低价的房屋，去年上半年结算的是相对高价的房屋。请解释一下为什么？特别是2007年上半年市场销售均价还达不到9000元的水平上，却结算了将近9000元均价的房屋。” 万科执行副总裁王文金回答：“上半年集团结算价格下降的主要原因是结算产品结构的变化。2007年上半年集团高端项目(别墅、洋房等)结算比例较高，2008年上半年结算大多为主流住宅(高层、多层等)，且有部分配套商品房(上海华漕213项目本期结算约21万平米、均价4200元/平米)参与结算，因而总体均价低于上年同期。” 万科首席研究员、董事会办公室主任谭华杰的回答是：“房地产中期结算对应的主要是上一年下半年的销售，二者之间存在时差;2007年中期结算均价和毛利率较高的原因，是当期结算项目中有比较多的高端项目，而2008年中期结算项目中有较多配套商品房。” 两位高管的回答显然不能令部分投资者满意，因此他们认为公司调节了利润。其实，万科的结算价格问题，本刊早已讨论过(见2008年第15期《地产股价未充分反映行业风险》一文)。 在那篇文章中，我们发现2007年末，万科已销售未结算的面积为290.9万平米，合同金额238.1亿元，这意味着这部分销售的均价只有8185元/平米，低于已结算部分的均价(8936元/平米)，这种情况在以往年度没有出现过。当时，我们推测万科是基于税收方面考虑的有意安排，如果其在深圳、珠海、厦门等地的房地产项目能在2007年内竣工结算，就可比2008年少负担3%的企业所得税。在对该行为表示赞赏的同时，我们也提出已售未结均价较低对公司未来业绩有消极影响也是必然的。 万科半年报印证了该判断。事实上，万科上半年8174元的结算均价与2007年末已售未结部分8185元的均价相差无几。 万科地区分部数据也是强有力的证明。2008年上半年，万科在深圳地区的结算面积只有11.06万平米，而2007年上半年为25.38万平米，下半年为29.60万平米;与此同时，万科在上海的结算均价从2007年上半年的13265元/平米降至7491元/平米。众所周知，深圳和上海同属全国房价最高的城市之列，也是万科利润率最高的两个区域，这两个地方结算面积或结算价格的下降对公司整体的影响是巨大的。 更应关注所得税率上升 基于上面的分析，我们认为，根据结算价格异常怀疑万科上半年隐藏了利润是难以成立的，而之所以出现这种现象，是因为某些投资者读年报不够彻底。 如果投资者有足够的知识和经验，其实更应对万科在业绩交流会上对以下问题的回答感到不满。 有投资者问：“今年的所得税缴了大概是30.7%，去年是28.7%，是咋回事？” 王文金回答：“2008年中期利润总额33.27亿元，其中，非经济特区(适用25%所得税税率)的城市平均税率为27%。其高出25%的主要原因包括，2007年度汇算清缴过程中产生的永久性差异(如计税工资调整等);以及汇算清缴中对预提成本等时间性差异按8%税率差(33%-25%)确认为当期所得税费用;经济特区内城市因纳税调整影响平均税率约为19%。 “利润总额中包含总部及香港地区融资公司等非经营机构的亏损约4.5亿元，该部分亏损基于谨慎性原则，未确认可抵扣亏损。上述因汇算清缴产生的所得税费用增加属一次性确认，本年不会再发生。下半年，非经营机构的亏损将会因受益公司的承担而进一步消化，预计全年所得税税率水平将低于上半年所得税税率。” 实际上，上述回答并没有解释清楚为何在企业所得税税率由33%降至25%的大环境下，万科的实际税负反倒加重了。 首先，即使将总部及香港地区融资公司等非经营机构的亏损4.5亿元加入利润总额，以此估算税务上的应纳税所得额为37.78亿元，万科上半年的所得税费用为10.21亿元，这样算下来实际税率仍然达到27.02%。 根据王文金的回答，非经济特区城市的(实际)平均税率为27%，经济特区城市平均税率为19%，那么公司整体平均税率应该低于27%，具体幅度视经济特区城市税前利润(更确切地说是应纳税所得额)占公司整体的比重而定。根据半年报披露的数据计算，万科在深圳、珠海、厦门和上海的净利润约占公司整体的30.60%，当然，税前利润的比重应该还要小一些。但无论如何，公司整体税率达到27%似应另有原因。 其次，回答中提到汇算清缴对预提成本等时间性差异按8%税率差确认为当期所得税费用，这个也颇为费解。这种情况应该出现在公司2007年末以33%的税率计算预提成本带来的递延所得税资产，而2008年汇算清缴上税务部门不认可，只能按25%计算递延所得税资产时。但是翻开公司的年报，2007年年末，万科就已经是按25%计算预提成本带来的递延所得税资产了。 期待更好的信息披露 其实，万科信息披露工作做得还算不错。以所得税费用为例，公司在2007年年报中对所得税费用和会计利润的关系作了详细说明;大概因为半年报不如年报重要，万科在2008年半年报没有作类似的说明。不过，考虑到企业所得税税率变动是投资者一直关注的事情，还是多披露些信息为好。 据统计，A股上市公司中2007年和2008上半年净利润均超过1000万元的房地产开发企业有58家，其中2008年上半年实际(企业所得税)税率(所得税费用/利润总额)下降的有45家，上升的只有13家。 在实际税率上升的公司中，有些公司情况特别，如华侨城(000069)是因为对联营企业和合营企业的投资收益占利润比重很大，有些公司如天保基建(000965)是因为2007年上半年的利润主要来自资产置换、重组收益，但也有些公司如深深房(000029)从报表中看不出太多的异常，实际税率却非常高：44.45%，而公司的会计报表附注中没有对所得税费用作任何说明。 在漫漫熊市，如果上市公司能够做好信息披露工作，会让投资者更加信任管理层，这其实是有助于投资者和管理层共渡难关。 以保利地产(600048)为例，此前我们曾经专文对其预收账款转化为收入的时间表示怀疑。在2008年半年报中，保利地产特地说明会计报表附注中预售比例的计算基数为满足销售条件的房产，不包含该项目中未开发或正在开发但未达到销售条件的部分，这种改动显然会令投资者放心不少。
在万科的半年报业绩交流会上，下面这个问答也颇有意义。有投资者提问：“2007年年报中，公司尚有合同金额238.1亿元未参与结算，而2008年上半年销售额为241.3亿元，两者合计为479.4亿元，扣除今年上半年结算的170.2亿元，还有309.2亿元，与2008年年报披露的尚有286.4亿元未结算金额有出入，请解释一下？ ” 王文金回答：“公司披露的销售数据是全口径的销售数据，包括了集团非合并范围但由万科管理团队负责经营管理的项目的销售数据，但中期披露的286.4亿元是合并范围口径的已售未结。” 如果采用统一的口径，对投资者来说岂不是更方便？
