爱华网在美元走强和需求减弱的双重压力下，原油大幅下跌，国内炼油业盈利回升。在原油大幅回落的同时，化工产业链上各产品价格均快速下跌，第四季度化工行业将在低迷的市场环境中承担高价位库存原材料的重大压力。
刘军、方峻、谭志勇 基础化工行业纯碱和氯碱行业景气不再 1.纯碱库存压力巨大。近期，纯碱企业纷纷下调产品价格，逐渐逼近成本线，但即便如此，下游玻璃、氧化铝行业受自身出货困难影响，多减量生产或停产，直接影响到纯碱的消耗，也因此纯碱企业库存压力巨大。由于氧化铝需求有走弱的倾向，对于烧碱市场而言也产生了利空的影响。近期后市的发展趋势仍然较为严峻，企业已开始采取各种措施准备“过冬”。 2.PVC价格大幅下跌，产量同比出现下滑，盈利空间受到压缩。由于PVC连续几个月以来的低迷态势，降负、停产的情况依然较为普遍。今年9月份全国PVC产量为67.4万吨，较去年同期的82万吨同比减少17.8%，与8月份产量情况相比，同比降幅继续扩大。今年1-9月份PVC累计产量为717.2万吨，较去年同期的683万吨同比增加5.0%，累计同比增幅也继续下降。 甲醇继续下行 10月份，国内甲醇市场直线下滑。下游产品市场疲软，甲醇需求处于低迷状态，下游买家“买涨不买跌”的心理越来越重，库存压力越来越大。厂家继续亏本销售，预计高成本厂家将不堪重负陆续停车。液化气、二甲醚继续上涨空间有限，预计国内甲醇市场继续缓慢下行，后市不乐观，短期内甲醇市场难以恢复，还将继续下滑。 特种化工行业 1.TDI价格下跌，企业陆续停工检修。十月TDI价格跟随油价大幅调整，十月下旬市场现货成交价已见24000元/吨。在下游疲软的压力下，主要厂商开始部分停产检修，BASF位于韩国丽水的16万吨装置10月底停车检修，位于上海的16万吨装置10月23日因故障停车，计划检修一周。拜尔位于美国的20万吨装置计划将在未来几周停车检修。日本三井化学位于日本的两套装置开工降至50%，停止对中国大陆报价。KFC韩国丽水的10万吨装置10月27日开始检修，停车3周左右，并从10月份开始对中国市场停止供应。 2.需求和成本下降推动MDI价格下行。在成本下降的推动下，十月聚合MDI价格较九月再度下跌3000元/吨。由于下游建筑、家具、家电需求仍然继续低迷，在价格下跌的趋势下，下游厂家更加减缓采购进度，聚合MDI销售进度进一步放缓。纯MDI价格相对跌幅较小，十月下旬华东地区价格约为21000元/吨，较九月底下跌2000元/吨，需求方面由于下游氨纶在10月下旬再度进入低迷，PU树脂暂时平稳，短期需求仍然不容乐观。 化肥与农用化工行业 1.国内尿素市场持续低迷。国庆过后，虽然部分地区市场用肥，但并未阻止价格的走跌，国内市场销售低迷，经销商持观望态度。北方企业出厂报价在1850～1880元/t；南方市场价格大幅走跌，主流出厂报价为1950～2000元/t，部分地区市场尚在用肥，但用量较少，销售逐步转淡。 预计后市尿素市场将保持低迷状态。这主要是由于：①国际尿素价格下跌；②原料价格高位运行；③企业对后市持悲观心态，不看好淡储。国际及国内石油、煤炭等能源价格近期有所回落，尿素生产成本压力得到一定的缓解。长期看，尿素成本会成为市场价格的支撑，但短期内在供求关系失衡的剧烈冲击下，尿素价格完全有可能跌破成本价。 2.磷肥难有起色,继续走低。9月下游需求持续减弱，国内磷酸一铵价格大幅下跌，大部分厂家都不对外报价。价格大幅下跌、库存增加是目前企业面临最严峻的问题。虽然价格下跌幅度很大，由于“买涨不买跌”的心态导致成交情况很不理想，下游企业多在观望，等待市场价格的进一步下跌。更多的企业已经开始停产检修，观望后市，截至10月中旬一铵行业的开工率只有20%。 国内硫磺需求的萎缩导致国际硫磺价格从最高位开始下降，国内磷酸一铵的价格继续保持下跌的态势。主要原因有：①原料硫磺价格一落千丈。②市场下跌的心理将继续延续。③国际市场一些原料价格下降带来的降价期待。国庆节后，国内磷酸二铵市场延续了前期的低迷态势，并且进一步恶化，由观望态势发展到大幅降价。国内磷酸二铵的出厂价由前期的4500元/t下降到4000元/t以下，多数企业不对外报价，市场零售价格也出现混乱。国家各部门正在商讨化肥淡储事宜，即使再有100万t的淡储，对于二铵行业也很难起到拉动作用，但可缓解企业的流动资金压力，不至于使资金链断裂。企业仍在争取政策支持，但在年底前不会有新的动向。 3.钾肥平稳运行。国内氯化钾市场略显混乱，部分厂家等待政府政策及2009年大合同谈判，暂不报价，但部分厂家担心后市钾肥价格继续下滑而急于降价抛售货物。下游客户看不准市场，交易较为清淡。氯化钾经销商开始尽量降低库存，厂家库存量较大。国内氯化钾生产厂家将在10月底陆续停产，部分厂家小幅下调预收款价格。盐湖钾肥生产情况较好，库存量较高，但随着冬季的来临，10月底生产线将陆续停产检修。10月上旬，随着氯化钾价格持续下滑，硫酸钾价格也在不断下滑，虽然企业的报价保持不变，但实际成交价格下滑至5500元/t以下，个别企业以发前期订单为主。由于复合肥企业基本都停产检修，因此对硫酸钾基本无需求，经销商开始出现赊货销售的现象。大经销商基本停止销售，复合肥企业进入全面停车局面，农用季节基本结束，预计后市钾肥将进入一个相对稳定的时期。虽然进口氯化钾价格在各种市场因素的综合作用下近期出现小幅下跌，但从整个国际局势来看，目前钾肥仍然处于一种供不应求的状态。由于厂家成本压力较大、企业开工率较低、下游需求疲弱，但经销商却在港口收货，在各种利空和利好因素综合影响下，钾肥市场交易气氛平静，预计后市将平稳运行。 4.草甘膦价格理性回归。十月草甘膦价格继续回落，现货价格最低到3万元/吨，行业内整合形势逐渐显现，2万吨规模企业已经没有毛利，部分中小企业开始关停，外商大规模采购尚未开始。我们预期一方面随着国家对环保标准的严格实施以及行业产品标准的制定和实施，部分污染严重的中小企业将淘汰出局，另一方面产品价格的继续下降也将迫使部分企业主动关停，09年全行业供给过剩情况将有所改善。 化纤行业 1.景气低迷，投资重点在创新型优势企业。继今年８月１日起中国将部分纺织品、服装的出口退税率由１１％提高到１３％，此次调整将再次提高部分纺织品、服装的出口退税率至１４％，其中粘胶纤维调整幅度最大，由5%调整到14%，提高了9%，对于出口比例较大的粘胶长丝的行业稳定运行促进较大。 市场方面，原油价格大幅下跌缓解了合成纤维行业成本压力，改善了合纤企业的现金流状况，但是由于国际市场需求低迷，年底前行业景气改善的可能性很低；另一方面，由于部分企业误判原油价格走势，在PTA 期货或者原材料上损失惨重，行业信用遭到短期质疑，部分企业贷款遭到银行收缩，企业短期融资凸现困境。十月以来，由于新棉上市价格较低，打破了粘胶纤维的九月的弱平衡，上下游价格再度开始下跌。 我们建议投资者关注具有创新优势的企业，重点推荐烟台氨纶（002254）。 2.涤纶－维持行业同步大市评级。涤纶属于石化产业链的末端，产品价格与原油价格齐涨共跌，而销量则受下游纺织业景气度和价格承受力的约束，企业盈利能力不强且波动很大。十月份，从原料乙二醇、PTA到切片及短纤、长丝都在大幅降价当中，一方面是由于上游石油价格的下跌，另一方面也是由于供需失衡，需求低迷所致，维持对涤纶行业“中性”评级。 石油化工行业 1.原油价格：双重压力助推油价暴跌。10月国际原油价格在美元走强和需求减弱的双重压力下大幅下挫，月跌幅近30%。我们认为年内国际原油需求仍将维持偏弱格局，原油价格将与美元走势保持一定的相关性。 2.国际原油供需：平稳中波动。根据EIA的月度统计，9月全球原油供应量为84.7百万桶/日，环比下降约80万桶/日，我们预计10月全球原油供应量预计为86.31百万桶/日，北美地区飓风过后供应量恢复正常，预计11月全球原油供应量预计为86.31百万桶/日。 需求方面，9月为85.46百万桶/日，环比下降50万桶/日，我们预计10月份全球石油需求环比再度下降约50万桶/日，十一月、十二月由于逐渐进入取暖用油季节，需求将有所回升，若opec能成功实施减产，原油供需的初步均衡有望在08底到09年初形成。 3.国际成品油价格：与原油共涨跌。10月新加坡成品油价格与原油走势一致，呈现大幅回落态势，尽管价格下跌较多，但周边日韩等国需求低迷，成品油库存增加较多，轻质馏分油库存增加50万桶，949.5万桶，为7周以来的最高点。 重点公司点评 中国石油：国际油价下跌，下半年业绩改善明显 中国石油三季度净利润为382.5亿元，较去年同期增长了31.8％，每股收益0.21元，前三季度每股收益为0.47元。三季度出现恢复性增长。 三季度国际原油价格开始回落，目前公司的炼油业务盈利能力得到恢复，随着国际油价回落到70美元以下，国内成品油的批发价依然维持不变，公司炼油业务获得了超额收益，算是政府对前期亏损的补偿。四季度公司的炼油将全面受益于管制的成品油价格，虽然四季度成品油降价的可能性较大。同时，公司的石油特别收益金四季度将显著下降，成为增收的一个重要因素。但是，公司的化工业务的盈利能力将有所下降。公司拥有的上下游一体化的产业链以及完全自给的原油资源是公司的优势所在，这是公司领先于中石化的地方，但这也导致油价回落时，公司的获益低于中石化。 我们预计公司08年、09年的每股收益分别为0.85元、0.89元，公司的盈利保持稳定增长，维持“增持－A”评级。 中国石化：油价下跌的最大受益者 公司三季度实现净利润83.03亿元，较去年同期下降38.7%，每股收益0.096元，业绩较前期明显改善。前三季度实现净利润176.4亿元，较去年同期下降63.7%，每股收益0.203元。其中三季度获得财政补贴117亿元，如果没有此项补贴，中石化三季度将会亏损。 目前国际油价回落到70美元以下，而国内成品油的批发价依然维持不变，公司炼油业务获得了超额收益，由于公司的炼油业务量高于中石油，成为油价下跌的最大受益者。维持“增持－A”评级：预计08年和09年的每股收益分别为0.51元和0.65元，维持公司“增持－A”评级。 华鲁恒升：未来继续保持增长态势 公司前三季度实现每股收益为0.723元，三季度单季度实现每股收益为0.205元，继续保持大幅增长态势。 国家近期已经明确表示09年提高农作物最低收购价10%左右，并出台了一系列农村改革的重大举措，预计农业对化肥尤其是尿素的需求保持刚性。公司拥有100万吨的尿素产能，收入占主营的50％以上，水煤浆气化技术的成本优势确保即使尿素价格淡季回落，公司仍然保持盈利。明年依靠新投产能保持适度增长：由于20万吨醋酸将于今年年底建成投产，2.8万吨醋酐将于2009年中期投产。考虑到醋酸和醋酐由于价格下滑导致的盈利低于预期，但公司的水煤浆气化技术的成本优势，仍将保证公司获得高于同行的超额收益率。因此，这两个项目的投产将保证公司2009年保持适度的增长。 公司为化工行业中不可多得非周期性成长股。考虑到估值较低，尿素业务抗风险能力强，我们维持“买入－A”评级。同时，我们调低公司的盈利预测，预计华鲁恒升08年的每股收益分别为0.84元，09年为0.90元/股。 烟台氨纶：持续创新是公司成长的源泉 公司主要产品为氨纶和间位芳纶，氨纶具有明显的周期性，目前处于景气低谷；芳纶具有很高的技术壁垒，毛利率较高且周期性不明显，是公司今后的发展重点。 对位芳纶是航天及国防领域的“王牌材料”，是制造高强度轻质装甲和特种防护材料的首选，民用领域主要用于光缆、轮胎、绳索等的增强材料以及密封材料和摩擦材料，全球市场规模在5.5万吨/年，未来增长空间很大。目前公司对位芳纶项目处于中试之中，基于公司在芳纶项目上积累的产业化经验和创新能力，我们对中试成功持乐观态度． 我们预计公司08、09、10年EPS分别为1.54、1.61、1.97。公司芳纶业务未来三年将保持30%以上的增长，可以给予25倍PE；氨纶由于外部需求走弱，行业景气低迷将持续较长时间，所以我们对氨纶业务给予1倍净资产的估值，因此，我们给予公司08年目标价为28元，09年为36元，投资评级为“增持-A”。 作者单位：安信证券
