爱华网文/卫新江
一个在金融衍生品市场追求暴利、过度投机、忽视风险而又不被监控的下属金融产品公司，当金融海啸扑面而来时，将全球顶级金融保险集团拉下沉没的深渊—— 随着美国次贷危机的蔓延和不断恶化，有着长达89年的经营历史、总资产规模超过1万亿美元的全球顶级金融保险集团--美国国际集团（AIG）目前濒临破产。9月16日，美国联储不得不拨付850亿美元紧急贷款，AIG才幸免于像雷曼兄弟那样的破产命运。这次次贷危机中多以投资银行"落马"为主，AIG是迄今为止唯一的一家濒临破产的保险机构，究竟是什么原因导致AIG走到了破产的边缘？谁又该对AIG的危机埋单呢？ 都是次贷惹的祸？ 说起这次华尔街的危机，人们都知道是源自于美国的次贷危机。简单地讲，就是低利率促使银行大量发放住房贷款；贷款发放出去以后，银行又把这些住房贷款打包出售给投资银行；投资银行又以这些购买来的住房贷款为基础大量发行各类衍生金融产品，这其中有抵押贷款支持债券（MBS），担保债务权证(CDOs：Collateralized debt obligations)和信用违约互换CDS（Credit Default Swap）等，这些衍生出来的金融产品都以住房贷款为支撑，一旦大量的住房贷款的客户还不上钱，就有可能导致整个金融系统的崩溃。在低利率的时代，房价迅速上升，推动了住房贷款业务的迅猛发展，随着源源不断的住房贷款加入到金融衍生产品的"衍生"过程中来，良莠不齐的各类业务都被"打包"销售出去，在经济形势发生逆转、住房贷款违约率迅速上升的背景下，上述金融产品"衍生链"就演变成一条令人窒息的"债务链"。其中某家金融机构出现偿债危机，它的信用等级就会被调低，它的外部融资则马上变得十分困难，它所需要支付的抵押品价值就会迅速增多，一旦在短期内不能筹集到足够的现金，这家金融机构就面临破产的风险。 AIG就是这样的一家金融机构，迄今它的所有保险业务都有充足的偿付能力，但问题就出在它的金融产品公司（AIGFP : Financial Products）上面。AIGFP大量购买和发行了以次贷为抵押品的担保债务权证(CDOs)和信用违约互换（CDS），并最终导致资金链出现中断而不得不寻求美联储支持。CDOs是为了方便抵押贷款支持债券MBS中信用评级较低债券的销售而创造出来的新的证券产品。投资银行将这类信用评级低的债券资产集中起来，根据现金流分配或违约偿债的顺序评价其信用违约风险，分割重组之后再按照三个不同的等级：高级、中级、股权级，发行CDOs。信用评级越低的CDOs其产品的收益水平就越高，以此来吸引大量的投资者。截至2007年底，在AIGFP5000亿美元的总资产中，就有614亿美元是以次级住房抵押贷款为支撑的CDOs产品。 所谓CDS就是一份买卖双方的协议，其中买方承诺定期按照固定的价格向卖方支付一定的费用，以换取在第三方（如住房贷款中的买房人）违约情形下由卖方予以补偿的权利。从产品性质上看，CDS类似于信用保证保险，如果住房贷款的违约率处于稳定水平，那么CDS确实能够给卖方带来较大的收益。AIGFP看到了这个商机，在市场大量出售一款名为超级信用违约互换（Super Senior Credit Default Swaps）的产品，为市场上巨量的CDOs提供担保。由于次贷危机的爆发，住房贷款违约率的迅速上升，AIGFP的如意算盘彻底落空。截至2008年6月底，AIG还在为价值约4400亿美元的CDOs产品提供此类担保。在AIG今年上半年132亿美元的净亏损中，仅信用违约互换就损失了146.72亿美元，使AIGFP从AIG的一个摇钱树转变成了一个亏损的无底黑洞。 内控上的瑕疵 在伦敦、巴黎、香港、东京、美国康涅狄格州的威尔顿设有分支机构的AIGFP是此次危机的"震中"，分析AIGFP公司与AIG的关系有助于我们更好地了解其内控上可能存在的瑕疵。AIGFP成立于1987年，主要由霍华德·邵信（Howard Sosin）和约瑟夫·卡萨诺(Joseph Cassano)发起。邵信是计量经济方面的天才，对金融衍生产品有着奇妙的兴趣，他曾撰写了大量的有关金融衍生产品方面的学术论文，还在哥伦比亚商学院讲授这方面的课程，同时他还获得了多项专利。在加入AIG之前，邵信和卡萨诺都曾在有着垃圾债券之王称呼的麦克尔·米肯（Michael Milken）领导下的Drexel Burnham Lambert公司工作。AIGFP在成立的时候就被视为是邵信和 AIG前主席格林伯格之间的一家合营公司。邵信拥有AIGFP20％的股份，并有权获得20％的利润。在邵信的领导下，AIGFP开始进入刚刚兴起的金融衍生市场，并迅速扩展到能源、货币、商品市场，所投资的对象五花八门，而且奉行的是快进快出"短平快"的风格。上世纪90年代早期，精明的格林伯格发现AIGFP这种赚快钱的思路可能导致公司过度承担风险，因而要求邵信调整AIGFP的经营风格。邵信拒绝了格林伯格的要求，并于1993年中离开AIGFP。此后，AIGFP由卡萨诺担任总裁，他曾得到过邵信的嫡传，也是邵信最为信任的人。 AIGFP在卡萨诺的领导下从上世纪90年代后期开始大量介入信用违约互换业务，到2005年中，信用违约互换成了AIGFP的主要业务。在过去的几年里，AIGFP凭借着强劲的创新实力，在与华尔街众多的老牌投资银行的竞争中脱颖而出，树立起了勇于创新、敢于冒险的企业形象，同时也给AIG带来了丰厚的回报。2007年8月，当次贷危机的"威力"开始发作之时，卡萨诺似乎并没有意识到问题的严重性，他在与投资者见面的一个会议上说："就信用违约互换业务组合来说，我们很难找到一个理由来断定在其中的交易中AIGFP会有一美元的损失。我们得出这样的结论是客观的，不带有任何人为夸大的成分，也不带有人为的压制因素。" 从内控上看，AIGFP可能存在着这样的问题：首先，AIGFP在AIG里面是个高度自治的实体。AIGFP的多数员工都具有博士之类的学历背景，这些人往往自视高人一等，觉得自己在华尔街呼风唤雨的投资银行职务，比AIG内部那些只会销售保险的专业人士要强很多，丰厚的业绩和高额的薪酬使得这些人更加桀骜不驯。其次，作为母公司的AIG近年来确实放松了对AIGFP的管治。2005年苏立文接替格林伯格以后，母公司很少过问AIGFP的业务，甚至也有意放松对其的管治。一个最明显的例子就是取消了原先每月两次的用来评估其工作的例会。第三，AIG的内设工作机制没有发挥应有的作用。在2005年会计丑闻以后，AIG设立了两个专门的委员会负责对复杂金融衍生产品交易的审查，即复杂结构金融交易委员会（Complex Structured Finance Transaction Committee）和交易审核委员会（Transaction Review Committee）。在2007年负责处理AIG欧洲金融产品的首席全球策略家伯纳德·康利（Bernard Connolly）曾对次贷危机的爆发及其可能对衍生产品的影响发出警告，即便在这样的情形下，AIG的这两个委员会也没有能对次贷危机所可能引发的后果予以足够的重视。第四，AIG在对超级信用违约互换的估值方面存在严重的缺陷。在今年2月，AIG的审计师普华会计事务所就认为，AIG采用的盯住市场（Marked to Market）的方法对AIGFP的超级信用违约互换进行估值，人为地抬高了超级信用违约互换的价值。AIGFP的超级信用违约互换中包括了许多信用级别不等的资产，随着美国经济的进一步衰退，这些资产的价值可能迅速贬值，如果只是根据市场价值确定这些资产的估值很难赶上资产的贬值步伐，AIG的利润就会得到高估，并进而影响财务报告的公正性。 是天灾更是人祸 10月7日，在美国国会举行的听证会上，AIG的前三名高级管理者都不认错，他们把问题归结为现行的"盯住市场"（Mark－to－Market）的会计准则。前CEO苏立文和罗伯特·维尔伦斯坦德都指出，"盯住市场"准则迫使AIG不得不将未实现的次级债券的损失先计提出来，如果这些债券持有到期，其价值一定不会像今天这样糟糕。AIG在次级债券上的亏损越大，那些贷款买房的业主和AIG的交易对手就越有意违约，这时候AIG就不得不追加抵押物，所需现金缺口扩大，评级机构就对AIG降级，AIG筹资就更加困难，AIG就是这样一步步被拖入"恶性循环"，最终导致濒临破产。 另一种看法就是AIG本身没有错，而是外部监管出了问题。在危机爆发的早期，就有一种观点认为，美国州保险监管体制出了问题，应当放弃现在的这种做法，采用联邦的监管体制，并预言AIG之后还会有第二家、第三家保险公司出问题。这种看法现在看起来是不攻自破了，因为很显然AIG出问题的不是在保险业务方面，而是在投资银行方面，况且迄今也没有出现第二家、第三家保险机构濒临破产的情况。因为AIGFP是一家投资银行，而不是一家保险机构，它不接受美国州监管机构的监管。在过去的四年里，伦敦AIGFP有不少业务是通过在法国注册的AIG银行（Banque AIG）完成的，该机构接受美国储蓄局（the Office of Thrift Supervision）的监管，但这种监管本身十分粗略。 已经83岁的前董事长格林伯格数次公开批评AIG的管理层，在他看来，作为一家保险公司绝不可以从事这么巨量的次贷产品交易，并表示从2005年起他就离开了公司，对此次危机他没有责任，如果他还在位他是绝对不允许一家子公司做这么大的衍生金融产品业务。为AIG提供审计服务的普华会计师事务所在今年3月就曾抱怨，他们无法了解伦敦AIGFP的情况，这间公司太不具有透明度了。 在如何看待"信用违约交换"（CDS）产品的风险属性方面，伦敦AIGFP似乎更像一位"盲侠"。CDS是买卖双方的一份协议，其中买方承诺定期按照固定的价格向卖方支付一定的费用，以换取在第三方（如住房贷款中的买房人）违约情形下由卖方予以补偿的权利。从产品性质上看，CDS类似于信用保证保险，如果住房贷款的违约率处于稳定水平，那么CDS确实能够给卖方带来较大的收益。伦敦AIGFP在市场大量出售一款名为超级信用违约互换（Super Senior Credit Default Swaps）的产品，为市场上巨量的CDOs提供担保，该款产品的利润边际从2002年的44%上升到2005年的83%。在卡萨诺看来，在做这种产品时AIGFP似乎是永远只赚不赔。 卡萨诺今年3月份卸任AIGFP总裁以后，被AIG聘为顾问，仍然可以领到每月100万美元的薪水，美国国会监督与政府改革委员会主席亨利·韦克斯曼已经对他进行了猛烈的抨击，相信他未来的日子不会那么好过。
失落结局，谁来埋单？ 既然赶上了金融危机这场"天灾人祸"，那就得政府来埋单，最终由纳税人承担。这种逻辑一提出，即遭到反对。联储对AIG开出的救助方案其立足点就是：让AIG的股东而不是纳税人承担损失的大头，这能看出，美国政府不愿意动用纳税人的钱去给失败的金融机构埋单。联储付出的是850亿美元的贷款，期限是两年，AIG不仅要还本，而且还要付出很高的利息，其利率高达180天LIBOR上再加850个基点，年利率将高达1.5%左右，而且联储有权否决普通和优先股股东的派息收益。也就是说，假如两年以后AIG能够恢复正常营业的话，联储不仅可以收回850亿美元的贷款，而且还可以获得195亿多美元的利息收入。10月8日，联储基于担心AIG再度出现现金短缺的考虑，再增加378亿美元的援助;10月20日，AIG公开宣布准备出售亚洲寿险业务部分股权，用于偿还联储的债务，看来AIG确实煎熬难奈。 在分析这次金融海啸的原因时,好多人又把矛头再次对准了华尔街的这些金融精英们。对这些金融精英们的指责主要有三：一是在职时的天价薪酬；二是离职时的高额离职金；三是可能存在的金融犯罪。华尔街五大投行在过去5年共赚取930亿美元盈利,但去年五大投行向旗下合共18.5万名员工已经支付合共660亿美元的薪酬，同期管理层更收取30亿美元巨额薪酬及花红,是摩根大通出手收购贝尔斯登金额的3倍。华尔街盛行的是"收入与业绩挂钩"的文化,这就从制度上鼓励投行高管以急进短视手段,在最短时间内争取最多盈利,CDO、CDS等五花八门的投资工具因此充斥市场，金融泡沫越吹越大，最终酿成全球金融巨灾。对金融精英们收入的抱怨最终导致在美国政府的救市方案中加入了对华尔街金融高管收入限制的条款。 除在职时可以享受高薪以外，即便在因巨亏而离职时这些高管也享受很高的离职金待遇。雷曼兄弟公司申请破产保护时，首席执行官理查德·富尔德离任仍将享受超过2000万美元离职金。即使破产程序已经启动，富尔德仍将享受超过原来一半的离职金。9月份离任的华盛顿互助银行首席执行官克里·基林格还接受了2200万美元离职金。作为金融危机的始作俑者，这些华尔街高管在退职时仍可携带大笔"银子"，这种做法已经为多数美国人所不允。美国参议院银行委员会主席托德对此表示不满，要求予以必要限制。在这方面AIG前首席执行官罗伯特·维尔伦斯坦德则带了个好头，他主动放弃了自己享有的2000多万美元离职金。 对这些在华尔街呼风唤雨、推波助澜的精英们能否像对当年安然事件高管那样绳之以法？这也是人们十分关注的问题。正如2005年纽约州总检察长斯皮策发起的对AIG的风暴一样,这次联邦调查局也正式启动了对华尔街金融高管的调查。联邦调查局怀疑这些人是否故意向投资者隐瞒了某些应当披露的重要信息，或者通过某种方式人为助长了日益扩大的金融泡沫。今年2月,AIG宣布计提12亿美元的准备,这直接导致2007年四季度公司出现1989年以来从未有过的巨亏,使得全年盈利下降56％,日前联邦调查局就此对AIG的前执行总裁,包括已于6月离职的苏立文总裁进行调查。虽然调查的结果目前还无法得知,但联邦调查局的此项举动至少给陷于无奈境地的美国民众是个交代和安慰。 1967年格林伯格接替创始人史带成功地引领AIG走向辉煌的巅峰，这位被誉为"保险奇才"的掌门人在回答AIG何以在130个国家和地区成功经营时，曾自豪地提到：关键在于用人。AIG在后格林伯格时代，因为一家小小的金融产品公司在一个对风险熟视无睹的总经理的领导下，一步步走向了深渊，而总部对这家公司管控上的漏洞则加速了AIG的陨落步伐。与此同时，股神巴菲特旗下的也是以财产险为主业的伯克夏·哈撒韦（Berkshire Hathaway）保险公司，其股价能在华尔街狂泄的浪潮中逆市飘扬，此番冰火两重天的情景再次提醒人们：千风险，万风险，用人不当是最大的风险！ （本文作者单位为中国人寿保险股份有限公司战略规划部）
