爱华网9月份我国消费者信心指数、满意指数和预期指数继续回落，反映了居民的消费意愿逐步减弱。在宏观经济增速放缓背景下，消费后续增长乏力。短期来看，零售业仍将在处于高景气阶段，但是景气度将逐步回落。
丁文进 经济增速放缓，消费后续增长乏力 经初步核算，2008年前三季度我国社会消费品零售总额实现77,886亿元，同比增长22.0%，扣除物价因素，实际增长14.13％，无论是名义增速还是实际增速均创历史新高。 然而，从整个宏观经济面上来看：2008年前三季度我国国内生产总值201,631亿元，按可比价格计算，同比增长9.9%，比上年同期回落2.3个百分点；从08年情况来看，第一季度是10.6%，上半年是10.4%，前三季度9.9%，显示我国经济正呈现回落态势。另一方面，随着我国整体企业景气度的下滑，批发零售企业的景气度和企业家的信心指数也出现不同程度的下滑。我们认为在当前全球金融危机愈演愈烈、国内经济增速放缓的大背景下，商业零售行业难以独善其身。 PPI、CPI双降短期有助保持居民实际购买力 10月份我国PPI、CPI分别为6.6％和4.0％，较9月份有明显回落，反映了我国的通货膨胀压力得到有效缓解。短期来看，居民消费价格的下降将有利于保持居民的实际购买力。我们认为，随着居民消费价格的进一步回落，我国城镇居民人均可支配收入、农村居民现金收入实际增速继续提高，居民的消费能力得到增强。但是长期来看，CPI的下降将对商品销售额造成不利影响，对消费的增长具有负效应。 除受CPI影响之外，居民实际购买力水平的变化最重要的是还受到实体经济趋势的影响。由于居民收入增长相对于宏观经济具有一定的滞后性，我们认为影响未来居民收入增长的关键因素是要看实体经济增速下滑的局面能否得到缓解，倘若实体经济在四季度甚至09年一季度继续恶化，那么居民收入增速随之下滑的可能性较大。为刺激经济增长，扩大内需，近期国家也不遗余力地出台了诸如“提高粮食收购最低价格、加大低收入人群社会保障机制”等多个政策来提高城乡居民的收入。 消费意愿减弱，制约消费增长的释放 消费能力与消费意愿是保证消费得以实现的两个关键因素。9月份我国消费者信心指数、满意指数和预期指数继续回落，反映了居民的消费意愿逐步减弱。我们认为，这主要是由于世界金融动荡的加剧、国内实体经济的下行以及国内投资市场（包括股市楼市的下挫）的熊气弥漫等因素导致居民对未来收入预期不乐观，倾向于储蓄而非消费或投资。 专业店增速加快，其他业态增速放缓 从商务部公布的千家核心商业企业零售指数来看，9月该指数同比增长20.2％，较上月的19.7％略有提升，但是低于同期社会消费品零售总额的增长速度。我们认为9月份数据相对乐观主要与新增中秋节、国庆节假期提前等因素有关系。
分业态来看，专业店的当月销售额同比增速最高，为31%；便利店的同比增速最低，为10.6%。与8月份相比，除专业店以外，其他零售业态销售额增速均出现不动程度的下滑。具体来说，（1）百货店增长19.2％，比上月回落0.6个百分店，假日效应并没有得到充分发挥，我们认为主要原因是由于受宏观经济减缓影响，居民对可选商品的消费意愿下降。（2）大型综合超市增速由20.2％下降至17.8％，我们认为主要原因有：一是，实际需求出现整体性回落。二是，在制造业企业利润整体下滑的态势下，超市上游供应商相应减少了对商品促销资源的投入，以降低企业销售费用，进而某种程度上对超市的售卖能力造成不利影响。 上市公司三季度业绩增速放缓 百货公司业绩放缓，但仍能保持较高增速。根据WIND统计数据显示，百货类上市公司（剔除ST类公司）08年前三季度归属母公司股东净利润同比上涨29.67％，低于08年上半年33.9％的增速，也低于上年同期61.19％的增速；营业收入同比增长16.8％，高于08年上半年14.81％的增速，但是我们也注意到大部分重点关注类公司营业收入增速出现下滑。 超市公司业绩增速回落最快。超市业态上市公司08年前三季度归属母公司股东净利润同比上涨13.49％，大大低于08年上半年27.33％的增速，也低于上年同期22.92％的增速；营业收入同比增长28.45％，低于上半年31.85％的增速。从具体上市公司来看：步步高、武汉中百净利润增速最大，分别达到40.51％和38.87％；新华都受投资收益变动的拖累，净利润下降13.19％；华联综超因毛利下滑、费用率上升导致净利润下降12.22％。 家电连锁公司业绩继续保持强劲增长。在国内A股上市的家电连锁公司中，我们剔除业绩连续亏损的三联商社，选取苏宁电器和宏观高科作为研究样本。前三季度两公司净利润同比增速分别为81.98％和165.82％；营业收入增速分别为39.43％和79.5％，无论是净利润还是收入增速均比08年上半年有所加快。在销售毛利率水平上，前三季度两家公司均有不同程度的提高，给公司业绩增长奠定基础。 估值与投资建议 在通货膨胀持续的背景下，商业零售板块具有一定的防御性。我们看到从2008年1月份以来，零售业指数的市场表现总体优于大盘；不过，随着通胀压力的减轻，自10月中下旬起零售板块的表现开始落后于大盘。我们认为短期来看，零售业仍将在处于高景气阶段，但是景气度将逐步回落，我们维持商业零售业“谨慎推荐”的投资评级。 从纵向比较来看，根据WIND统计数据显示，目前百货、超市业态上市公司的估值水平已处于历史最低阶段；而家电连锁类上市公司的估值也接近于2006年初的历史最低估值水平。从横向比较来看，在WIND资讯二级行业分类中，零售业板块在2008年11月14日的整体市盈率为21.39倍，高于全部A股14.01的整体市盈率倍数，说明目前零售业板块的估值水平仍出高位，投资者需注意风险。具体来看，我们对零售业这三种子业态的投资偏好从高到低依次为：百货公司－家电连锁－超市公司： （1）百货公司：建议关注毛利提升较快、外延扩张明显、业绩增速较快的区域型中档百货公司，如合肥百货（000417）；估值水平相对来说具有一定吸引力的高档百货公司广州友谊（000987），该公司是国内A股零售类上市公司中唯一的高档百货公司，目前市盈率倍数仅为12.11倍。不过我们也注意到，受宏观经济增速减缓的影响，居民对可选商品的消费意愿下降，这将对百货业造成一定冲击。 （2）家电连锁公司：目前我国家电连锁销售市场已形成以苏宁、国美为主的双寡头垄断格局。通过产业链延伸、供应链成本集约化、包销定制和2007年承接120家加盟店等措施，苏宁电器（002024）的毛利水平得到较大幅度提升；另外在国家支持“家电下乡”政策的带动下，该公司还重点加强在三四级市场的拓展，外延扩张能力值得关注。 （3）超市公司：前三季度超市类上市公司的业绩增速下滑最为明显，究其原因，我们认为主要有，一是实际需求出现整体性回落，生活必需品仅在超市销售的40％，并不如我们通常想象中那么大，加之9月份爆发的毒奶粉事件也使消费者更加旅游食品安全问题，经济预期的不乐观也使非必需品的消费受到抑制；二是在制造业企业利润普遍下滑的情况下，超市供应商相应削减对商品促销资源的投入，从而一定程度上对超市售卖能力造成不利影响。在品种选择上，我们看好区域连锁超市龙头企业，如武汉中百（000759），理由是该类公司从配送能力到与当地供应商的议价能力上均有很大的竞争优势。 作者单位：东莞证券
