爱华网“反周期”的三条路径与三则“军规” 静观其变，可能独善其身，也可能坐失良机；冒险出击，可能一飞冲天，也可能一蹶不振。“反周期”的神谕降临了吗？这成为近来大批企业家昼夜思考的难题。
文 | 本刊记者 何伊凡
真是个令人郁闷的下午。 11月5日，爱德华·普雷斯科特（Edward C. Prescott）走上温州讲台时，数位听讲者悄悄把座位挪到第一排，想离这个因研究商业周期获得诺贝尔经济学奖的老头近一点。然而，二百多位温州商人多数英语稀松。通过蹩脚的翻译，枯坐三个小时后，他们仅记住了两句放之四海而皆准的话:“世界没有跌入深渊”，“未来是做出来的，不是等出来的。” 当天傍晚，传出日本三洋电机陷入财务困境，松下乘虚而入启动收购的消息，日本消费电器史上最大的收购由此揭秘。 “先生们，这是个‘创造性毁灭’的过程。”比普雷斯科特早一代的奥地利经济学家熊彼特曾如此评价大萧条。 和不知所措的温州商人们相比，万通地产的冯仑显得游刃有余。有过海南地产泡沫死里逃生经历，他对商业周期有着深刻感悟。“这是30年来中国企业第一次面临真正的商业周期。以前的叫波动，大多数是政策调整带来的波动。” 经历真正的商业周期，是中国企业通向“基业长青”的必经之路。如果说全球金融危机还能给中国企业家留下一点礼物，那就是促使他们回归商业基本面，在组织基因中植入“周期文化”。 反还是不反 一面是对漫长冬天的恐惧，一面是反周期的诱惑。 静观其变，可能独善其身，也可能坐失良机；冒险出击，可能一飞冲天，也可能一蹶不振。“反周期”的神谕降临了吗？这成为近来大批企业家昼夜思考的难题。 复星集团董事长郭广昌就是这样一个焦虑者。甚至可以说，他的焦虑超过了中国绝大多数企业家。这一轮金融海啸袭来之前，复星手中已抓了将近150亿现金。作为一个在内地“大胆复制和黄”多元化投资版本的商业领袖，面对经济周期的低谷，郭广昌没有任何消极观望的理由。 “原来早晨可以睡到7点钟，如今6点钟就醒了。”郭广昌深深沉浸在决策前的困扰里。“不是说担心公司好与坏，而是面对低迷的经济形势，我们该不该出手，什么时候出手，出手做什么产业。对所有大企业来说，这是未来五到十年非常重要的事情。”郭广昌说。 从2002至今，复星转战重化工领域，可谓顺风顺水。钢铁行业累计投资20个亿，净利润超过30亿元，4年回收全部投资。矿业累计投资13.5亿元，净利润超过13亿元。3年半就回收全部投资。郭广昌还利用繁荣时期扭转短贷长投的打法，负债比例逐渐下降，同时又把投资的产业卖了不少，尽管他还感觉“卖得不够狠，有点后悔”。现在，地产、金融、钢铁，这些复星熟稔的板块似乎都已成为雷区。 是加大对钢铁这样的复星优势产业的投入，做到数一数二；还是抛弃既有，培育新的产业增长点？郭广昌在权衡。更费思量的是，如果经济形势持续恶化，“当所投资的行业，有一半以上的企业亏损时，怎么办？”郭广昌还没有找到答案，“未来五年肯定要进行资产转移，我们会更关注轻资产、侧重与内需相关的产业。但目前情况下，是不是一定要这样做，还要看机会。” 外有贬值资产的诱惑，内有与同行相近的压力，宝钢董事长徐乐江胸中也有难浇的块垒。接到《中国企业家》电话时，徐乐江声音中透着焦虑，“钢价从8月份进入‘自由落体运动’，早先高价购进的铁矿石成了钢厂的巨大包袱，形势变化太快，太快。要不要继续做同行业整合？不好说。” 超过四年的黄金岁月突然逆转，减产、降价、裁员甚至破产，在钢铁行业都已不算新闻。宝钢向来是国内钢铁业整合的旗手，如今收购阻力大大降低，许多地方国有钢企和民营钢企都主动希望找它做靠山。 徐乐江在10月初曾说，“规模扩张是当前国际钢铁企业应对困难、重新确立竞争优势的重要举措。”不过，宝钢并不敢轻易出手，业内普遍预期至少2009年第二季度之前销售难见乐观，今年6月宝钢刚刚耗资286.88亿元人民币组建广东钢铁集团，湛江钢铁项目的庞大产能尚不知如何安置。 “在钢铁行业，也许谁能撑到2010年就算‘反周期’了。”沙钢集团一位副总笑言。 曾经最早踩对周期的人也不敢轻举妄动。地产界近期开始重新评价“老王卖拐”，“当时没几个同行不在心里骂他（王石）的，”杭州一位匿名的大地产商告诉《中国企业家》，“现在看还是人家精明，早早把存货盘清了，几十亿现金笼回来。” 10月22日，政府出台地产救市政策，主要包括购房契税税率下调、暂免征印花税及土地增值税等七大举措，次日万科即请基金、保险等机构投资者召开电话会议，研究救市政策的背景、效果、行业动态、未来方向变化，以及对万科这样龙头公司的影响，外界猜测敏感的万科或将加速冲击其1000亿的目标。 不过根据万科的理解，中央政府并未打算去救房地产市场，而是将地产作为整个经济下行周期中的平衡器来使用。目前万科虽有将近200亿元现金，其中还要应对未来1年到期的债务。另外，广东地区还冻结着30亿－40亿的预收款，“现金非常安全，但可用资金也有限”，万科董秘肖莉说，“万科不会急着去拿地。”即使有合适的地，还是要“边走边看”。 纵然意外机会降临，也没有人敢不假思索去捉快速下跌的刀。三聚氰胺事件令中国乳业元气大伤，大气候与小环境叠加，一线乳品企业全线溃败，却给刘永好带来了“新希望”。2002年，新希望集团通过并购进入乳业，连续将11家企业收归旗下，之后却陷入整合困境。幸运的是，这次新希望的乳业公司没有查出问题，数家乳品公司以及以乳业为支柱产业的地方政府都主动找上门来寻求合作，集团内部乘势做大乳业品牌的声音很响，刘永好自己却颇为慎重。 “我们正在做一个乳业项目的深度研究，高管都要去各个乳业企业调研，调研回来后再认真思考一下究竟怎么把握这个事儿。”新希望集团副总裁王航透露。 面对诱惑，桑德水务集团董事长文一波打算“把眼睛擦得更亮”，“给我100亿我也用不着，有十几亿就够了。我们没有很大的野心要趁现在大举收购。第一，我觉得准备不够，第二想等这个行业再洗洗。现在便宜货不少，我们能看得上的质量高的资产不多。”不过他也略感心有不甘，错过了这一轮，只怕还要再等三五年。 犹豫、彷徨、试探、焦虑成为中国商界弥漫的情绪，这种景象并不常见，中国企业30年来历经宏观调控煎熬，逆风而行对他们并不陌生。沙钢董事长沈文荣就是利用宏观调控果断扩张产能，几次跳跃才成为国内最大的民营钢铁企业。然而，他们现在面对的是一个完全陌生的对手，闭门修炼的武功能否应付？没有把握。 “中国今天才第一次面对真正的商业周期，就像少女的初潮，不懂的人看起来就是病。”万通董事长冯仑永远不会忘记用自己擅长使用的思路比喻，“对美国来说，商业周期是例假，是身体健康的标志，有一套体系可以应对。” 郎咸平则给企业家们跃跃欲试的“反周期”操作兜头一盆冷水。“这个时候还有人说加大投资、收购，我告诉你，那就是疯了，太不理解什么叫萧条了。经历过大萧条的企业家才是真正的企业家。”他认为，30年来中国经济基本上行，机缘巧合下诞生了很多成功企业家，虽然其中不乏苦出身，但他们与世界级企业家最大的不同是所有的规划，包括战略思维，都缺乏经济大萧条的洗礼。 郎咸平的真实建议可能并非消极等待，无所作为，而是要将“反周期”的起点切莫仅仅锚定在衰退降临的时刻，而是要放到更长纬度，“反周期”的机会青睐的是有准备、有能力的人。对中国企业来说，真正的寒意从今年8月份才袭来，对商业周期的理解尚刚刚开始，“反周期”更是在混沌中摸索。
反周期的三条路径 观望之余，一些商业猛兽也开始小心翼翼探出茧壳，寻猎廉价资产，谋求战略转型，试水低谷扩张。尽管其操作细节可能尚显幼稚，但路径与堪称“周期大师”的全球公司大同小异。 第一种方式是收购资产。萧条阶段，往往会出现大量的失业人口，堆积如山的原材料、闲置的机器与厂房设备，这些因素造就了低廉的生产成本。按照理想状态，若能将这些生产要素按照有利可图的方式组合，就可以创造出更大规模或者新的行业龙头。 不久前逝世的“经营之神”王永庆，对经济低谷中的投资机会把握相当果断。1954年王永庆创立台塑，刚入行整个塑料行业即遭遇寒冬，台塑也难以为继。面对危局，王永庆没有缩手缩脚，而选择了逆势扩张。他准备了一个方案去说服银行投资，逻辑很简单：只要你给我钱，我就能去收购别人，收购了别人我就能上规模，上了规模我的成本就能降下来，降下来我就能生存。这样我就能等到下一轮周期。下一轮周期来了，塑料行业就是我的天下了。他果真做到了，以一己之力整合了台湾石化产业链。 不过，台湾市场和大陆市场规模、营商环境不可同日而语，不同行业的市场格局也参差不齐，王氏经验不可机械照搬。根据我们对大量企业家的采访，经济下行周期中，产能大、市场占有率高的企业往往受到的冲击最大。进一步做规模扩张一定要慎之又慎。因此，基于产业链和全球价值链的整合往往要比横向兼并同行、规模扩张的安全系数更高。地板行业的圣象即是其中一例。 拥挤着数万家企业的地板行业，讨论“洗牌”已逾10年，最近话题终于变成了“过冬”。地板与房地产关联度超过80％，随着房地产步入低潮，地板企业境遇可想而知。江苏常州集聚的数百家以外销为主的地板制造商，半年内倒闭的就约1／3。在此背景下，圣象集团董事长翁少斌的高调出击格外抢眼。 11月12日，圣象与两家被收购企业举行了盛大的签约仪式，被收购者是美国地板贸易公司Home Legend与韩国地板贸易公司WELLIAM，这之后是另一场签约，即圣象正式加入“全球森林和贸易网络”。如此紧锣密鼓的布局，恰恰处于产业链的两端，也是圣象“出海”的信号。 “创业近20年，我们从没有遇到过这样的困难，也没遇到过这样的机会。”翁少斌说，除了这两家之外，在意大利、印度，圣象也已确定了数家收购目标。至于价格，“和所能带来的价值比，太划算了。” 实际上，直到2008年初圣象95％以上的资源、精力都放在国内市场。翁少斌对“出海”顾虑重重，“任何成熟市场的格局在相对稳定的情况下，如果要去破坏这种平衡，付出的代价很高。”他说。然而近期他来到欧洲、美国、东南亚，却发现平衡消失了。“大家都乱了，今天卖家找不到买家，明天买家找不到卖家，不知道谁会出问题。”他判断此刻海外扩张相对代价较小，几个项目做下来，也不足1亿美元。 到2015年，产业链规模进入全球前5名，是翁少斌在金融危机中选择的航标。翁说，地板看似第二产业，但圣象第三产业的特征明显，在渠道、终端、品牌上投入最大，选择海外目标也侧重成熟的销售网络。在产业链上游，2002年行业走入低谷时，圣象已向拥有亚洲最大森林工厂的大亚集团出让控股权，大亚不仅为圣象提供了70％以上的原料，同时也掌控着强化木地板行业20％以上的原料供应，如果形势继续恶化，不排除大亚与圣象联手，进一步挤压对手的利润空间，然后再横向兼并，打造一个地板帝国。 “现在在国内我们不知道要收购什么，我们也排了一下，发现不管是销售型企业还是制造型企业，对圣象来讲都没有价值。”翁说，“因为这个市场特别分散，我们的市场占有率是10％，还有一个4％，还有一大堆3％、2％，你收一个4％回来以后也不一定能做到14％，还是那么小。但假如你明天到了20％，还有一个15％的，把它收下来，两个加起来就能到35％了。现在收购这些企业，像我们这种能力收购一个半个还可以，再多了，你都不知道从哪头整合起来。” 第二种方式是扩大产能，招兵买马，产业升级。这种内生式的“反周期”旨在瞄准市场未来增长点，为下一轮繁荣积累力量。经济下行期，新建而不是收购产能的“反周期”特性还体现在，不仅投资成本低廉，而且扩充产能属于固定资产投资，从投资到达产需要相当一段时间，到产能释放的时候，正好可以拥抱新一轮市场增长高潮。 经济学家周其仁最近在倡导周期管理的“斜坡理论”，他分析经济周期到来时，企业都不在地平线上，而是在斜坡上，要迎着斜坡爬上去，“生存竞争就是如此，只要行业里有公司不行了，剩下的公司向上爬的动力就更强。”太阳能多晶硅片生产商赛维可以说是这方面的典型。 2008年底达到1.2吉瓦、2009年底达到2.2吉瓦、2010年底达到3.2吉瓦（1吉瓦=1000兆瓦），这是赛维LDK的扩产计划，可以将这些数字所包含的意义理解为，一个中国工业产品制造公司，将以超越Google的成长速度，成为世界级企业。 赛维董事长彭小峰的雄心似乎难以抑制，他同时还投资120亿元建造规模1.5万吨的硅料生产基地。硅料是硅片的上游，如硅料能如期投产，则赛维能在明年生产出全世界最便宜的硅片。彭小峰处在一个典型的规模制胜的行业，放大规模不但可以大幅砍掉成本，而且能够在晦暗的环境中聚拢资金。一手扩张硅片，一手扩张硅料，这是他与自己的赛跑。 招工本来是赛维的一大难题，为配合扩产，赛维用工量几乎每日递增。地处偏僻的江西新余，要招到所需的2万工人并非易事。但现在长三角、珠三角大批工厂裁员，回到江西的打工者蜂拥而至，其中包括大批熟练产业工人。新余市的另一支柱产业是钢铁，数位钢铁公司的车间主任都跳槽到赛维，成为业务骨干。 地产公司最近都很忙，忙着到处“抓钱”，万通却是少数忙着看地的公司之一。冯仑称每天都有新项目谈，他认为上一轮地产行业的“蜜月”，中国贡献了一个全球最大的住宅企业万科，万通将布局迎接商业地产释放的时代。“繁荣时候卖产品，萧条时候买土地，繁荣时候在郊区买地，萧条时候在城区买地”，冯仑说，“平时没把劲头用足，别人多做的时候我少做，别人不做的时候我多做一点，特别是度假、养老等高端项目，盘子不一定很大，但种类多。” 还有一种路径是直接在二级市场上收购股票。A股累计最大跌幅超过70％的惨况，令多家公司收购成本已明显低于重置成本，伺机而动者大有人在。和君咨询有限公司董事长王明夫多次听朋友谈到，原本想在产品上和对手决一死战，现在觉得没必要了，还不如把原来的投资计划、广告计划、渠道计划、研发计划统统取消，干脆从二级市场上把竞争对手控股权收了。 同行之间公开收购容易结怨，有人就委托中间机构一点点吃进，最后再一次性转交。“很多企业正在把对手一家家分析，如何打，如何拉，先收掉哪家再收掉哪家，产品结构怎么调，渠道怎么整合，都已经完全计算清楚了，这样的事如今每天都在发生。”王明夫说。 8月，平安证券上海零陵路营业部的一个交易席位引起了水泥企业的注意。从14日到27日，该交易席位投入两亿元大量吃进祁连山水泥（600720）、福建水泥（600802）和华新水泥（600801）股票。找出幕后推手毫不费力——海螺水泥，通过二级市场大量吞进同行股票正是这家亚洲最大水泥供应商的习惯打法。早在竞争对手冀东水泥6月份股价下跌时，海螺就曾悄然增持，成为冀东第三大股东。至9月30日，海螺共耗资14.73亿元持有7家水泥类上市公司股票。 “投资者非常关心海螺为何这么做。”曾在8月参加海螺投资者见面会的渤海证券建材行业研究员唐笑说，“海螺认为这次危机和其它几次不一样，首先政府手里有钱，又想保增长，如果经济滑落，必定会启动大量的基础建设来支撑。再者，根据他们对行业的估值，觉得目前已经物有所值了。” 海螺算对了下一步。最近，国务院启动数万亿的基础设施投资，水泥行业股票暴涨。 切记三则“军规” 台湾卓越的飞行员傅慰孤将军曾告诫学生，越是错综复杂的天气，越要克服本能的驱使，相信仪表板显示的数字。“反周期”也需要一个仪表板参照，它有三个刻度：财务状况是否支持；与长期战略能否配合；离金融资本远点更安全。 库里无存货，账上少欠款，兜里有现金，借款有长性具备这样财务状况的企业，“反周期”才不是奢论。甚至可以说，这是反周期成功与否的最大前提。是为“军规一”。 没有库存压力是一种幸福，原料积压，产品积压，两头受堵，血脉不畅，高库存捆死了周转率。这与8月份前后，资产从增值周期骤然降到减值周期有关，对通涨的预期造成所有企业在3-6月份开始抢库存，一直抢到8月份。这时房地产开工量大幅减少已成定局，汽车销售也不再顺畅，家电除了洗衣机之外乏善可陈，所有支撑因素一下子回落，到10月份就更明显。此刻企业开始恐慌，8月原料库存高，到了10月份就变成了产品库存高。所有企业又开始减产、降价、减库存、减应收账款、减预付账款，一下把资产价值拉下来了。 钢铁行业对此最有切肤之感，宝钢刚刚计提了11亿元的存货跌价减值,而这仅占存货的2.2％。6月中旬钢价下跌之前，沙钢大规模清理库存产品，回款规模达数十亿元，这助其目前不至过于窘迫。 在令人记忆犹新的繁荣期，负债率并不是一个受宠的指标，那时负债率过低，还容易被斥为杠杆用得不够充分，过于保守，如今那些没有过分挥霍金融资源的企业才可能赢得下一轮机会。 10月下旬，李嘉诚旗下和记黄埔提出所谓的“持盈保泰”策略，决定要冻结全球新投资，正在进行的投资项目也将大规模评估。李嘉诚早就公开称“最坏时候仍未到”，现时只宜观望，投资不应过勇，因为“愈捞愈低”。和黄在资本开支方面向来审慎，没有参与任何投机性外汇衍生工具，也没有参与任何类杠杆式或结构性外汇掉期合约。 “我们上市公司的资本负债率是多少？100％-300％，资产负债是50％-70％。你看看李嘉诚为首的香港四大天王，他们的资本负债率是20％，难道李嘉诚借不到钱吗？不可能，我们借不到钱是真的，那为什么人家负债率这么低？因为他们经历过大萧条，随时随地保持大量现金流，随时随地保持最低负债，立于不败之地。一个真正的企业家不是能赚到多少钱，而是在大萧条的时候能够赚到钱。”郎咸平评价。 从2003年起，冯仑天天喊着要“反周期”，卖资产，减少负债。外面的人认为他神经病，公司内部的人抗拒，他自己则心如明镜：不可能天天都是“蜜月”。就在这一年，他把所持有的民生银行股份都卖给了史玉柱，很多人都觉得卖错了，但他自己心里清楚，要尽可能变现非房地产资产，然后用这些现金减少债务。“我是从海南地产泡沫中逃出来的人，对伤痛有记忆。”他说。 万科在去年率先掀起降价促销风暴，加速回笼资金，这是目前环境下，它比大多数资金链吃紧的地产商显得从容的重要前提。冬天中现金为王是不变的道理，没有现金储备，即使能够在低谷中再融资，代价也相当巨大。 20世纪50年代，控制中东石油资源的西方七大石油公司中，壳牌是最小的一个，它就是通过逆周期现金并购才脱颖而出。1970年代，壳牌就开始现金储备，1973年到1974年石油禁运，油价飙升时，壳牌成为惟一一家有足够资源储备过冬的大型石油公司。1980年代上半期，各大石油公司利润飙升，纷纷进行大规模油田收购，但壳牌却没有参与，仍着力储备现金，降低负债率，1986年石油价格崩落，其它石油公司纷纷陷入财务危机，急于出售资产，壳牌以低价大量收购，这些资产为他奠定了未来20年的成本优势。 据此，清华大学经济管理学院博士杜丽虹提出了中国企业的“两宗罪”：一个是顺周期现金并购，在行业高峰总忍不住要将企业的现金花出去。二是金融资源储备不足，金融渠道不畅通。 自寻死路的捷径是什么？就是看到资产贬值便漫天撒网，即便是手握重金。这时候，对长期战略的坚持尤显重要。是为“军规二”。 “我不太认同所谓的‘抄底’。”中欧国际商学院副院长张维炯说，“产业投资价值并非在见底时才出现，你低价买的东西最好恰恰是长期战略的一部分。” 海螺在二级市场上大举收割时，曾有投资者建议水泥类股票还可能继续下探，不妨等等再说，但海螺水泥是从产业投资者的角度衡量，看重市值与产量比，即吨EV，而不单纯考察市盈率和市净率。“从吨EV看，当时买非常合适。”渤海证券建材行业分析员唐笑说。 实际上，海螺水泥对自己需要什么很清楚，并不想在二级市场将对手纳入囊中，它的扩张实际在资本和实业两个层面双管旗下，投资股票除了分红考虑，未来以大股东的身份，获得对手动态，甚至提提反对意见也很方便。同时它也在不停的建新线，把那些小水泥厂挤垮。“海螺在业内最出名的是管理效率高，人均吨水泥产量居全国之首。它有一套成熟的手法，成本控制能力已发挥到淋漓尽致。”国都证券建材行业分析员马琳娜说，“它不愿意因为控股收购‘地方诸侯’背上管理包袱。” 坏消息是投资者最好的朋友，但消息太坏，朋友也会翻脸。 经济低谷中，金融投资者与获得投资的企业因为市场转为清冷，对赌协议、上市计划无法实现，不欢而散甚至陷入僵局的不在少数。金融资本的短视在此暴露无遗，虽然不能把金融资本就此一棍子打死，但当前，企业离产业资本近，离金融资本远无疑更为稳妥、更具长性。是为“军规三”。 圣象在金融海啸来临之前曾与财务投资者分道扬镳，也阴差阳错将自己拉出泥潭。2008年初，亚洲最大的私募股权基金之一花旗CVC收购持有圣象40％股权的新加坡上市公司亚洲创建，由此间接持股圣象。CVC收购亚洲创建的目的就是为了整合地板业（但3个月后，在翁少斌支持下，圣象的控股股东大亚集团又从CVC手中收回了亚洲创建持有的这部分圣象股权）。 双方迅速分手，源于理念不同。“金融资本进入这个行业，主要是投制造环节，因为制造只要有钱，产能一年扩大10倍都可以，到处去开工厂嘛，而我注重市场，这不是一夜之间能做起来的，金融资本没有耐心等那么久。你可以看到这个行业很多资本进来，却很少流入市场建设这个环节。”圣象从亚洲创建剥离后，CVC只保留了亚洲创建剩下的人造板制造部分。 而在此前后，金融资本大量涌入地板业。这些企业现在的日子都不大好过。凯雷资本以2.3亿元人民币入股上海安信地板，联想投资协同数家海外投资机构向新四合木业注资2000万美元。当市场景气、自然增长时，双方彼此相安无事。然而，市场走低，那些被PE推高的产能就成为彼此的包袱。业内人士预计，崇尚产能的数家企业可能将因此走向衰落。前不久，凯雷资本在次贷危机中倒下，对安信的冲击已经近在眼前。 “变革是令人痛苦的，需要冒风险，需要做大量艰苦卓绝的工作。”管理学大师彼得·德鲁克在90岁高龄写下的这段话，可能是对当前中外企业家所面对挑战的最好描述。“然而，在一日千里的结构性调整浪潮中，惟一能够幸免于难的只有以引导变革为己任的管理者。” （本刊记者张宁、侯燕俐、黄秋丽、潘虹秀、鲁菲对本文亦有贡献）
