爱华网作者:张彤／文
从10月31日到12月17日，红太阳(000525)股价涨幅79%。12月15日，红太阳公告称，拟向南京第一农药集团发行股份购买其持有的农药类资产。这目标资产共有四项，为南京生化100%股权、安徽生化100%股权、红太阳国际贸易100%股权和南一农集团母公司农药类经营性资产。目前。南一农集团持有南京生化49%股权，拟购买红太阳集团持有的南京生化51%股权之后，再将其转让给上市公司。 在红太阳拟收购的四项资产之中，红太阳国际贸易净资产预估值由于占比较小，可忽略不计。剩余的三项资产中，目前盈利能力最强的是南一农集团母公司农药类经营性资产。 截至10月31日，南一农集团母公司农药类经营性资产账面净值约为3.96亿元，评估值约为7.58亿元，按其2007年实现净利润6808.54万元计算，收购市盈率约为11.13倍，收购市盈率相对合理，但实际上南一农集团母公司农药类经营性资产的利润构成存在一定疑问。 本次拟注入上市公司的资产在产产品共有四项，为吡啶碱、百草枯、敌草快和三氯吡啶醇钠。其中，吡啶碱产能合计为3.7万吨/年：安徽生化产能2.5万吨，南京生化产能1.2万吨；百草枯折合原药产能为9000吨/年，为南京生化生产；敌草快和三氯吡啶醇钠产能分别为600吨/年和1万吨/年，均为南一农集团母公司生产。 按说，南一农集团母公司不具备生产百草枯的能力，但近两年一期，其百草枯产品销量分别为3883.36吨、7636.47吨和6506.77吨，高过真正具备百草枯生产能力的南京生化的销量3690.25吨、3127.82吨和2617.05吨，且其售价，也较南京生化高。南一农集团母公司同样不具备生产百草枯和吡啶碱能力，近两年一期，其百草枯和吡啶碱收入竟高达13亿元以上，售价同样高于真正具备生产能力的南京生化。 由于南京生化产品售价远低于南一农集团母公司，假设前者向后者输送利益，南一农集团母公司资产就可以较高价格卖给上市公司，同时南一农集团可以较低价格收购南京生化股权，再将其转让给上市公司。实际上，虽然南京生化盈利能力远低于南一农集团母公司，但红太阳对两者收购价相近，分别为7.35亿元和7.58亿元。 安徽生化100%股权是四项拟购资产之中溢价最高的。截至10月31日，安徽生化净资产仅1.50亿元，预估值却高达11.81亿元，溢价达10.31亿元，溢价幅度高达688.16%。2007年，安徽生化营业收入为零，其2.5万吨吡啶碱项目5月方投产，至10月31日实现净利润3902.10万元，同时2009年-2011年其净利润预期将达1.57亿元、1.56亿元和1.66亿元，看来盈利前景极佳。 但红太阳对安徽生化今年11月-12月净利润预估数仅142.20万元，这意味着安徽生化盈利能力将会下滑。安徽生化和南京生化同样都生产吡啶碱产品，但南京生化产品实际销量远远低于其产能。今年1月-10月南京生化吡啶碱产品销量仅为其产能的19.6%，而安徽生化是南京生化的两倍，在南京生化产能利用率明显偏低的情况下，安徽生化未来盈利情况令人担忧。 虽然南一农集团向红太阳保证在本次交易实施完毕当年度起的3年内，对标的资产的利润预测承担保证责任，但这与高达16.84亿元的高溢价相比显得微不足道。
