爱华网人民币NDF市场的走势分析
一、NDF：人民币无本金交割远期外汇交易市场
NDF 是“无本金交割远期外汇交易市场(Non-Deliverable Forward Exchange Market)”的简称。据2004年6月国际清算银行的一份报告，人民币NDF市场的规模正快速发展，重要性迅速提高。去年人民币NDF合约的交易金额增长了1倍，估计日交易额达到2亿美元，相当于同期中国国内外汇市场交易金额的三分之一。
为了赌人民币，对冲基金在人民币NDF市场买入人民币，这是对冲基金炒作人民币的主要方式。但是，NDF市场是一个离岸市场，对于中国政府来说，可以从中参考人民币升值的压力，对人民币币值并没有实质影响。人民币NDF市场是存在于中国境外的银行与客户间的远期市场，主要的目的是帮未来有人民币支出或人民币收入的客户对冲风险。但是到期时，只计算差价，不真正交割。结算货币是美元。这一市场也为投机提供了机会。
目前在新加坡、香港和东京均存在较为活跃的1年期人民币无现金交割远期合约的交易。其中，1996年产生的新加坡人民币NDF市场是亚洲最大的离岸人民币远期交易市场，新加坡人民币NDF市场的主要参与者是欧美排名前20位的大银行和投资机构，他们的客户主要是那些在中国有大量人民币收入的跨国公司，也包括总部设在香港的中国内地企业，这些跨国公司参与人民币远期交易的目的是规避人民币收入和利润可能面临的汇率风险。无现金交割是因为目前人民币在资本项目下尚不可自由兑换。
二、NDF市场人民币对美元已出现升值趋势
自2002年底开始，人民币NDF首次出现贴水。
在2003年期间出现两次大幅度贴水走势，一次是在2003年年初，日本政府强烈要求人民币升值所致，另一次是6月18日美国财政部长斯诺发表“美国政府鼓励中国放宽人民币浮动范围”所致，随后的美联储主席格林斯潘在国会听证会上批评人民币汇率制度也使人民币NDF贴水扩大。从总体来看，2003-2004年人民币呈现大升小回调的走势。
2004年11月10日单日的贴水由2760点骤然涨到3450点。11月18日的贴水达到了4100点，并创出8个月的新低。
2004年11月26日，一年期人民币NDF合约贴水一度报4550点，创2月中以来新高，此即市场预期，一年后，人民币兑美元将较即期汇价8.2780元，升0.4550元，达到7.8230元人民币。
香港是国际游资赌人民币升值的集中地。近两个月，包括对冲基金在内的国际游资再次大举进入香港。从2004年10月11日至11月10日的一个月里，银行总结余增加了109亿港元。对冲基金还可以购买的资产是股票。香港股市的上市公司被认为与内地有较多的联系。一旦人民币升值，对冲基金即可从香港股市获益。香港股市在过去一个月表现优于亚洲其它市场，恒生指数从12800点一直升至目前的14000点附近。与中国最相关的股票，是H股(在香港上市的内地公司)和红筹股(内地背景但总部设在香港并在香港上市的公司)。在去年底和今年初的炒作人民币热潮中，H股和红筹股曾有过惊人的涨幅，但4月份，因为宏观调控，下跌幅度不小。但是如今H股和红筹股均已涨回到今年4月以来的最高点附近。11月25日，恒生H股指数报收4910.42点，恒生红筹股指数报收1517.66点。对冲基金还可能买入香港的房地产。香港的房地产市场流动性还是比较好的，而且经过7年的低迷，开始有人看好香港的房地产市场。
资金大举流入令香港银行业出现一些不寻常现象，如11月11日，美国宣布第四次加息，香港实施联系汇率制度，在美国加息的情况下，香港为了防止资金流走，按常理也会加息，至多保持不动。但这次港元利率不加反减，为1983年香港实施联系汇率制以来首见。资金大举流入香港的情况，在2003年底和2004年初也出现过。从银行结余看，2003年10月结余明显增加，到2004年3月达到高峰，大约平均每月增加100亿港元。最高时达到550亿港元。这一次市场对人民币升值的预期远远大于上一次，并成为资金流入的基本的，最主要的因素。换句话说，这一次外资在人民币问题上，放上了更大的赌注。
三、NDF市场人民币升值源自国际收支
当前人民币升值的压力，似乎不能被简单地视为短暂性的投机现象，包括投资和投机双重因素。中国国际收支有两个突出特点：一是外汇储备超常规增长，其中贸易顺差的贡献越来越少，而资本项目和其他不明来源的资金贡献则越来越多，外汇资源由政府照单全收后，进一步积聚到政府手中。二是短期外债大幅上扬，意味着外汇储备的流动性风险增加，原因在于短期外债通常被视为投机性资金，而大进大出则是投机性资金的常用策略。这两个特点相同之处都是表明人民币升值压力正在形成。全球经济已经步入微利时代，相对而言，中国经济由于发展的不平衡，加上劳动力成本低和市场潜力大，仍然存在寻求较高回报的空间。而中国的宽进严出的外汇管理政策，一定程度上助长了投机资金的乘虚而入。
四、近期走势出现重大转折
人民币升值压力并非一条直线。
从2002年底开始，中国市场外汇供应顺差一路走高，成交量无论环比和同比都急剧上升。
从2003年11月起，随着外管局出台一系列措施以及人民币升值预期的减弱，外汇顺差节节缩小。
到2004年5月份，其成交量环比和同比均呈负增长。这和离岸人民币无本金交割市场走势也相吻合，一年期人民币NDF在2003年10月触顶之后，在2004年6月一度滑至1000点以下。
但是，到了2004年10月，人民币升值压力再度升温，特别是10月29日央行加息和11月3日布什连任之后，一年期人民币NDF折让迅速扩大，现已接近4000点水平。
2004年12月23日，中国外汇交易市场中收盘于1美元兑8.2764元人民币，而香港市场美元兑人民币1年期不交割远期合约(下称1年期人民币NDF)贴水则出现大幅扩大，交易商报价的盘中贴水更是迅速由前日的4750点扩大到4900点，即市场最低预期一年后是7.7864元人民币兑1美元。自11月29日1年期人民币NDF市场报价为7.8865元人民币兑1美元后，人民币汇率在远期市场上就一路呈现上涨态势，23日1年期人民币NDF盘中更是突破7.8000元整数关口，达到了7.7915元，创出近11个月以来新低。
2005年01月10日，押宝人民币短期升值的投机热钱似乎应该再觅它途了，或者说这一波国际热钱的投机热情正在退潮，开始寻找其它的逐利机会。
2004年12月23日，香港市场美元兑人民币1年期人民币NDF为7.8014；
2004年12月28日，香港市场美元兑人民币1年期人民币NDF为7.7913；达到最低水平。
2005年1月6日，1年期NDF迅速上升到7.9040。
综合分析，给予投机分子以双重心理打击的因素主要有三：一是中国政府反复多次并在不同场合重申，人民币汇率制度不会受国际压力而改变；二是新年前后，美元开始反弹，美国放任美元贬值的态度似乎有了改变，这让“敏感”的国际游资又感觉到了风吹草动，短期逐利的特性迫使它们必须调转船头，开始寻找新的投机之处。第三，美国政府对美元态度的转变，以及近期美元出现反弹的迹象，再次打击了国际炒家的信心。国际游资赌人民币升值的算盘落空，在人民币1年期NDF市场，游资暂时拔脚撤兵的迹象比较明显。
五、市场预期
美国运通财资市场预期美元/人民币贴水很可能扩大到5000点以上。汇丰银行表示，香港市场一度传闻中国有关方面可能在2005年的前几天对目前的人民币汇率进行调整，人民币的升值幅度可能在3%到5%之间。之前中国的决策者曾经表示不可能在市场投机行为高涨的时候进行人民币汇率的调整，但并没有说不对人民币汇率进行调整。
新加坡大华银行集团季度报告预测中国将在2005年第二季度改变盯住美元的汇率制度，允许人民币升值3%到5%，由目前的1美元兑换8.28元人民币降至7.89元人民币。中国的目标是建立人民币与一揽子货币的联系汇率制，但首先可能扩大汇率的波动区间。
巴黎银行认为，在离岸市场上1年期人民币NDF较现货汇率贴水有所扩大，其主要原因在于投资者预计美元在新的一年将继续走软。因此，投资者纷纷调整目前手中的仓位，市场中就出现了大量美元兑其他亚洲货币的卖盘。未来人民币NDF贴水不大可能进一步扩大，其主要原因就在于1年期人民币NDF贴水已经消化了人民币将升值5%左右的影响，这显然将阻止美元兑人民币远期贴水的进一步扩大。
