爱华网一、问题的提出
2006年1月15日上午10时，中国人民银行在3个月以来首次披露了最新的国家外汇储备余额，再度刷新了中国外汇储备额的历史新高，达8189亿美元；而2005年9月末的数字是7690亿美元，三个月间，外汇储备增长近500亿美元；而2004年末中国外汇储备余额为6099亿美元的数字，这一数字在当时已属历史新纪录，可仅仅一年时间，中国外汇储备增长了2089亿美元，总额突破8000亿美元大关。而世界外汇储备第一大国的日本2005年底的储备总额为8400亿美元左右，我们相差不过300亿美元。
如何看待一国的外汇储备的多与少历来是一国政府及其经济学专家不断研究和探讨的重大问题之一。近来我国外汇储备的快速增长引起了国内外非常激烈的争论，特别是面对美国的预算及经常帐户“双赤字”政策，很多人提出美元兑其他主要货币的明显走低，影响了各国政府对美元及美元资产的购买，从而影响美国赤字。市场普遍预计，部分国家央行将可能选择外汇储备币种的多样化，因此建议减少外汇储备资产中美元资产的份额。最近华盛顿国际经济研究院(Washington Institute for International Economics)威廉·克莱因(William Cline)预测：美国经常帐户赤字到2010年将达到国内生产总值的7.5%，到2024年将达到14%。克莱因的药方是将美元贬值和海外(如欧洲)增长适度提速相结合。他相信这会使2010年的美国经常帐户赤字降低至可持续的3%。他提倡通过“亚洲广场”(Asian Plaza)协调汇率调整，“以配合中国人民币的一步到位式大幅升值。”另外我国外汇储备的大幅度增长也让很多人因此而担忧，出现了“中国增长威胁论”。
那么如何看待我国外汇储备的大幅度增长，以及由于增长背后的成因、增量增长与存量结构调整、增长与人民币升值、增长与国家预算、以及与经常项目和资本项目变动的关系等等，笔者试图粗线条的进行一点分析。
二、外汇储备大增意味着什么
（一）外汇储备是指一国货币当局所持有的、可以用于对外支付的国外可兑换货币。并非所有国家的货币都能充当国际储备资产，只有那些在国际货币体系中占有重要地位，且能自由兑换其他储备资产的货币才能充当国际储备资产。我国和世界其他国家在对外贸易与国际结算中经常使用的外汇储备主要有美元、欧元、日元、英镑等。
通俗的讲外汇储备就是别的国家发行的钱，特别是美国发行的钱，我们国家把它储藏起来备用，就叫我国外汇储备，而不叫本汇储备。由于本国中央银行发行本币在理论上是无限量的，需要用的时候可以开动印钞机，所以不需要为搞本币储蓄而操心。一定的外汇储备是一国进行经济调节、实现内外平衡的重要手段。当国际收支出现逆差时，动用外汇储备可以促进国际收支的平衡；当国内宏观经济不平衡，出现总需求大于总供给时，可以动用外汇组织进口，从而调节总供给与总需求的关系，促进宏观经济的平衡。同时当汇率出现波动时，可以利用外汇储备干预汇率，使之趋于稳定。因此，外汇储备是实现经济均衡稳定的一个必不可少的手段，特别是在经济全球化不断发展，一国经济更易于受到其他国家经济影响的情况下，更是如此。
（二）外汇储备的增加不仅可以增强宏观调控的能力，而且有利于维护国家和企业在国际上的信誉，有助于拓展国际贸易、吸引外国投资、降低国内企业融资成本、防范和化解国际金融风险。
（三）外汇储备的快速增加并非越多越好，因为巨额的外汇储备是以牺牲某些利益付出代价而的：
Ø 外汇储备表现为持有一种以外币表示的金融债权，并非投入国内生产使用。这就产生了机会成本问题，就是如果货币当局不持有储备，就可以把这些储备资产用来进口商品和劳务，增加生产的实际资源，从而增加就业和国民收入，而持有储备则放弃了这种利益。因此，持有外汇储备，要考虑机会成本问题；
Ø 外汇储备的增加要相应扩大货币供应量，如果外汇储备过大，就会增加通货膨胀的压力，增加货币政策的难度。此外，持有过多外汇储备，还可能因外币汇率贬值而遭受损失。
Ø 外汇储备居高不下，一方面加大了外汇占款压力，造成金融调控难度，不利于中国经济发展；另一方面，也会进一步加剧贸易摩擦，予人以口实；此外，还加大了经营巨额外汇储备的压力。
（四）2002年末在加入世贸组织的第一年，我国外汇储备增长幅度令人喜出望外，余额达到2864亿美元，比2001年末增长34.9%，增长幅度比上年提高了6.8个百分点。自此开始我国外汇储备增长速度、增长幅度都在相好发展。2001年至2004年，中国外汇储备增长分别为28%、35%、41%、51%。而刚刚过去的2005年，尽管增长幅度比2004年有所收敛，达到34.27%，但全年增加的外汇储备高达2090亿美元，几乎相当于2002年的余额总数。在此同期，黄金从250美元/盎司涨到500美元/盎司；石油从20美元/桶到70美元/桶；铜从1300美元/吨到4000美元/吨，中国房价更是高歌猛进。2004年中国外汇增加2000亿美元，相当于2001年前的全部积累。2005年这2090亿美元相当于在国内创造出5万亿人民币，相当于近半个中国的GDP总量，相当于1年制造出一个中国股市。所以，由于外汇储备的快速增长，美元将在很大程度上影响中国房价、债市与CPI。
（五）外汇储备的增加，增强了国内外对中国经济发展的信心，但也有人担心外汇储备规模过大可能带来负面影响。从国际上看，眼下尚未有一个简单普遍适用的衡量外汇储备规模的标准。过去国际经济活动以贸易交往为主，一般认为一国外汇储备额至少应当能够支付本国3个月至4个月的进口。随着国际资本流动的日益频繁，特别是20世纪80年代以来金融危机频发，使各国在考虑外汇储备规模时，更加重视资本流动和防范金融危机的因素，综合考虑本国国民经济规模和发展水平、经济开放和对外依赖程度、对外贸易规模、国际收支波动等各方面因素。
我国作为一个发展中大国，目前正处于高速增长和体制转轨时期。较大规模的外汇储备，有利于维护国家和企业的对外信誉，拓展国际贸易和吸引外商投资，降低境内机构进入国际市场的融资成本，提高我国的对外融资能力，进一步推动改革开放的进程。
在当今国际货币体系下，持有比较充裕的外汇储备，也有利于应对突发事件，平衡国际收支波动，防范和化解国际金融风险。特别是我国加入WTO后，与世界经济的联系更加紧密，经济发展面临诸多不确定因素，一定规模的外汇储备有助于增强我国的宏观调控能力。
三、我国外汇储备疯狂飙升的内在原因
是什么原因引起了外汇储备猛增？目前，最合理的解释不外乎三个主要因素：贸易顺差继续扩大、吸收FDI以及热钱的流入。那么，又是什么原因导致了这三种情况的出现呢？
贸易顺差继续扩大，是因为中国的商品具有竞争力。而造成这一结果，是我国廉价的物质资源、劳动力资源等所形成的“比较优势”。至于这种优势之所以现在还能发挥能量，深层的原因则是人民币币值被低估，我国的实物资源大都在国际市场上实行“廉价酬宾”。
FDI作为外汇储备增多的一部分，很大程度上得益于我国“招商引资”政策中的“超国民待遇”。虽然，根据商务部数据显示，FDI在2005年上半年同比有所下降，但也达到了330．91亿美元之多。为什么FDI热衷流入中国，“商业法则”给我们的答案是：有利可图——因为在中国，除了能享受“超国民待遇”之外，还能得到包括物资、劳动力等各种廉价资源。至于热钱不断涌入，赌人民币（资产）升值几乎是其进行“投机中国”惟一的理由。
问题的症结，都指向了人民币的币值问题——在国际市场上，中国各种形式的资源都太廉价了。由于中国没有自由兑换的外汇市场，致使在对外经贸活动中，人民币的汇率并不能真实反映中外投资及贸易的状况。种种迹象表明，希望通过汇率的变动而达到调节外汇储备的目的，恐怕近两三年内难以完全实现。
因此，外汇储备过高的主要原因，是由于我国在国际市场上供给与需求的情况并不能最大程度地表现在汇率的变动上面；在欧美等地成熟市场经济国家磨练出来的商人、投机分子们可不是傻子，他们经过精心的谋划后认为在中国投资、投机将大大有利可图，把大批的外汇疯狂投入中国那是再正常不过的了。
然而，造成目前高外汇储备的根本原因并非汇率问题，而是我国奉行多年的，以所谓低成本“比较优势”为特征的外向型经济发展战略。外汇问题只不过是我国发展战略上的一个因素罢了。
如果再倒回5年前甚至10年前，外汇储备的增长我们可以说“经济快速发展”、“宏观经济走势良好”为其根本原因，这是没有任何问题的，但现在情况已经发生根本性变化，尽管外汇储备的快速增长始于2002年加入WTO第一年，贸易和资本项目的增长，为什么这两个项目增长超常并非完全是因为改革开放政策和宏观经济向好，其背后的真实情况更加复杂。因为外资可不是完全被“吸引”的，趋利是它的根本目的。
由于长期以“超国民待遇”为条件吸引FDI，中国成为了名副其实的“外资的天堂”。然而，这背后潜藏的代价恐怕没有人认真统计过：是谁在牺牲我们赖以生存的生态环境？是谁在让国民财富不断外流？又是谁在盘剥中国广大的工人？
“外资3500万美元的投资11年共获得9.7亿美元的回报”这难道就是是我们倡导的“以市场换技术”、“以市场换管理”、“以市场换机制”等冠冕堂皇的说辞后所隐含的根本吗？盲目吸引FDI的做法，中国非但学不到核心技术，还挤压了本土企业的发展空间，牺牲了大片市场。至于解决就业问题，近年来出现的“民工荒”现象，似乎在逐步宣告这一诉求的破产——几年不变的工资水平，已经使越来越多的工人（农民工）变得理性。
中国正是在这种压低工人待遇、降低产品成本、牺牲国人利益的发展战略下，创取了大量的贸易顺差，吸引了巨额的FDI及热钱；为此，外汇储备疯狂飙升也在情理之中了。可是，这种人为导致内外资不平等、工人权益受损、本国财富外流的外向型经济发展模式有必要再继续保持下去吗？中国并不是日本。中国有广阔的国内市场以及人数众多的国民——就当前而言，丰富的实物资源远比巨额的外汇储备对广大的国民显得更加重要。
四、我国8189亿美元的外汇储备和美国的“双赤字”
美国国会预算局最新估计，在截至2015年的今后10年里，美国的财政赤字总额将达2.58万亿美元，每年的赤字额均将超过2000亿美元。其中2005年和2006年的财政赤字将分别为3940亿美元和3320亿美元，2009年将为2460亿美元。如果按2005年的实际财政赤字4120亿美元计算，这意味着总统布什到2009年把财政赤字削减一半的目标将难以实现。2006年2月7日，布什向国会提交了总额为2.57万亿美元的2006财年政府预算。这一预算的主要特点是增加国防和国内安全方面的开支，削减国内其他部门的开支以降低财政赤字。根据这一预算，2006财年的赤字为3900亿美元，到2009年和2010年分别降为2330亿美元和2070亿美元。
美国商务部在2月12发布的周报告称，美国2005年经常项目赤字再创新高，达到了7258亿美元。这一数字比2004年上涨了17.5%。而在美国不断刷新的贸易赤字中，2005年的对华贸易赤字也攀上了新高。据美联社发布的消息，2005年中美贸易顺差达到2016亿美元，成为美国对单个国家的最大赤字额。这不啻是给了美国对中国经济横加指责一个借口。
粗略计算美国2005年末“双赤字”总额达到13000多亿美元。对于“双赤字”，美联储主席伯南克认为，一个主要原因是“发展中国家和新兴市场国家经常项目的实质性转变”，这个主张无疑将矛头指向了中国，并将对美国贸易政策产生重要影响。对此我们必须予以更多、更高的关注，因为
第一，按中方统计，2004年对美贸易顺差803亿美元，2005年1至8月对美贸易顺差700亿美元。按美方统计，中国从2001年开始成为美国最大贸易逆差来源地，2001至2004年对华贸易逆差分别为830亿美元、1031亿美元、1235亿美元和1620亿美元。但不管怎样中美贸易已经变得对双方越来越重要，特别是对于中国而言影响将会更大；
第二，在过去的12个月里，美国通胀水平已经飙升至4.7%，达到1991年来的最高点，如此背景之下，伯南克虽然短期内他会继续延续格林斯潘审慎有序的加息步伐，但长期内渴望塑立“伯南克风格”的他更可能放松银根，这将为通货膨胀滋生创造合意的货币环境。美国的通货膨胀抬头将给中国经济带来两方面的重要影响：
Ø 一是通胀传染。美国是中国最大的贸易伙伴之一，而且中美之间的资本流动较为活跃，通过进出口贸易和要素流动的经济纽带，美国的通货膨胀将对中国物价稳定带来外部冲击；
Ø 二是升值压力。从汇率决定来看，通货膨胀的必然结果是美元的长期贬值，在中美汇率博弈如火如荼之际，在美国国内保护主义大行其道之时，美元贬值将加大人民币升值的潜在压力，给中国经济的外部均衡带来隐忧。
总之，相比之下，格林斯潘一直将“双赤字”的警告更多地指向美国国内，而伯南克带来的潜在变化将在长期内加剧中美贸易摩擦。在反倾销涛声依旧、反补贴方兴未艾之际，伯南克对经济失衡来源的理解很可能给中国贸易增长带来隐忧。这是我们在面对中国8000多亿外汇储备和美国13000多亿“双赤字”时必须要高度予以重视的新问题。
我们必须清楚的正视：长期以来我们人为地保持制造业出口产品的价格低廉，将中国产品输送到发达国家市场并占据了很大的市场份额——但同时也导致了中国进口原材料的价格人为的昂贵，压制了国内的消费能力。中国获得的结果就是本国的消费能力下降，净储蓄却在迅速增加，大量的和稳定的国际贸易盈余也赫然成为了国际金融市场关注的焦点。美国的消费者在零售货架上能够购买到更加廉价的进口商品——同时，美国公司并不能将同样价值的商品销往中国市场。美国获得的结果是国内储蓄大幅下降，而赤字在不断地膨胀。
最新的动态是，在包括中国金融市场在内的全球金融市场都屏住呼吸紧盯着美国的赤字能维持多久，同时，官方的中央银行储备系统积累的外汇储备增长处于胶着状态。中国的政府部门不断地购买进入本国经济体内的外贸盈余，然后将其输送回美国金融市场尤其是国债市场。以中国为代表的亚洲各中央银行通过各种政策措施以确保本国币值的稳定来确保本国的出口竞争力，也就在客观上资助了美国的经常账户赤字不断地膨胀，美联储也就不得不保持利率低水平，以此来支持消费者能够负担得起消费债务。
高额的外汇储备如何摆布，直接关系到国际金融市场的动向。外汇储备经营管理特别注重安全性和流动性，这决定了外汇储备主要投资于国际市场上信用等级较高的债券，因此8000多亿外汇储备并不是拿着一些外国现钞放在那里，而是买了外国的一些高收益、低风险、非常安全的债券。
根据华尔街日报和路透社的报道，截至2003年上半年中国共购买了约1217亿美元的美国国债[1]，相当于美国国债总额的3.4%。包括中国在内的外国投资者，共拥有美国国债总额的26%。另外，国际清算银行的一份报告[2]提到，中国在1998-2002年第三季度（不到四年间）共买了700余亿美元的美国机构债券，127亿美元的美国公司债券，以及约250亿美元的美国国债。考虑到在这段期间之前和之后购买的美国机构债券和公司债卷，并假设中国所购买的债券只持有而不转换成其他类型，目前中国外汇储备中至少应该有：
●1217亿美元的美国国债；
●700余亿美元（下限）的美国机构债券；
●127亿美元（下限）的美国公司债券；
●美元之外的其他外币资产。
按照上面不完全的统计，截至2003年上半年末中国外汇储备3465亿美元中有2000亿美元以上的美国债卷：美元储备占外汇储备的60%以上。值得注意的是，中国外汇储备中拥有至少700余亿美元的美国机构债券，主要是Fannie Mae和Freddie Mac的债券，占美国机构债券总额的4.6%以上。然而到2005年美元储备占外汇储备的数额更达到了惊人的70%，根据美国财政部发布的统计数据，中国人民银行大约持有4500亿美元美国政府部门发行的各种证券和其他的长期金融资产，另外还有可能持有500亿美元的存款和其他的短期头寸——也就说，中国官方的外汇储备中大约有三分之二以上是美元资产。目前，整个亚洲地区每个月购买的外汇资产大约是350亿美元，中国人民银行独自就占了270亿美元。
笔者以为随着时间的推移，这一比例将变得非常的稳定。考虑到一般情况下中央银行资产管理风格的保守性，再注意到中国事实上的近似固定的美元汇率机制，我们认为，短期内找不到中国人民银行突然改变外汇储备资产配置组合的理由。
贸易盈余并不是固定的。然而，即使中国大陆经济体的政府部门不调整目前的外汇储备头寸，令人担忧的是国际贸易盈余的规模不可能总是保持在每个月250-300亿美元的水平上。目前，这个数据的另外一半来自中国的贸易盈余——这样的盈余规模创造了历史最高水平，本质上讲也是本轮周期的顶点。在建设和投资已经开始走下坡路的时候，国内的过剩产能只能会压低产品的价格，在接下来的几个季度里，将会出现价值量上的顶点，但是，从2006年下半年开始，中国大陆的国际贸易盈余将会大幅度下降，即使人民币汇率不发生改变，也会如此。当然，在短时间内，这并不会削弱中国大陆对美元资产的购买能力。
在此同时，资本流入有可能会逐渐减少、或者突然消失。即使中国国际贸易盈余有可能会短时间内大幅度下降，但是相对于近期大规模的“热钱”流入，贸易盈余还是更稳定和容易把握一些的。坦率地讲，正如前面所述笔者不知道为什么这么多的资本流向中国大陆市场？这里不仅仅是因为人民币升值预期这么简单的原因。
面对几乎飙升的中国外汇储备和美国“双赤字”，核心是解决以下几个问题：
一是在大量投机资本已经形成的情况下，应该加大力度调整中国国内的成本价格。在国际商贸交换中，我们的产品“既不能贱卖，也不能贵卖”。目前，应果断制止“大出血式”的廉价交换；而后，逐步扭转当前畸形的发展战略，寻找新的发展道路；要先调整国内成本，那些由政府制订的如招商引资的优惠政策、出口退税率、出口创汇、低环保成本等政策已经到了非改革不可的时候了；除此之外，提高劳动工人的工资也是不容忽视的重要一环。
要想达到这些目的，除了政府主动改革之外，应该借助各种社会力量的推动——如果，我国各种行业协会、工会（甚至以后可能出现的农会）等组织减少了权力依附色彩，成为真正的民间力量，那么，调整国内价格成本，逐步扭转发展战略的目标并非纸上谈兵。
二是依靠美元贬值或亚洲货币升值尚不足以修正美国的赤字问题，或许美国调高利率能够解决部分问题。长期以来美国一直是储蓄不足，意味着它必须吸收数数以万计美元的外资，特别是来自亚洲的资金，以填补其经常帐的亏空。美国的经常帐赤字占其国内生产总值（GDP）的比例高达5.6%，并且还在膨胀，这给全球经济前景蒙上了阴影。
摩根士丹利首席经济学家罗奇表示，“若要通过美元贬值达到（修正赤字）的目的，贬值幅度恐怕要大到难以让人接受的程度。”而且这可能导致美国甚至全球经济的崩溃。迄今为止，外国人还愿意接受美元资产投资的低利率；但是，如果一旦因为贬值他们不再愿意增加他们业已拥有的巨额美元资产，或者外国人抛售美元资产，甚至可能引发金融危机。
三是人民币的升值必须要合理有效，而且要有控制的适当，目前情况下绝对不能完全由市场决定。2006年1月15日央行公布的最新统计数据显示，我国2005年外汇储备余额为8189亿美元，距世界第一外汇储备国日本仅300亿美元之差；而海关总署日前也公布，2005年中国贸易顺差达到1018.8亿美元。在新年伊始，这些统计数据的公布给2006年人民币升值带来更大压力。2006年中国所面临的人民币升值外部压力将比2005年更大，其主要原因是2005年中国贸易顺差很大，同时外汇储备余额也增加很多，这些将使OECD（经济合作发展组织）国家在2006年对中国施加更大压力。
同样2006年1月15日央行还公布了另一个2005年统计数据，即我国城乡居民储蓄存款余额已突破14万亿元，达141050.99亿元，这是2005年一年内该数据连续跨越的第三个万亿元大关。如此高额的储蓄存款余额，在目前国内投资渠道较少的情况下，由于人民币不能完全自由兑换，而使国内居民对外投资需求被压制，一旦人民币实现自由兑换，这将使人民币面临贬值压力。另外，我国的社会保障系统尚未完善，从2006年1月1日起我国实施了养老金“虚账做实”政策，然而养老金这块窟窿有多大、该如何补法，这也是人民币贬值压力之一。国有商业银行大量的不良资产，尽管采取了成立资产管理公司等市场化手段来消化，但目前为止处理结果尚不尽如人意，这也仍是一个需要填补的窟窿。从这个角度来考虑，中国高额的外汇储备可算是能够拿来用的一点家底
