爱华网金岩石博士在他的宏文沪指3000不是梦 中这样的论述他的观点: "股权分置改革后中国股市将进入全流通时代，以人民币升值、融资融券业务放行为基础，随着隐性资产、隐性收益、隐性团队、隐性注资和隐性资金的显形，沪指三千将会成为现实" 他基于的两个基础,他说"这一轮行情能够走多远？我看至少可以说，沪指三千不是梦！把未来5年内中国股市的总市值达到12万亿元人民币作为基点，倒算一下就可以得出这个结论。我预测明年可以看到沪指3000点有两个前提：一是人民币升值。全世界的新兴证券市场在本国币值发生变化之时，证券市场都有相应的表现。二是股市融资率。证券市场的融资融券业务已经写进了新修订的《证券法》，也写进了最新颁布的内资商业银行的行政许可。在全球证券市场上，任何一个市场开放融资融券都会带来市场的超常规发展，就像中国开放住房抵押贷款带来房市暴涨的道理是一样的，关键是给银行资金打开合规入市的渠道。" 别的姑且先按下,待有时间再以一遍文章来讨论过.在这里我仅以金博士所看好的人民币升值这一基点来同他来商榷.事实是金博士的观点很是不孤的,在他发文的同一时间里我们的另一位精英刘勘也发了几乎是同样的观点,他在他的银行股成为市场强势品种一文里也是以人民币升值做为立论基础的,他是这样来论述他的观点的: "人民币升值提升资产价格 从新兴市场发展经验看，本币升值诱发外资大量流入以后，资本市场都会出现一个疯狂上涨过程，引起银行业巨变，如当年日元升值期间，1978年世界最大10家银行中日本仅占1家，美国银行占绝对优势，到1985年，日本已占5家，到1989年最大10家银行中已有8家是日本银行，占据跨国银行绝对优势。 自1997年亚洲金融危机以来，全球外资总量达到3450亿美元，流向中国估计占1/3，现在境外金融机构已经开始围猎A股市场，已流入和即将流入的资本，孕育着中国股票市场未来发展较大的潜力和风险。 人民币汇率上升，对资金的吸引力增加，通过进入房地产或期货、债券、股票，大量资金将流入国内银行体系，对国内银行资产质量、资本金充足率、中间业务拓展、盈利模式等产生积极影响。人民币升值会导致银行外币资产缩水，但是，在目前五个上市银行中，外币资产和外币负债占银行总资产比重较小，因此，实际影响十分有限。 从过去国际资本市场经验看，当本币升值时，意味着银行持有大量债权的价值上升，相对其他国家银行比较，在直接融资与间接融资比例上，目前中国为1：9，而美国、英国、加拿大、澳大利亚均为1：1，韩国为1：1.6，日本为1：1.7，显示我国银行资产和负债净额较高，当在业绩或其他要素不变情况下，仅人民币升值因素，就能够提升国内银行（包括上市银行）的资产价格。" 但两位精英的热情却让我颇是担忧,我的担忧来自于一个拿来的概念_-----人民币升值综合症,这个概念来源于日元的升值,我自不敢掠美. 梅利姆·韦伯斯持(merriam webster)大学词典第10版对“综合征”(syndrome)作如下定义：(1)同时出现的一系列反常的迹象或特征；(2)同时发生的、通常形成可识别模式的一组事件(情感或行动)。 1971年以来，美日两国政府在执行商业政策、汇率政策及货币政策过程中相互影响，形成了我们所说的“日元升值综合征”(syndrome of ever-higher yen)。除了在政治上造成磕磕碰碰以外，日元震荡上行降低了两国贸易的微观经济效率，并导致日本宏观经济严重不稳定。 由于美国经济规模庞大，并且历史上曾经在世界支付体系中占据中心地位，因而总体上保持了货币政策的独立性。但日本的货币政策被迫仰人鼻息，实在令人惊异，尽管汇率脱离平价自由浮动被宣称(现在仍这么说，参见obstfeld 1995)是保证一国掌握宏观经济自主权的手段。一股来说，美国政府总是综合征的始作俑者，(这点谢国忠有专门的研究可以详见谢博士发在财经时报上的美国在操纵货币一文.)做了其实它自己也未完全明了种种行动的后果。而日本政府反应非常迟缓，不知自身行动如何给日元持续升值火上加油。两国相互纠缠，都染上了“综合征”。显然．这对两国都不利。 是什么机制引发了综合征？1971年尼克松总统停止黄金和美元自由兑换之时，他还对进口的工业制成品征收附加费，直到日本及欧洲的贸易伙伴将其货币相对美元升值为止。由于自那以后，日本贸易持续盈余，美国又故伎重演，在以贸易保护主义相威胁的同时，或明或暗地要求日元升值。(几次重大例外包括，1981—1984年里根总统第一任期内，执行强势美元政策；1995年4月以后，戏剧性地放松对日本的贸易压力，导致日元定跌。第11章将对此进行分析。)图1—2显示，1970-1994年，日元对美元升值了250％，这是美国贸易伙伴国货币的最高升幅。[4]因此，引发贸易争端的汇率问题主要发生在日美之间。 不管美元跌了多少，总有一些美国官员盯住日本的贸易盈余，并认为日元还可以进一步升值。1971年尼克松宣布停止美元与黄金相互兑换之后，历任财政部长——特别是1977年的布鲁门索尔(blumenthal)、1985—1987年的贝克(baker)以及1993年的本特森(bentsen)，都认为美元对日元的比价太高了。通常在要求美元贬值的同时，美国与日本紧锣密鼓地进行贸易谈判，以迫使日本开放或分享币场。如何在短期内提高美国对日本的竞争力？外汇交易商认为，美元进一步贬值可减轻甚至预先阻止美国施加贸易保护主义压力。例如，1995年头4个月，正当美国贸易代表试图迫使日本设定目标，购买一定数量的美国汽车和零部件时，美元跌得特别厉害，从1美元比100日元跌到80日元. 但说说毕竟容易。为什么短期内就应该迫使日元升值呢？尽管汇率是一种前瞻性资产价格，但外汇交易商和经济计量学家对(远期的)基本经济因素难以作出判断，更不用说建立模型来研究了。因此在一定情况下，财政部长对汇率问题发表评论，以及商业争端本身，会影响人们对未来经济政策的看法，从而抑制日本投资者在近期内增加美元资产。 市场从两个方面感觉到，美国政府的行动很像是民粹主义者的所作所为。其一，制造企业在国际市场上节节败退(特别是输给日本人)，使政府更容易接受国内产业界的游说——这是巨人萎缩综合征的一大特征。这些说客强烈要求降低日本制造商的竞争力，可采用以下手段：实施所谓的自愿出口限制，在反倾销诉讼中随意计算外国企业成本，进行惩罚性制裁，迫使外国人进口更多的美国产品，等等，等等。他们还把日元升值视为短期内降低日本竞争力的另一种高招，尽管这一想法十分短视。 其二，美国政府民粹主义式的行为得到经济学家——可能是大部分经济学家——的帮助和支持。他们提倡，建立一个以贸易平衡弹性模型为基础的汇率制度。他们说服美国决策者，美元只要贬值，就能减少美国的贸易或经常项目赤字；可以把汇率视为正当的、易于接受的经济政策工具。由于日本经常项目盈余居世界第一——到1994年，约与美国经常项目赤字规模相当,美国政府便以日元兑美元汇率为重心，通过抬高日元来减少贸易赤字。 但对金融开放、经济稳定的工业化国家来说，旨在校正贸易失衡的弹性方法就不适用了(komiya l994)。从有关数据和事实来看两国经常项目持续不平衡，一方面反映日本储蓄过剩，(很悲哀目前的中国正是这样的)另一方面则是美国储蓄率过低。我们从理论上考虑对金融开放的经济体而言，如果将价格影响和支出反应考虑在内，那么在短期和中期内，简单地调整汇率难以达到预期效果。这与弹性模型得出的结论大相径庭。也因此，长期内日元名义升值不可避免，但会被日本相对的通货紧缩所抵消，实际汇率最终不变。事实是从历史数据可看出，自1971年汇率开始浮动以来，美国批发价格指数的上涨相对高于日本。 因此，与美国政府民粹主义式的作法不同，市场意识到，单靠日元升值无法降低日本经常项目盈余背后的过剩储蓄。经过一段日元升值、美国政府(暂时)按兵不动的时期之后，有远见的国际投资者预测，日本经常项目盈余和美国经常项目逆差的状况还会继续。他们预汁，最终美国民粹主义政治势力又将气势汹汹地卷土重来，人们会抱怨日本进行“不公平”竞争；美国政府又将挥舞制裁的大棒，直到日本“做点什么”减少贸易盈余。这样，日元还会进一步升值。持有美元资产的日本私人投资者便有些惶惶不安，因为长期来看，近期刚升值的日元似乎没有回调的可能。 但在外汇市场上，民粹主义者的压力是如何影响长期货币状况并持续存在的呢?综合征的一个重要特点是，两国货币政策操作不对称。由于美国处于国际货币体系的中心地位，向来自主决定货币政策，无需考虑其他国家对外汇市场的官方干预(mckinnon，1996)。另外，与日本不同，美国国内价格水平相对不受汇率波动的影响,这样，美国联邦储备委员会在决定本国通货膨胀水平时，不必太留意其他国家的通货膨胀或货币政策。 这样，根据在美国货易压力下日元升值的多少，日本将采取相对紧缩的货币政策。市场预测，对短期内日元的不断攀升，日本政府只有忍气吞声，以免触怒美国的贸易保护主义者。即使日本银行有能力打压日元，也是犹豫不决，缩手缩脚，因为它不希望看到外国或本国金融市场上流动资金充斥。在日元飙升期间，如1971—1973年、1977—1978年、1985—1987年及1993—1995年中期，日本银行确曾放松银根，(这也就是金博士所谈的融资融券业务放行)以遏制日元上升势头,但在极端情况下，如果日本短期利率已接近零,即使日本银行希望打压日元，它也完全无能为力了。 日元经常出现阶段性升值，迫使日本陷入长期的通货紧缩。尽管日本银行对日元短期急剧升值可能会抵挡一番——我们在第9章将进行讨论，但毕竟无力回天，挡不住经济滑向长期的(相对)通货紧缩。由图i—4可看出，70年代中期以来，日本批发价格指数相对于美国上升十分迟缓，从1985年起，绝对值还下降了。 长期利率和江汇率预期 尽管1971年在美国贸易压力之下，日元开始升值，但理所当然，日元不断走强的预期(综合征最主要的特征)还没有探深扎根在人们的脑海中。70年代初，布雷顿森林美元平价体系崩溃之后，[5]人们较为担心美国给世界经济带来通货膨胀压力，特别是，日本严重的价格、工资轮番上涨已经拖到1974年，可能因美国的影响而愈演愈烈。这亦可从历史数据明显看出来。与汇率朝一个方向持续变动比起来，大起大落的问题似乎更令人担忧。 但仔细探究，1977年6月美国财政部长迈克尔！布鲁门索尔(michael blumenthal)的一次讲话，更强烈地表明美日之间出现了综合征，这种病症与美国利其他贸易伙伴之间的贸易问题有明显的差异。布鲁门索尔在讲话中暗示，美元对日元的比价又过高了(尽管按购买力平价标准来衡量，美元币值已很低)。由于日本的产业政策和美日经常项目分别出现逆差和顺差，两国在商业战场上早已剑拔弯张，加上这次讲话，便导致市场在1977—1978年大量抛售美元。为此，所有主要的中央银行联手强力干预，卡特政府出台挽救美元的一揽子计划(图i—1)，并大幅度提高美元长、短期利率，美元抛售狂潮总算在1978年11月被遏制住了。相反，1977一1979年日本长期名义利率下降，若与美国相比，下降幅度更大.很明显，市场上已经出现日元持续走强的预期。从1978年开始，日本长期利率平均比美国低3-4个百分点。由于与近乎永久性的制度变迁相适应，因而尽管近中期内，日元兑美元即期汇率上下波动，但日元长期走高的预期仍有着强大的生命力。1980年未至1985年初里根执政时期，美元如此坚挺，日元长期升值的预期也末受到影响。在此期间，美元对日元净，对其他硬通货升值幅度更大。尽管市场对美元坚挺感到诧异，但按购买力平价标准采衡量，美元明显高估了。这似乎增强了市场的预期，相对于日元及马克等其他硬通货，美元最终会贬值。杰弗里·弗兰科尔(jeffrey frankel 1995)指出，1981—1985年出现有利于美国的高利差，部分原因是，人们认为美元在外汇市场上调整过度，回调不可避免。 同样，当美元从1995年4月到1996年相对日元强劲升值时，美国各种期限的名义利率一直比日本高3—5个百分点。实际上，当美元坚挺时，美元下调的预期明显加重了综合征。 但这种回调似乎不对称。如果美元被低估，人们预期日元兑美元汇率上升的空间很小，或根本就没有。1985—1987年和1993-1995年，当美元对日元跃至购买力平价以下时,美国长期利率仍比日本高得多。如果日元对美元的比价高得不同寻常，确实存在日元下调预期，那么看得出来，预期对长期利差的影响微乎其微。原则上，短期利差的变动应更好地反映汇率回调预期，它们的期限应更准确地与汇率周期相匹配。但实际上，只要短期利率仍受到货币当局的管制，它们就不能准确预测汇率的变动(frankel 1995)。 据此，我们判定，到1978年，金融市场上与日元升值综合征伴生的预期已经稳固地确立下来，以后还将继续存在。同样，由于未来可能发生通货紧缩，日本经济其他市场上的预期包受到影响。企业和员工预计价格将下降，因而相对于美国同行，下调货币工资要求，甚至可能大大低于日本某些制造业生产率自然增长的水平。(当然这种状态是隐性的,谢国忠民币升值，谢国忠认为，升值与否并不能一概而论，内地现在生产成本低，劳工成本是非理性的低，主要由于真正的生产成本没有体现出来，包括环保及劳工保障等，政府应考虑扣除生产补贴、税收及劳工保障，扣除有关因素后再决定人民币汇率是否被低估) 但20多年来，为了支撑日元可能继续走强的信念，市场不得不相信日本银行也染上了综合征。由于美日两国时不时出现贸易争端，美国便施加贸易压力推动日元升值，日本银行只得忍受相对的通货紧缩，以使日元继续升值。虽然日本银行对此常常感到不快，但它——更一般地说是日本政府——为了息事宁人，避免受到代价高昂的贸易战的威胁，只好忍气吞声。我们在第9章进行了一系列统计检验，结果表明，日元兑美元汇率的变动先于日本价格变动，汇率变动不仅预示、而且实际上导致了日本长期要推行的货币政策。 综合征对两国的宏观经济稳定很重要吗？！但在70年代末、80年代初，美国预期通货膨胀率和名义利率都很高时，日本实行相对通货紧缩的政策其实有好处。由于在此期间，日本银行表现出色，成功地控制了通货膨胀，人们甚至还未意识到，它并不能独立地执行货币政策。只是到80年代中至90年代中，当美国物价更趋稳定而日元仍继续升值时，人们才清楚地看到，日本银行紧缩通货实属迫不得已，必将产生大量严重的宏观经济管理问题。日语中有一个词“endaka fukyo”，意为“日元升值引发的衰退”，英语也可以借用这个词。
我不厌其烦的在这里讨论这段历史,并不是在简单的回顾日本的历史,而事实是无论从国家发展阶梯理论来看--____事实是中国的今天正是处于日本70年代的那个阶段,更重要的是大量的数据正好说明今天的中国正走向当日的日本,甚至很多事实都在说明中国在复写日本的昨日.
